Resumen Ejecutivo
La deuda estadounidense concentró la semana por encima de la inflación y el crecimiento. La recompra de bonos que el Tesoro anunció para anclar el tramo largo produjo el efecto contrario: el mercado la leyó como monetización encubierta de un déficit superior al 6% del PIB, disparó las expectativas de inflación y empinó la curva hasta rendimientos de 2007, con el bono a treinta años rozando el 5,34% y la deuda pública cruzando los 40 billones de dólares. El oro superó los 4.600 dólares y el bitcóin saltó 22% funcionando como posición bajista contra el dólar y la deuda, mientras el billete verde caía a mínimos de tres meses. La lectura de fondo es que la pérdida de credibilidad fiscal se convirtió en el nuevo precio del riesgo global: mientras Washington no demuestre que controla el costo de su financiación, la prima de plazo no cederá por más que la Fed module su decisión de septiembre.
La desconfianza fiscal y un crudo que el conflicto con Irán mantuvo sobre los 90 dólares condicionaron al resto de las plazas. Estados Unidos desmintió el enfriamiento de comienzos de mes con un PMI en máximos de tres años y un GDPNow que proyecta 4,3% para el tercer trimestre, una reaceleración que devuelve fuerza a la tesis de un alza —Wells Fargo y J.P. Morgan ya la proyectan para diciembre— justo cuando un estudio de la Fed de San Francisco sugiere que la política monetaria es acomodaticia y no restrictiva. Europa sorprendió al alza de la mano de una manufactura alemana en su mejor ritmo en cuatro años, pero la misma energía que la impulsa le devuelve la inflación al 2,9% y arrincona al BCE hacia otra subida en septiembre, con un gas que Ormuz mantiene tensionado y unas reservas alemanas en mínimos históricos de cara al invierno. China se valoriza en deflación mientras el resto del mundo se desvaloriza, atrapada en una demanda interna que ni el estímulo reactiva y en una carrera de IA que financia sin acceso a los chips que la harían rentable; Japón, en la vereda opuesta, acelera hacia una subida en septiembre que retiraría la última fuente de fondeo barato del sistema.
América Latina viró del choque a la negociación, con México desescalando el señalamiento de transbordo y un Lula que llamó directamente a Trump para reabrir la mesa sobre los aranceles del 37,5% a dos meses de las elecciones, mientras Petrobras abría una frontera petrolera en el Amazonas que sostendría los términos de intercambio brasileños en la próxima década. La economía Colombiana creció 3,5% en el segundo trimestre y superó todo pronóstico, pero lo hizo empujada por un gasto público que se expande al 12,2% —el componente que el ajuste fiscal obligará a contener—, mientras la inflación básica sube hacia el 6,30% cuando el titular baja, y la reconstrucción del terremoto del 10 de agosto, de hasta 2,2% del PIB, cae sobre un déficit cercano al 7,8% y una deuda del 65%, con Fitch advirtiendo que hará falta un ajuste de cuatro puntos y sin evaluación de mejora antes de finales de 2027. El COLCAP lideró la región y el peso encadenó su quinta semana al alza en 3.036 pesos, pero esa fortaleza —montada sobre el dólar débil, el carry y un crudo que sostiene los términos de intercambio— responde a corrientes externas favorables y no a un cuadro interno que, entre el déficit disparado y una reconstrucción por financiar, se tornó decididamente más frágil.
I. Estados Unidos: la actividad se reacelera y la inflación no cede, pero es el Tesoro quien reescribe el riesgo de la semana
La actividad industrial y de servicios sorprendió al alza y desmontó la tesis del enfriamiento que había dominado agosto. El PMI Compuesto Flash de S&P Global subió a 56 en agosto desde 54,5 en julio, la expansión más vigorosa desde abril de 2022, con un sector servicios que aceleró a su mejor ritmo desde diciembre de 2024 y compensó de sobra la desaceleración manufacturera, cuya producción de bienes registró el avance más débil en trece meses por el menor rellenado de inventarios y las interrupciones de suministro. La demanda más firme empujó la contratación al ritmo más rápido desde comienzos de 2025 y llevó la confianza empresarial a un máximo de nueve meses, mientras las presiones de precios de venta cedieron algo pero los costos de insumos siguieron altos por la energía. El Índice Manufacturero de la Fed de Filadelfia reforzó el cuadro con un salto a 47,4 en agosto frente al 25 esperado y el 41,4 previo, con nuevos pedidos y entregas en niveles elevados, empleo en mejora y precios pagados que se moderan sin abandonar la zona alta; el Indicador Adelantado, por su parte, avanzó 0,2% mensual en julio tras el −0,1% anterior. La lectura conjunta con el Empire Manufacturing del lunes anticipa un PMI manufacturero sólido y contradice el relato de desaceleración que las ventas minoristas de julio habían instalado.
El consumo de los hogares atenúa esta expansión: las ventas minoristas cerraron julio en 763.600 millones de dólares, un retroceso del 0,6% frente a junio que confirma la primera contracción del trimestre, aunque el gasto quedó todavía 5% por encima del año anterior: el hogar estadounidense no se repliega, pero se vuelve más selectivo a medida que la gasolina de regreso a 4 dólares por galón, el encarecimiento del súper y unos pagos del servicio de deuda que absorben el 11,16% del ingreso disponible estrechan su margen. El contraste con la oferta es nítido, porque mientras el consumidor titubea el aparato productivo se acelera, y el modelo GDPNow de la Fed de Atlanta situaba el crecimiento anualizado del tercer trimestre en 4,3% al 14 de agosto frente a un segundo trimestre que había cerrado en apenas 1,5%. La economía real, entonces, no valida el enfriamiento que el mercado laboral y las minoristas insinuaban a comienzos de mes, y esa reaceleración es justamente la que complica el argumento de una Fed en pausa cómoda.
La energía se mantuvo 14,7% por encima de su nivel de un año atrás pese a la moderación mensual, la desinflación del índice descansó en la vivienda —el único componente que aportó alivio sostenido— y el poder de compra retrocedió, con una inflación que avanza por delante del crecimiento salarial del 3,2%. Wells Fargo tradujo ese diagnóstico en un giro de pronóstico que reordena el mapa de tasas: elevó sus proyecciones de inflación para 2026 y 2027 y ahora espera un alza de un cuarto de punto antes de cierre de año, cuando en mayo aún contemplaba dos recortes, un cambio que atribuye a una energía más cara, aranceles que se incrustan en cada bien importado y el costo eléctrico del auge de la inteligencia artificial —la subasta de PJM apunta a 6.300 millones de dólares adicionales sobre hogares y empresas en tres años por la demanda de los centros de datos—. J.P. Morgan acompañó el movimiento y también proyecta subida en diciembre. Las actas de julio mostraron a “muchos” funcionarios anticipando tasas más altas salvo que la inflación avance, y tres —Hammack, Kashkari y Logan— votaron ya por subir un cuarto de punto, sin que ningún miembro disintiera a favor de un recorte.
