Resumen Ejecutivo
La semana del 20 al 24 de abril estuvo dominada por una paradoja que los mercados no han terminado de resolver: la actividad económica en Estados Unidos sorprende al alza —PMI compuesto en 52,0, ventas minoristas con dinamismo real, temporada de resultados corporativos con el 82% de las compañías superando estimaciones— mientras el consumidor registra su peor lectura de confianza en la historia de la serie de Michigan. El hilo que conecta ambos extremos es el conflicto en Oriente Próximo: el Brent por encima de los 104 dólares sostiene la actividad exportadora estadounidense pero erosiona silenciosamente el poder adquisitivo de los hogares. La Reserva Federal llega a su reunión del 29 y 30 de abril sin margen cómodo en ninguna dirección, con la transición institucional hacia Kevin Warsh añadiendo una prima de incertidumbre que el mercado de tasas ya está cobrando.
En Europa, el BCE prepara un ciclo de alzas graduales que comenzaría en junio, mientras el PMI compuesto cae por primera vez en 15 meses a zona de contracción y los líderes europeos exigen a la Comisión medidas más concretas frente a una factura energética que ya supera los 25.000 millones de euros adicionales en 54 días de conflicto. En Asia, el BOJ enfrenta la misma tensión entre inflación de costos y desaceleración del ciclo regional, mientras China permanece atrapada en una contradicción estructural que el conflicto expone pero no creó. En México y Brasil, la desaceleración del primer trimestre es un hecho consumado para México, con contracción de empleo formal y consumo bajo presión; Brasil busca reposicionarse como destino de inversión industrial aprovechando la reconfiguración global de cadenas de suministro en minerales críticos y energía renovable.
Colombia concentró esta semana la mayor densidad de señales de riesgo del informe: el CARF confirmó que el 35,6% del recaudo tributario se destina al pago de intereses, con la deuda bruta escalando al 62% del PIB; el Decreto 0415 sobre traslado de recursos pensionales generó alarma en el mercado de TES y en el sector financiero institucional; Moody’s rebajó a Ecopetrol de Ba1 a Ba2 con perspectiva negativa; y la tregua entre el Ministerio de Hacienda y el Banco de la República llega condicionada a exigencias que comprometen la percepción de independencia del emisor. En los mercados financieros, Wall Street alcanzó nuevos máximos históricos liderado por semiconductores e inteligencia artificial, mientras el COLCAP cayó un 3,0% y la curva de TES registró desplazamientos de hasta 90 puntos básicos en el tramo corto. El peso colombiano fue la excepción positiva regional, pero su fortaleza descansa sobre el precio del crudo y las tasas altas —dos variables que reflejan problemas, no fortalezas. Los commodities cierran la semana con el petróleo consolidado por encima de los 100 dólares y con un riesgo agrícola subestimado: más del 30% de los fertilizantes globales transitan por el Estrecho de Ormuz, y su escasez en temporada de abonado tendrá consecuencias sobre la producción del segundo semestre que los precios actuales aún no reflejan plenamente.
- Estados Unidos: La Fed en pausa, el consumidor en alerta y la transición institucional como variable de mercado
La reunión del FOMC del 29 y 30 de abril no deparará sorpresas en materia de tipos: la tasa de los fed funds permanecerá en el rango del 3,50%-3,75%, sin que los datos disponibles ofrezcan argumentos suficientes para moverse en ninguna dirección. La estrategia de “esperar y observar” adoptada desde marzo se sostiene sobre una lectura deliberadamente conservadora del ciclo: la inflación no cede lo suficiente para justificar recortes, pero tampoco escala de forma generalizada como para imponer nuevas alzas. Es una pausa activa, no una pausa de confort.
El principal perturbador del cuadro macroeconómico sigue siendo el conflicto en Oriente Próximo, que ha trasladado su presión al canal energético con una intensidad que la Fed no puede ignorar. La inflación general escaló en marzo al 3,3% interanual, traccionada por un componente energético que registró un alza del 12,5% —el mayor desde 2022—. El efecto de segunda ronda permanece por ahora acotado: los servicios de transporte muestran contagio visible, pero el traslado al resto de la canasta es aún limitado. La inflación núcleo se sostiene en 2,6%, con los servicios estancados cerca del 3% y los bienes por encima del 1%, sostenidos en parte por el efecto residual de los aranceles. Powell ha señalado con precisión que la Fed necesita ver avances sostenidos en la inflación de bienes antes de considerar un ajuste. Esa evidencia, a la fecha, no existe.
El mercado laboral añade otra capa de ambigüedad. La economía generó 178.000 empleos en marzo —lectura que hay que contextualizar frente a la destrucción de 133.000 en febrero—, pero el promedio de los últimos seis meses apenas supera los 22.000 puestos mensuales, una cifra que no describe dinamismo sino parálisis contenida. La tasa de desempleo se mantiene estable entre el 4,3% y el 4,4%, sostenida por la baja movilidad simultánea en contrataciones y despidos. Powell describe esta configuración como un equilibrio “extraño”: la debilidad estructural del empleo no genera presión suficiente para flexibilizar, mientras que la persistencia inflacionaria impide hacerlo.
Desde el frente de la actividad, los PMI preliminares de abril ofrecen la lectura más constructiva de la semana. El índice compuesto avanzó a 52,0 desde 50,3 en marzo, con manufacturas en 54,0 —máximo desde 2022— y servicios recuperando terreno hasta 51,3. La expansión es real, pero los subíndices de precios de los PMI también alcanzaron máximos desde ese mismo año, señalando que el crecimiento viene acompañado de presiones de costos que encontrarán el camino hacia los precios al consumidor. Las ventas minoristas de marzo aportaron otro dato sólido: un alza