La recompra de deuda del Tesoro concentró la semana. El anuncio del miércoles de duplicar como mínimo el programa habitual —una operación rutinaria de 2.000 millones iniciada en 2024, centrada ahora en vencimientos de al menos diez años— llegó después de que los bonos a 10 y 30 años tocaran niveles no vistos desde antes de 2008. Las tasas de equilibrio subieron a lo largo de toda la curva hasta máximos de más de dos meses, con el breakeven a 10 años en 2,34% —su nivel más alto desde el 10 de junio—, y los rendimientos, que cayeron el día del anuncio, rebotaron el jueves y volvieron a subir el viernes: el bono a 10 años cerró cerca de 4,73% con un alza de 3,4 puntos básicos y el de 30 años en 5,27% sumando 3,6, ambos por encima del nivel previo a la intervención. La deuda pública total superó los 40 billones de dólares el martes, más del doble que los 19,95 billones de enero de 2017, con un servicio de intereses que ya supera el billón anual y que en los primeros diez meses del año fiscal 2026 desplazó al gasto de Medicare para convertirse en la segunda partida del presupuesto, solo detrás de la Seguridad Social. A ese cuadro se sumó el frente comercial: las negociaciones con Canadá fracasaron el viernes y activaron aranceles del 50% sobre unos 20.000 millones de dólares en productos canadienses, con Ottawa comprometido a responder dólar por dólar.
El estudio de la Fed de San Francisco reabrió la duda sobre si la política monetaria es de verdad restrictiva. El banco central sitúa su tipo neutral en 3,1% y mantiene el rango en 3,50%–3,75%, lo que en teoría lo deja en territorio restrictivo, pero un estudio reciente de la Fed de San Francisco estima el tipo neutral real de medio plazo en 1,5%: con la tasa nominal en 3,5% y una inflación del 2,5%, el tipo real ronda el 1%, medio punto por debajo de ese neutral, de modo que la postura resultaría más bien acomodaticia. La economía respalda esa lectura, con un crecimiento que volvería a superar el potencial del 2%, un desempleo en mínimos históricos, un gasto masivo en inteligencia artificial y un PCE subyacente por encima del 3% durante cuatro meses seguidos. El repunte de veinte puntos básicos en el bono a 30 años desde la última reunión no refleja solo temor inflacionario ni la ola de emisión —soberana y de los hyperscalers que financian la IA—, sino un problema de credibilidad: la última intervención de Warsh dejó escépticos a los inversores, y un endurecimiento en septiembre despejaría la duda sobre su determinación de devolver la inflación al objetivo y podría, de paso, anclar el tramo largo que este verano se descolgó a máximos de varias décadas. Trump presionó en dirección opuesta, reclamando tasas mucho más bajas y quejándose de que las buenas cifras hoy castiguen a los tipos, mientras respaldaba a Warsh y cargaba contra el resto del directorio. Nvidia el 26 de agosto, el PCE del 27 y Jackson Hole del 27 al 29 —el primero de Warsh como presidente— definirán si el mercado sostiene el repunte: el S&P 500 ya cede 2% desde su máximo y el índice de semiconductores de Filadelfia retrocedió 5% en la semana. En la misma línea, Leon Cooperman anticipó un escenario recesivo para 2027 y argumentó que los múltiplos actuales exigen una expansión de utilidades sin respaldo suficiente en los fundamentos.
Valoración. La reaceleración de la actividad estadounidense desplazó el riesgo del enfriamiento del consumo hacia la inflación. Un PMI en máximos de tres años, un Philly Fed que dobló lo esperado y un GDPNow que proyecta 4,3% para el tercer trimestre desmienten la debilidad que dominó comienzos de agosto, y devuelven una economía demasiado fuerte para justificar una pausa tranquila y demasiado inflacionaria para que la Fed la ignore. La inflación no cede donde importa —energía 14,7% sobre el año, salarios reales en retroceso, PCE subyacente cuatro meses por encima del 3%—, y el giro de Wells Fargo y J.P. Morgan hacia un alza en diciembre confirma que el mercado ya no discute cuándo empiezan los recortes sino si el ciclo de precios bajos terminó. El riesgo, sin embargo, migró del dato macro al manejo de la deuda: la recompra del Tesoro, pensada para anclar el tramo largo, elevó las expectativas de inflación y empinó la curva porque el mercado la incorporó como monetización encubierta de un déficit superior al 6% del PIB, con la deuda ya sobre 40 billones y un servicio de intereses que superó a Medicare como segunda partida del presupuesto. Warsh llega a su primer Jackson Hole obligado a resolver esa tensión de credibilidad sin la guía prospectiva que descartó, y será el tramo largo —no la reunión de septiembre— el que juzgue su respuesta.
II. Europa: la actividad se reacelera de la mano de la manufactura alemana, pero la energía empuja la inflación y arrincona al BCE hacia otra subida
La eurozona sorprendió al alza en agosto y desmintió el estancamiento que arrastraba desde primavera. El PMI compuesto flash subió a 52,1 desde 52 en julio, un máximo de nueve meses que superó el 51,7 esperado, apoyado en un desempeño manufacturero que no se veía en cuatro años y medio: el PMI de manufactura escaló a 52,8 desde 51,9, su expansión más rápida en cuatro años, con Alemania como epicentro y una demanda de exportación que volvió a crecer por primera vez en cuatro años y medio, señal de que el impulso externo empieza a reaparecer. Los servicios sostuvieron el ritmo en 51,7, su nivel más alto desde febrero, con el gasto turístico apuntalando el crecimiento fuera de Francia y Alemania. La confianza del consumidor acompañó y mejoró por cuarto mes seguido a −15,5 desde −15,9, la mejor lectura desde febrero, aun con el conflicto de Oriente Medio pesando sobre las perspectivas. El bloque llega así al segundo semestre con una demanda interna que se recompone y un aparato productivo que gana tracción, la combinación que retira el argumento de debilidad que hasta hace poco justificaba prudencia monetaria.
Alemania concentró el motor pero también expuso su asimetría interna. La manufactura germana produjo a su ritmo más veloz en más de cuatro años y medio, con el índice sectorial en 56,7 empujado por nuevos pedidos, ventas de exportación, mayor gasto en defensa e inversión en centros de datos, y ese repunte devolvió empleo fabril tras tres años de recortes. El compuesto alemán, con todo, cedió a 51 desde 51,3 y marcó un mínimo de dos meses, porque los servicios encadenaron su quinta caída mensual y neutralizaron parte del empuje industrial. La divergencia sectorial reemplaza así a la vieja divergencia geográfica del bloque: el núcleo industrial que llevaba años rezagado ahora tira del crecimiento mientras los servicios se enfrían, un reordenamiento que confirma que el gasto público alemán en defensa e infraestructura digital empieza a filtrarse a la producción real. Francia quedó del lado opuesto, con su compuesto hundiéndose a 48,8 desde 49,4 —octavo mes consecutivo de contracción—, arrastrada íntegramente por unos servicios en 48,4, aunque su manufactura volvió al crecimiento en 51,5 por primera vez desde abril. La foto europea, entonces, ya no separa periferia de núcleo sino bienes de servicios, y esa recomposición altera la lectura de dónde vendrá la próxima presión de precios.
La inflación general se aceleró a 2,9% en julio, casi un punto sobre el objetivo del 2%, y empujó al BCE hacia otra subida pese a la mejora de la actividad, con un crudo que el conflicto entre Estados Unidos e Irán sostiene sobre los 90 dólares, con proyecciones que apuntan hasta el 4% para cierre de año. El contrapeso vino del lado salarial: los salarios negociados se moderaron a 2,44% interanual en el segundo trimestre desde el 2,56% revisado, muy por debajo del pico de 5,55% de 2024, y las expectativas de inflación a doce meses cedieron por tercer mes a 2,9% desde 3%, datos que Lagarde ha usado para sostener que las presiones de segunda ronda siguen contenidas. El mercado descuenta lo contrario: sitúa la tasa de depósito en el 3% para finales de 2027, con una subida de 25 puntos básicos ya prevista para la reunión del 17 de septiembre. El swap del €STR a cinco años tocó cerca de 2,85% el jueves, su nivel más alto desde noviembre de 2023, la señal de que el mercado incorpora una inflación de fondo alimentada por la política fiscal expansiva, el gasto en transición ecológica y el rearme, factores que revierten las tendencias desinflacionarias previas a la pandemia. El propio BCE reconoce el riesgo de que un escenario energético adverso derive en un ciclo de endurecimiento pleno si la paz en Oriente Medio se aleja.
El gas devolvió a Europa a su vulnerabilidad de cara al invierno. El cierre del estrecho de Ormuz dejó varadas las cargas de GNL catarí y obligó a las eléctricas europeas a competir con los compradores asiáticos por el suministro disponible, con el índice holandés TTF en torno a 65 euros por megavatio hora el jueves, el doble que un año atrás. El almacenamiento del bloque está al 62%, el nivel estacional más bajo desde que hay registros en 2009, y Alemania agrava el cuadro: sus depósitos apenas superan el 50%, un 25% por debajo del año pasado, porque las comercializadoras privadas —de las que depende el país, a diferencia de sus vecinos con reservas estratégicas— apuestan a que el fin de la guerra abarate el gas y prefieren no llenar a estos precios. La asociación de transportistas ya considera “prácticamente inalcanzables” las metas oficiales de almacenamiento para cierre de año, y advierte que un invierno frío o cualquier fallo de infraestructura pondría en riesgo el suministro. Ese déficit de reservas es la palanca que puede reactivar los precios energéticos justo cuando el BCE necesitaría que cedieran, y anticipa nuevas subidas de la factura para hogares y empresas en la temporada de calefacción.
El Reino Unido replicó la tensión europea entre actividad firme e inflación pegajosa, con el añadido de una debilidad fiscal que le estrecha el margen. El PMI compuesto se aceleró a 52,5 en agosto por el dinamismo de los servicios en 52,8, que compensó una manufactura frenada a 51,5 —mínimo de cinco meses— por los costos de insumos y la incertidumbre geopolítica, mientras la confianza del consumidor mejoró a −14. La inflación, sin embargo, escaló a 2,9% en julio desde 2,6%, un máximo de cuatro meses provocado por un salto del 13% en el tope de las facturas energéticas —el mayor encarecimiento del gas en casi cuatro años— y una inflación de servicios que sigue caliente: alquileres al 4,1%, servicios de internet al 12,1%, seguro de auto al 8,4%. El Banco de Inglaterra queda anclado sin margen de recorte, y el flanco fiscal aprieta: el endeudamiento neto del sector público sumó 1.800 millones de libras en julio frente a los 1.100 del año previo, con un acumulado fiscal de 56.700 millones que, aun siendo 9,6% menor que el del año anterior, superó en 2.300 millones la previsión de la OBR, sobre una deuda del 94,1% del PIB que ronda máximos desde los años sesenta. El gas natural británico, en 161 peniques por termia, tocó su nivel más alto desde enero de 2023 y subió más del 6% en la semana, reforzando la presión de precios que el nuevo gobierno de Andy Burnham intenta contener con rebajas fiscales a la electricidad.
Valoración. La foto europea de agosto mejora en la actividad y empeora en los precios, y esa combinación define el dilema del BCE. La reaceleración es real y su origen importa como señal de ciclo: no viene de la periferia que sostuvo al bloque durante años sino del núcleo industrial alemán, movido por un gasto público en defensa e infraestructura digital que empieza a traducirse en producción y empleo fabril, un giro que valida la apuesta fiscal germana pero que también añade demanda justo cuando la energía presiona la oferta. El riesgo latente para las tasas está en el cruce de esa demanda recuperada con una inflación que dejó de ceder: el crudo sobre 90 dólares, un gas que Ormuz mantiene tensionado y unas reservas alemanas en mínimos históricos configuran un choque energético que puede empujar la inflación al 4% de cierre de año, y frente a eso la moderación salarial y las expectativas a la baja que invoca Lagarde ofrecen un consuelo frágil. La lectura de mercado es inequívoca: el swap a cinco años en máximos desde 2023 y una tasa de depósito descontada al 3% para 2027 dicen que los operadores ya no ven al BCE recortando sino subiendo, con septiembre como próximo paso de un ciclo que la geopolítica energética puede prolongar. El Reino Unido comprime el mismo dilema con menos holgura, porque su inflación de servicios pegajosa convive con un deterioro fiscal que le impide estimular, dejando al Banco de Inglaterra atrapado entre una inflación que no baja y una deuda que no le permite bajar la guardia. Europa entra al invierno con la actividad de su lado por primera vez en año y medio, pero con la energía y la deuda marcando el límite de hasta dónde puede llegar esa recuperación antes de que la inflación obligue a frenarla.
III. Asia: China se aísla en deflación mientras Japón acelera hacia una subida en septiembre, y la carrera de la IA revela dos modelos de financiación opuestos
China quedó a contracorriente del mundo, con rendimientos que bajan mientras el resto sube. Los bonos soberanos chinos se valorizaron levemente en los últimos meses justo cuando las referencias de Estados Unidos, Japón y el Reino Unido escalaban a máximos de varias décadas, un desacople que refleja una economía aislada de los mercados de capital globales y atrapada en deflación, no en el temor inflacionario que domina fuera. Los datos de julio reforzaron ese cuadro: las ventas minoristas y la producción industrial decepcionaron, alimentando la expectativa de más recortes de tasas y estímulo, y sosteniendo la postura flexible del Banco Popular de China frente a un mercado inmobiliario deprimido. Esa divergencia de ciclo convirtió al bono chino en un activo de diversificación, con rendimientos reales positivos y un comportamiento defensivo que lo separa de la deuda desarrollada precisamente porque su ciclo monetario corre en dirección opuesta al del BCE y el Banco de Japón, ambos subiendo tasas. La debilidad de la demanda interna, que UBS anticipa lenta de recuperar, mantendrá al bono soberano chino en una trayectoria propia, un refugio deflacionario en un mundo que se defiende de la inflación.
La carrera de la inteligencia artificial expuso la asimetría más profunda entre las dos potencias, y no es solo de capital. La inversión privada estadounidense en IA multiplica por 23 a la de China continental según BMI de Fitch, una brecha que se ensanchó cuando Nvidia reunió a la banca de Wall Street para respaldar 500.000 millones de dólares en financiación para el desarrollo del sector. El contraste de modelos es nítido: mientras las tecnológicas estadounidenses emiten deuda de forma masiva —los hyperscalers que presionan la curva del Tesoro—, las empresas chinas financian su gasto en IA con recursos propios y capital patrimonial, sin planes de emisión a gran escala, según el instituto CF40. La ventaja china está en los costos —electricidad barata controlada por el Estado, talento en aumento, modelos de capacidad similar a precios menores como los de DeepSeek—, pero el cuello de botella es el silicio: Huawei ofrece apenas una octava parte de la capacidad de cómputo de Nvidia, su chip Ascend 950 más avanzado alcanza el 13% de la potencia de un solo GB300, y su producción estimada de 1,35 millones de chips avanzados este año queda muy por debajo de los 6 millones de Nvidia. Pekín apuesta por la autosuficiencia antes que por la excelencia —integrar la IA en toda su industria, no liderar la frontera—, y presentó un plan trienal que espera atraer 4 billones de yuanes en cómputo hasta 2030, pero sin chips el apoyo financiero pierde sentido, como advierte S&P: no hay nada que financiar si falta la capacidad de ejecutar los modelos.
Japón corrió en sentido contrario, con una inflación al alza que empuja al Banco de Japón hacia una normalización más rápida. El IPC general se aceleró a 1,9% interanual en julio desde 1,6%, y la subyacente subió a 1,9% desde 1,7%, su mayor ritmo en tres meses, impulsadas por el encarecimiento de la energía tras la retirada de los subsidios a los carburantes y por un alza de los alimentos que trepó a 3,5% —verduras frescas al 6,6%, pescado al 9%—, aunque el arroz descolgó 11,6% en su mayor caída desde 2005. La depreciación del yen siguió trasladándose a los costos de producción y a los precios finales, y la inflación dibuja una tendencia claramente ascendente desde el 1,3% de febrero. El PMI compuesto reforzó el argumento monetario al avanzar a 53,4 en agosto desde 52,7, un máximo de seis meses con la manufactura en 55,1 liderando por demanda externa y los servicios ganando tracción en 52,3, un ritmo de crecimiento cercano al 1% que no estorba el endurecimiento. El resultado del shuntō, con alzas salariales superiores al 5% por tercer año consecutivo, consolida el círculo virtuoso entre salarios y precios que el Banco de Japón buscaba, y la próxima subida podría llegar tan pronto como en la reunión del 18 de septiembre —25 puntos básicos hasta 1,25% desde el 1% de julio— en vez de en diciembre. El yen, estable en torno a 159 por dólar tras la volatilidad de la semana, saltó casi 1% el miércoles con el anuncio de recompras del Tesoro estadounidense pero cedió más de la mitad al día siguiente, señal de que ni el diferencial de tasas ni las preocupaciones fiscales que lo presionan se resuelven con intervención.
La divergencia asiática se proyecta más allá del dato mensual y se incrusta en el calendario institucional. El Banco de Japón programó su reunión de julio de 2027 los días 21 y 22, justo antes de que expiren el 23 los mandatos de Tamura y Takata, dos halcones cuyo voto queda así preservado para eventuales subidas antes de que la primera ministra Sanae Takaichi —de sesgo más acomodaticio— nombre reemplazos, un detalle de calendario que revela hasta qué punto la trayectoria de tasas japonesa se juega en la composición del consejo. Algunos inversores ya descuentan que los tipos escalarán al rango de 1,75%–2% desde el 1% actual. Esa mecánica contrasta con la china, donde el estímulo fiscal orientado al consumo de los hogares convive con la implementación del Golden Tax Phase Four y el estándar CRS, que aplican un gravamen del 20% sobre plusvalías y rentas en fideicomisos offshore y obligan a regularizar atrasos desde 2023, presionando un patrimonio de 1,2 billones de dólares de los grandes contribuyentes. Pekín necesita trasladar riqueza al consumo para reactivar la demanda, pero sus propias herramientas fiscales aprietan justo el patrimonio que debería gastar.
Valoración. Asia condensa esta semana el mapa completo de la divergencia monetaria global, con China y Japón en los extremos opuestos del ciclo. El bono chino es la señal de fondo más reveladora: se valoriza mientras el mundo se desvaloriza porque su economía combate deflación, no inflación, y ese aislamiento —que lo convierte en refugio de diversificación— es a la vez el síntoma de una demanda interna que ni el estímulo del Banco Popular logra reactivar, con el inmobiliario deprimido y unos datos de julio que decepcionan. El riesgo latente chino no es cíclico sino de modelo: financia su apuesta por la IA con capital propio para no depender de Wall Street, pero sin acceso a los chips de Nvidia el gasto pierde eficacia, y su ventaja en costos de energía y talento no compensa una brecha de cómputo que se cuenta en múltiplos. Japón aporta la señal de ciclo que más pesa para las tasas y la liquidez global: una inflación que sube por energía, alimentos y yen débil, unos PMI en máximos y un shuntō que consolida el círculo salarios-precios empujan al Banco de Japón a adelantar a septiembre la subida que preveía para diciembre, un movimiento que comprimiría el carry y retiraría la última gran fuente de fondeo barato del sistema. La lectura de mercado es que ambos extremos convergen sobre el mismo punto sensible que atraviesa toda la edición —la deuda global—: China exporta desinflación y ofrece un refugio de tasas bajas mientras Japón encarece el fondeo mundial normalizando su política, y entre los dos redibujan los flujos de capital justo cuando Estados Unidos y Europa necesitan colocar más deuda a un mercado que empieza a cobrar más caro cada punto de la curva.
IV. México y Brasil: el conflicto comercial con Washington entra en fase de deshielo, mientras Petrobras abre una frontera petrolera en el Amazonas
México llegó a la semana bajando el tono sobre el transbordo que Washington le imputa. El secretario de Economía, Marcelo Ebrard, rechazó que las importaciones chinas equivalgan de forma automática a triangulación hacia Estados Unidos y sostuvo que el país no ha identificado operaciones de transbordo de terceros que superen el 1% de su comercio exterior, respaldando la afirmación con un estudio destinado a rebatir el señalamiento sobre el supuesto reetiquetado de mercancía china en el corredor Querétaro-Guanajuato. La defensa mexicana pasó así del dato agregado —importaciones chinas que ceden como proporción del total— a una cuantificación específica del fenómeno que Washington denuncia, un giro que busca desactivar la palanca que la Casa Blanca había sumado a la renegociación del T-MEC. El consumo interno, entretanto, mostró un pulso desigual: las ventas minoristas crecieron 2,7% interanual en junio acelerando desde el 1,6% de mayo, empujadas por el canal en línea que se disparó 23,2%, aunque en la medición mensual ajustada cayeron 0,2%, y el retroceso de abarrotes y supermercados delata que la demanda de bienes básicos se debilita mientras el gasto discrecional y digital sostiene el agregado.
El pasado judicial del mercado de deuda mexicano se saldó esta semana con una cifra concreta. Seis grandes bancos —las filiales mexicanas de Bank of America, Santander, BBVA, Citigroup, Deutsche Bank y HSBC— acordaron pagar 86,4 millones de dólares para cerrar una demanda antimonopolio que los acusaba de manipular el mercado de bonos del gobierno mexicano, un acuerdo que asciende a 107,1 millones si se suman los 20,7 millones que Barclays y JPMorgan pagaron en 2020. Los inversores, encabezados por fondos de pensiones estadounidenses, alegaron que las entidades coordinaron precios y asignaciones entre enero de 2006 y abril de 2017, suprimiendo los precios de los bonos que compraban e inflando los de los que vendían, con transcripciones de chats como prueba. Los bancos aceptaron el acuerdo negando irregularidad, y el caso —de ocho años de litigio— queda a la espera de la aprobación de un juez federal en Manhattan. El episodio importa menos por el monto, modesto frente a los balances involucrados, que por lo que revela sobre la integridad histórica de la formación de precios en la deuda soberana de la región, un antecedente que pesa sobre la prima de confianza que los emisores latinoamericanos negocian con el mercado internacional.
Brasil protagonizó el giro relevante con un deshielo directo entre presidentes. Lula llamó a Trump el viernes y ambos acordaron seguir negociando sobre los aranceles del 37,5% que Washington impuso recientemente a los productos brasileños, en una conversación de una hora y veinte que la presidencia brasileña calificó de cordial. Lula sostuvo que las razones alegadas por la oficina comercial estadounidense son infundadas y planteó que permanecer en la mesa era la mejor opción para preservar a Estados Unidos como socio comercial, a lo que Trump respondió proponiendo que los equipos técnicos se reúnan cuanto antes. El acercamiento contrasta con la estrategia de reciprocidad y confrontación que Brasil venía ensayando, y su timing no es neutro: la llamada ocurre a menos de dos meses de las elecciones en las que Lula busca la reelección, después de que su gobierno acusara a la Casa Blanca de querer influir en los comicios a favor de Flávio Bolsonaro. El tono también se distendió en seguridad, con Trump dispuesto a reforzar la cooperación contra el crimen organizado tras haber designado como terroristas al Comando Vermelho y al PCC, y con ambos coincidiendo en la urgencia de una salida negociada para la guerra entre Rusia y Ucrania.
Petrobras aportó el desarrollo de mayor alcance para el mediano plazo con un hallazgo que abre una frontera exploratoria. La estatal detectó hidrocarburos en el pozo Morpho, en el bloque FZA-M-59 de aguas profundas frente a Amapá, en la cuenca de Foz do Amazonas, a unos 175 kilómetros de la costa y 500 de la desembocadura del río Amazonas, el primer descubrimiento en la costa ecuatorial brasileña. La relevancia es de reservas: la región se considera de potencial comparable al presal del sureste, de donde proviene más del 83% de la producción actual de petróleo y gas del país, un yacimiento que podría empezar a declinar hacia 2034 salvo que se amplíen las reservas. El hallazgo se alinea con una estrategia de expansión que esta misma semana llevó a Petrobras a negociar su entrada en el mercado petrolero de Ghana —cuatro bloques marítimos en la cuenca de Keta—, sumándose a su presencia en Namibia, Santo Tomé, Sudáfrica y a un memorando con Pemex para el Golfo de México. Para una petrolera que sostiene buena parte del valor bursátil y de los ingresos fiscales brasileños, reponer reservas en fronteras nuevas es la condición para que el crudo siga apuntalando la balanza externa en la próxima década.
El consumo brasileño, en contraste, dejó una señal de fragilidad social con implicación fiscal. Las familias perdieron 62.500 millones de reales en apuestas durante el último año —la diferencia entre lo apostado y lo devuelto en premios—, un promedio de 4.700 millones mensuales que equivale al 0,68% de la renta nacional disponible de los hogares, sobre un volumen transaccionado por Pix cercano a 351.000 millones. La regulación de enero del año pasado no logró frenar el fenómeno: las casas de apuestas, obligadas por ley a bloquear a los usuarios identificados como adictos, habrían hecho lo contrario según denuncian los especialistas, redoblando bonificaciones sobre los jugadores compulsivos, aunque la prohibición para beneficiarios del Bolsa Família sí desaceleró el ritmo de transferencias desde octubre. La cifra describe una fuga de renta de los hogares hacia un sector que drena capacidad de consumo productivo, un canal que erosiona la demanda interna justo en las franjas de menor ingreso.
Valoración. México desescala rebajando el señalamiento de transbordo a menos del 1% de su comercio y respaldándolo con datos, una defensa técnica que busca retirarle a Washington la palanca acumulada en la renegociación del T-MEC; Brasil da el giro más visible, con un Lula que abandona la retórica de reciprocidad y llama directamente a Trump para reabrir la mesa sobre los aranceles del 37,5%, un movimiento cuya señal de ciclo es tanto comercial como electoral a dos meses de los comicios. El riesgo latente, sin embargo, no se disipa con el deshielo: la negociación mexicana sigue dependiendo de qué esté dispuesto a ceder ante una Casa Blanca que no reduce gravámenes a cambio de estudios, y el acercamiento brasileño convive con un arancel que sigue vigente y con una designación de terrorismo sobre sus facciones que tensiona la soberanía en materia de seguridad. La lectura de mercado más constructiva la aporta Petrobras: el hallazgo de Foz do Amazonas y la expansión africana apuntan a una reposición de reservas que sostendría los términos de intercambio brasileños en la próxima década, un activo estratégico que contrasta con la fuga de renta que las apuestas drenan de los hogares. Para los activos regionales, la implicación es que el realineamiento comercial latinoamericano entra en una fase menos confrontativa pero igual de incierta, donde la moderación del tono reduce el riesgo de cola inmediato sin resolver la dependencia de fondo de dos economías que negocian su acceso al mercado estadounidense desde posiciones de fuerza muy distintas.
V. Colombia: la economía sorprende con un 3,5% en el segundo trimestre, pero la reconstrucción del terremoto y una inflación básica que se resiste tensan la ecuación fiscal
El PIB del segundo trimestre superó todas las previsiones y confirmó que la actividad conserva más impulso del que anticipaba el consenso. La economía se expandió 3,5% frente al mismo período de 2025, por encima de la mediana de analistas en 3,3% y del 1,3% de crecimiento secuencial ajustado por estacionalidad —más del doble del 0,6% del trimestre previo—, dejando el acumulado del primer semestre en 2,9%. El motor, sin embargo, revela su propia fragilidad: por el lado del gasto, el consumo del gobierno lideró con una expansión de 12,2%, seguido de las importaciones en 7,5% y la formación bruta de capital fijo en 7%, mientras el consumo de los hogares avanzó apenas 2,8% y las exportaciones se contrajeron 1%. Que el gasto público sea el componente más dinámico marca el problema: la actividad crece apoyada en un Estado que gasta a un ritmo insostenible dado el cuadro fiscal, no en una demanda privada o externa que tome el relevo. Por el lado de la oferta, diez de las doce grandes ramas se expandieron, con Administración pública y defensa creciendo un notable 10% —catorce trimestres consecutivos al alza y una contribución de 1,7 puntos al total—, la construcción saliendo de seis semestres de contracción con un 2,2% jalonado por obras civiles en 17,1%, y la minería creciendo 4,2% tras nueve trimestres en rojo, aunque con un fuerte efecto base y con la extracción de petróleo y gas todavía cayendo 2,6%.
Ese vigor de la actividad convive con una inflación que no cede donde el Banco de la República necesita que ceda. El dato de cierre de agosto apuntaría a un nuevo repunte del núcleo: la inflación de alimentos habría subido apenas 0,25% mensual impulsada por perecederos —frutas frescas, hortalizas y papa golpeadas por menor abastecimiento—, llevando la inflación anual de alimentos a la baja de 5,82% a 5,62%, pero la inflación sin alimentos habría trepado de 6,07% a 6,30%, su mayor nivel desde septiembre de 2024, y la que excluye alimentos y regulados subiría de 5,96% a 6,00%, evidencia de que la indexación de los servicios al salario mínimo y el fortalecimiento de la demanda de bienes sostienen la presión de fondo. El titular baja por alimentos mientras el núcleo sube, justo el patrón que más complica al Emisor, y las olas de calor previstas para el último trimestre por el fenómeno de El Niño anticipan nuevas presiones sobre los perecederos. La encuesta de expectativas de agosto proyecta una única alza de 25 puntos básicos en la Junta de diciembre, que cerraría 2026 en 12,25%, con una inflación de cierre de año en 6,6% que completaría siete años sin tocar la meta del 3%, a la que no se retornaría hasta cerca de agosto de 2031.
El terremoto del 10 de agosto reescribió la agenda fiscal y el gobierno respondió con el decreto madre de emergencia económica. El sismo de magnitud 7,4, con epicentro en San José del Palmar, afectó quince departamentos y más de 430 municipios, con más de 45.000 viviendas dañadas, más de 300 centros de salud y más de 3.200 sedes educativas comprometidas. El decreto habilita un abanico de fuentes de financiamiento que delata la estrechez de caja —calificada de “precaria en extremo” en el propio texto—: operaciones de crédito internas y externas, reorientación de regalías y fondos especiales, ampliación de obras por impuestos, activos de la SAE, alivios tributarios y aduaneros, subsidios de nómina para MIPYMES a la manera de la pandemia, y recursos de Coljuegos y Fontur. El costo de la reconstrucción se estima entre 30 y 40 billones de pesos —1% a 2,2% del PIB— según BTG Pactual, Planeación Nacional y Asocapitales, y cae sobre un déficit que ya ronda el 7,8% del PIB y una deuda cercana al 65%, más de veinte puntos por encima de la mediana de países comparables. El impacto sobre el crecimiento se perfila acotado en lo nacional —Oxford Economics lo cifra entre 0,2% y 0,4% del PIB y mantiene su proyección de 3% para 2026 bajo el supuesto de que el gasto reconstructor compense la demanda privada perdida— pero severo en lo regional, con BBVA proyectando una contracción de 3% a 4% en los departamentos golpeados.
La aritmética de la reconstrucción arrastra un riesgo de calificación que conviene no subestimar. El país está dos escalones por debajo del grado de inversión, y Fitch advirtió que el déficit podría superar el 7% del PIB y exigiría un ajuste de hasta cuatro puntos para mejorar la perspectiva crediticia, una evaluación que la calificadora no haría antes de finales de 2027, de modo que una mejora inmediata queda descartada. Las entidades territoriales no enfrentan rebajas inmediatas gracias a los colchones de ahorro acumulados, pero sí una presión creciente mientras financian obras y atienden daños. Los daños físicos asegurables se estiman entre 6.400 y 9.600 millones de dólares, aunque la baja penetración del seguro catastrófico de vivienda limita la exposición directa de las aseguradoras y anticipa una presión al alza de tarifas. Por ahora no se observa salida generalizada de capitales ni una reacción disruptiva del peso, que sigue respondiendo al dólar global, al petróleo y al apetito por emergentes más que al sismo, pero la deuda soberana y los papeles de empresas en las zonas afectadas quedan expuestos a primas de riesgo mayores conforme se materialice la necesidad de financiamiento.
El nuevo gobierno completó la semana con relevos institucionales y un giro en política comercial. Pablo Andrés Rivas Herazo fue oficializado como superintendente financiero en reemplazo de César Ferrari, un abogado con paso previo por la Superfinanciera entre 2013 y 2017 y experiencia reciente en el Banco de Inglaterra, cuyo antecedente académico sobre bitcóin y soberanía monetaria cobra relevancia en un contexto de digitalización de servicios y activos digitales que amplía los retos de supervisión. En el frente laboral, la Resolución 2708 del Ministerio de Trabajo dejó sin efectos once circulares emitidas entre septiembre de 2025 y julio de 2026 por exceder el alcance jurídico permitido, una rectificación que FENALCO celebró como recuperación de seguridad jurídica para los empleadores y que no elimina derechos sino que corrige el instrumento que los implementaba. El gobierno además autorizó retomar las exportaciones de carbón a Israel —suspendidas por Petro en 2024, unos 3,5 millones de toneladas anuales y 200 millones de dólares—, aunque Fenalcarbón advierte que recuperar ese mercado será difícil porque Israel giró hacia Sudáfrica y el gas. En el trasfondo, la Contraloría alertó por una cartera morosa del Estado de 165 billones de pesos con más de 900.000 deudores, de los cuales 65 billones superan los cinco años de vencimiento, un activo por cobrar que contrasta con la estrechez de caja que el propio gobierno declara.
Valoración. La economía Colombiana creció por encima de lo esperado y por las razones equivocadas. El 3,5% del segundo trimestre lo empuja un gasto público que se expande al 12,2% —justo lo que el ajuste fiscal deberá recortar—, mientras el consumo privado avanza 2,8% y las exportaciones se contraen. La economía crece, entonces, por el motor que menos puede sostenerse. El riesgo latente para las tasas es la inflación básica, que sube a 6,00%–6,30% cuando el titular baja, un patrón que confirma la persistencia de la indexación y de la demanda de bienes, y que empuja al Emisor a validar un alza en diciembre y a posponer la meta hasta 2031: cualquier expectativa de recorte pronto queda descartada. Sobre ese cuadro cae la reconstrucción del terremoto, y ahí converge todo lo demás: un costo de hasta 2,2% del PIB que financiar sobre un déficit que ya se acerca al 7,8% y una deuda del 65%, con Fitch advirtiendo que hará falta un ajuste de cuatro puntos y sin evaluación de mejora antes de finales de 2027. La lectura de mercado es que Colombia crece por encima de lo esperado pero por las razones equivocadas, con una inflación de fondo que ata al Banco de la República y un shock fiscal que estrecha el margen soberano justo cuando el nuevo gobierno intentaba proyectar disciplina, de modo que la calma del peso —sostenida por el dólar débil y el crudo, no por méritos internos— descansa sobre un equilibrio que el financiamiento de la reconstrucción puede alterar en cuanto el mercado empiece a cobrar la prima que el cuadro fiscal justifica.
VI. Mercados financieros
Renta variable
Wall Street cerró la semana con pérdidas por segunda vez consecutiva, pese a un rebote del viernes que recortó parte del daño. El S&P 500 retrocedió 1,4% en el cómputo semanal y el Nasdaq cedió 2%, poniendo fin a tres semanas seguidas de ganancias, mientras el Dow Jones perdió 0,9% y encadenó su segunda semana en rojo; el índice MSCI All Country World acompañó con una caída cercana al 1%, señal de que el retroceso no fue local sino global. El viento en contra vino de los rendimientos: un Treasury a diez años tensionado por el temor inflacionario y fiscal, sumado a la prima de riesgo geopolítica del crudo, encareció el descuento de las valoraciones y castigó especialmente al segmento tecnológico. El viernes ofreció el contrapunto, con un giro de rotación hacia sectores defensivos y cíclicos: el Dow lideró con un alza de 0,98% empujado por salud —Merck y Johnson & Johnson—, el S&P 500 sumó 0,43% y el Nasdaq 100 avanzó 0,33% tras conocerse que la actividad empresarial creció a su ritmo más rápido en más de cuatro años, un dato que reactivó el apetito pese a los rendimientos altos. Los hyperscalers repuntaron en la sesión —Alphabet 1,1%, Meta 0,8%, Microsoft 0,4%— pero los fabricantes de chips quedaron mixtos, con Nvidia cediendo 1% e Intel 2,2%, en la antesala de sus resultados del 26 de agosto. La nota más incómoda la puso Walmart, que se desplomó más del 10% en la semana tras una inusual decepción en ganancias que reavivó las dudas sobre el consumidor estadounidense, justo el flanco que la reaceleración de la actividad parecía despejar.
El componente más llamativo del alza semanal se concentró en el sector financiero y su periferia cripto. El bitcóin avanzó 22% en la semana y arrastró a las acciones vinculadas al activo, con Robinhood subiendo casi 14% y Coinbase 8%, un movimiento que refleja el apetito por riesgo especulativo aun en una semana de corrección general y que contrasta con la debilidad tecnológica tradicional. Europa cerró el viernes al alza y redujo las pérdidas semanales apoyada en bancos y lujo: el Euro Stoxx 50 subió 0,6% hasta 6.458 y el Stoxx 600 ganó 0,5% hasta 653, con Santander disparándose 2,7% y BNP Paribas, Deutsche Bank y BBVA por encima del 1%, mientras LVMH, Hermès y Ferrari saltaban entre 1,5% y 2,3%. La banca italiana quedó rezagada por la ola de fusiones del sector, con Banca MPS lanzando ofertas simultáneas sobre Banco BPM y Banca Generali por 34.000 millones de euros mientras se defiende de Intesa. Aun con el rebote, el Euro Stoxx 50 perdió 1,3% y el Stoxx 600 cedió 0,6% en la semana. Asia sostuvo su patrón divergente: el Composite de Shanghái cayó 0,56% semanal pese al anuncio de mayor gasto fiscal orientado a los hogares, y Corea del Sur destacó con un KOSPI que subió 0,88% el viernes hasta 6.913, empujado por Samsung y SK hynix y por unas exportaciones de semiconductores que casi se triplicaron a 26.000 millones de dólares en los primeros veinte días de agosto, la evidencia más concreta de que la demanda de IA sigue traccionando el sector.
El COLCAP se desmarcó de la corrección global y consolidó su impulso propio. El índice cerró el viernes con un avance de 0,60% en un entorno favorable para los activos colombianos, sostenido por catalizadores corporativos concretos: Bancolombia obtuvo la inscripción automática en el Registro Nacional de Valores y la autorización para una oferta pública de bonos subordinados por hasta 3 billones de pesos, mientras el mercado se prepara para el rebalanceo del MSCI COLCAP del 31 de agosto, que anticipa flujos de compra hacia PF Cibest, Cibest y Ecopetrol y de venta concentrados en PF Grupo Argos. Ecopetrol lideró el volumen de la jornada con 33.961 millones de pesos, seguido de PF Cibest y Cibest, y las mayores valorizaciones correspondieron a Fabricato con 9,02% y PF Grupo Argos con 3,90%, en tanto PEI, Cemargos y PF Davivienda encabezaron los descensos. El liderazgo del COLCAP frente a un mundo en corrección se explica por dinámicas locales —resultados, emisiones y el flujo esperado del rebalanceo— más que por una lectura optimista del cuadro macro, un matiz relevante cuando el índice avanza mientras el frente fiscal se tensa por la reconstrucción del terremoto.
Renta fija
Los rendimientos soberanos globales tensaron la semana hasta niveles inéditos en dos décadas, empujados por el cruce de geopolítica, inflación y déficit. El Tesoro estadounidense a treinta años tocó un máximo intradía de 5,34% el martes, su nivel más alto desde junio de 2007, arrastrado por un crudo que el estancamiento entre Estados Unidos e Irán llevó por encima de los 90 dólares y que reavivó directamente las expectativas de inflación sobre todo el tramo largo. El cierre semanal dejó la curva empinada por dos fuerzas convergentes: el nodo a diez años subió a 4,734%, el de treinta años a 5,28% y el de dos años a 4,23%, con la pendiente 2-10 en torno a 55 puntos básicos, el reflejo de un mercado que no descuenta un endurecimiento inmediato pero exige más compensación por asumir duración. La maniobra de recompra del Tesoro no logró revertir el movimiento: los rendimientos, que cedieron el día del anuncio, cerraron cerca de los niveles previos a la intervención, porque los operadores dudan de que la estrategia —limitada por el techo de deuda— sostenga los yields largos cuando la inquietud de fondo es el volumen de emisión que financia un déficit superior al 6% del PIB y la ola de deuda de los hyperscalers. Con el PMI compuesto marcando su mayor expansión en más de cuatro años, la tesis de un alza de la Fed recobró fuerza, y el mercado descuenta cerca del 40% de probabilidad para septiembre con el movimiento plenamente incorporado hacia fin de año.
Europa recibió el contagio con matices que revelan dónde se concentra la tensión. El Bund alemán a diez años se sostuvo cerca de 3,25%, su nivel más alto desde marzo de 2011, con los tipos germanos a treinta años en máximos de quince años, mientras el Gilt británico a diez años se mantuvo en torno a 5,06% y su referencia a treinta rozó el 5,86%, un máximo de tres meses. La divergencia con Estados Unidos —rendimientos americanos al alza frente a un Bund que incluso comprimió levemente por flujos de refugio— confirma que la presión fiscal más aguda está en Washington, aunque la próxima batalla presupuestaria en el Parlamento francés añade su propia prima, con el OAT en torno a 4,10%. Las primas periféricas resistieron contenidas —el diferencial OAT-Bund en 84 puntos y el BTP-Bund en 76—, señal de que la tensión es global y de duración, no una discriminación entre emisores. El discurso de Warsh en Jackson Hole queda así como el catalizador que definirá si la Fed valida o no el repricing que el mercado ya ejecutó en la parte larga de la curva.
La curva de TES en pesos se empinó por una mecánica local que combina carry atractivo y restricción de oferta primaria. Las valorizaciones se concentraron en los tramos corto y medio, con el Nov-2027 descendiendo a 11,80%, el Abr-2028 en 12,10% y el Jun-2032 y el Oct-2034 cerrando en torno a 12,23%, mientras el extremo largo sufrió mayor presión vendedora y llevó el Oct-2050 hasta 12,20%, reflejo de una prima por duración que crece con la incertidumbre fiscal. La demanda institucional se volcó a las referencias de uno a ocho años, favorecida por el carry frente a la tasa repo del Emisor y por la expectativa de recortes en el segundo semestre, una apuesta que convive incómodamente con una inflación básica que sube hacia el 6,30%. El factor determinante de la sesión fue la colocación del Tesoro: al 19 de agosto se había utilizado el 99,7% del cupo vigente —80,76 billones de un techo de 85,25 billones—, de modo que las subastas prácticamente se agotan este mes salvo que se expida el decreto que formalice la ampliación de 28 billones aprobada por el Confis. Esa escasez de papel nuevo actúa como soporte técnico para la parte corta y media, pero la ausencia del decreto mantiene la incógnita sobre el calendario de financiamiento del último cuatrimestre, y ahí se explica la debilidad del tramo ultralargo justo cuando la reconstrucción del terremoto anticipa mayores necesidades de caja.
Divisas
El dólar cerró la semana en mínimos de tres meses, castigado por el deterioro de la confianza fiscal más que por el diferencial de tasas. El índice DXY se mantuvo presionado entre 98,75 y 99,00, prácticamente plano en la sesión pero con fuertes pérdidas semanales que reflejan la desconfianza que generó la recompra de bonos del Tesoro y la duda sobre la sostenibilidad de esa estrategia: la maniobra pensada para contener los costos de endeudamiento terminó leyéndose como señal de estrés fiscal y debilitó al billete verde en todo el G10. El euro capitalizó el giro y cerró en 1,1677 tras tocar 1,1711 —su nivel más alto desde mayo—, encadenando su cuarta semana consecutiva de avances, aunque el techo de 1,1700 volvió a frenarlo a la espera del dato preliminar de inflación y de las señales de Jackson Hole; una lectura más firme del HICP recortaría la modesta relajación que el mercado aún atribuye al BCE y le daría suelo a la moneda. La libra tocó 1,3675, máximo desde febrero, empujada por una inflación británica alta que refuerza la expectativa de endurecimiento del Banco de Inglaterra, pero cerró en 1,3626 tras ceder por unas ventas minoristas débiles, quedando sin ancla doméstica y a merced del dólar y del discurso de Warsh. El yen se mantuvo plano en torno a 159, con un dólar débil compensado por unos diferenciales de tasas que siguen lastrando a la divisa, en un mercado que descuenta cerca del 80% de probabilidad de una subida del Banco de Japón el 18 de septiembre, un yen que la política monetaria interna quiere fortalecer pero que el carry aún frena. El dólar australiano fue el destacado entre las divisas principales, cerca de 0,7170 —su mejor nivel en meses— a la espera de un IPC que se espera modere hacia el 3,2% desde el 3,8%.
El peso colombiano lideró las ganancias emergentes y estiró su mejor racha en más de un año. El par cerró en 3.036,75 pesos con una caída del dólar de 34,25 y una apreciación del peso de 1,1%, encaminándose a su quinta semana consecutiva de avances, la más extensa desde abril. El soporte vino de la misma conjunción externa que sostiene la fortaleza desde hace más de un mes: un dólar globalmente débil, flujos favorables de commodities y el diferencial de tasas que premia el carry local. La foto regional acompañó, con un real brasileño que se apreció con fuerza, un sol peruano en su racha ganadora más larga desde marzo de 2024 y un peso mexicano de sesgo positivo por el retroceso del DXY, mientras el peso chileno avanzó en la sesión por el cobre pero acumuló su segunda semana de pérdidas. La fortaleza del peso colombiano, con todo, descansa por entero en corrientes externas y no en méritos internos, una dependencia que la vuelve vulnerable a cualquier reversión del apetito global justo cuando el deterioro fiscal por la reconstrucción apunta en dirección contraria a esa apreciación.
Commodities
El crudo prolongó su escalada por segunda semana pese a las primeras señales de deshielo con Irán. El Brent cerró la semana cerca de 97 dólares por barril tras un cierre previo en 94,03 y el WTI en 86,77, con una ganancia semanal superior al 5% por segunda vez consecutiva, sostenido por las advertencias de Bessent sobre las sanciones más severas jamás aplicadas a Teherán. El contrapeso vino del propio Irán: el presidente Masoud Pezeshkian planteó que preferiría cerrar el conflicto desde una posición de fuerza y describió el memorando con Washington como una victoria, un mensaje que introdujo señales contradictorias sobre la duración del choque. El corredor de Ormuz, entretanto, siguió operando pese al riesgo —el ejército estadounidense reportó el tránsito de más de 660 millones de barriles desde comienzos de mayo—, pero la campaña de presión sobre Irán debilitó las esperanzas de una reapertura plena y mantuvo la prima geopolítica incrustada en el precio. Ese crudo por encima de los 90 dólares, la fuente de la inflación de segunda ronda que estrecha al BCE, la amenaza sobre el IPC estadounidense que refuerza el argumento de un alza de la Fed, y el soporte de los términos de intercambio que sostiene al peso colombiano.
Los metales preciosos volaron con la desconfianza fiscal como combustible principal. El oro superó los 4.600 dólares por onza el viernes, su nivel más alto desde mediados de mayo, con una ganancia semanal cercana al 5% y una revalorización del 13% en el mes, empujado por las dudas sobre la sostenibilidad de la deuda estadounidense que la recompra del Tesoro terminó amplificando en vez de calmar. La plata avanzó por encima de 68 dólares camino de su tercera alza semanal consecutiva, el platino tocó un máximo de once semanas sobre 1.870 dólares por el dólar débil y un balance de oferta ajustado, y el paladio extendió ganancias hasta 1.350 apoyado además en la menor producción rusa y las interrupciones sudafricanas. El movimiento más elocuente lo dio el bitcóin, que se disparó cerca de 22% en la semana —su mejor registro en más de dos años— funcionando, junto al oro, como posición bajista contra la deuda y el dólar: la lectura de mercado es que la maniobra de Bessent evoca la Operación Twist de 2011 y siembra la duda de si Washington está perdiendo el control del costo de su financiación, un temor que Hartnett de BofA cifra en el umbral del 5% del bono a treinta años y que Dalio proyecta como una devaluación generalizada de deuda y divisas que favorece a las reservas de valor no emitidas por gobiernos.
El cobre recuperó terreno por encima de 6,5 dólares por libra sostenido por una oferta física ajustada, la menor producción esperada en Chile y un dólar débil, pese al alivio que aportaron mayores entregas a los almacenes de la Bolsa de Metales de Londres; el níquel rebotó desde mínimos hacia 17.000 dólares por tonelada ante el recorte de la cuota indonesia de mineral para 2026, muy por debajo de la de 2025. En los agrícolas, el algodón alcanzó su nivel más alto en más de dos años sobre 88 centavos por libra por el deterioro de los cultivos que el USDA confirmó, el cacao se sostuvo sobre 5.900 dólares por tonelada ante el temor a una cosecha 2026/27 más corta en África Occidental —Hedgepoint proyecta un superávit global 66% menor—, y el aceite de palma malayo encaró su mayor ganancia semanal en casi seis meses por las compras anticipadas al mandato de biodiésel B50 en Indonesia. El factor común que recorre estos mercados es El Niño, cuyo fortalecimiento hacia septiembre amenaza los rendimientos del algodón, el cacao y la palma, el mismo fenómeno climático que presiona los perecederos en la inflación colombiana.
Valoración. La semana financiera giró sobre una maniobra que salió al revés: la recompra de deuda del Tesoro, concebida para anclar el tramo largo y calmar a los mercados, terminó encendiendo el temor que pretendía apagar, y esa contradicción organiza el comportamiento de los cuatro segmentos. La renta fija dio la lectura más profunda, con unos rendimientos que rebotaron hasta niveles de 2007 pese a la intervención, porque el mercado leyó la recompra no como alivio sino como monetización encubierta de un déficit superior al 6% del PIB y respondió empinando la curva y elevando las expectativas de inflación: la señal de ciclo no es la reunión de septiembre sino la prima de plazo que exige un tenedor que ya no confía en la consolidación fiscal prometida. La renta variable acusó ese encarecimiento del descuento con dos semanas de pérdidas y una tecnología castigada, aunque el rebote del viernes sobre datos de actividad fuerte y el estallido del 22% en bitcóin revelan un apetito de riesgo que no se apaga sino que se desplaza hacia los activos que se benefician precisamente de la desconfianza en la deuda. Divisas y commodities completaron el cuadro con coherencia total: el dólar cayó a mínimos de tres meses porque el estrés fiscal pesa más que el diferencial de tasas, el oro y el bitcóin volaron como cobertura contra esa misma erosión, y el crudo sobre 90 sostuvo a las monedas exportadoras mientras reinstala la inflación que el mercado teme. El hilo que atraviesa las cuatro subsecciones es la pérdida de credibilidad fiscal estadounidense como nuevo precio del riesgo global: mientras Washington no demuestre que controla el costo de su financiación, la prima de plazo no cederá, el oro y el bitcóin seguirán capturando la huida del dólar, y cada intervención que huela a manipulación de la curva reforzará el temor en lugar de disiparlo. Colombia jugó su partida propia dentro de ese giro, con el COLCAP y el peso desmarcándose de la corrección global montados sobre el dólar débil y el crudo fuerte, una fortaleza que responde a corrientes externas favorables y no a un cuadro interno que la reconstrucción del terremoto vuelve más frágil, y que se sostendrá solo mientras el apetito por emergentes no revierta.
Nota del Autor
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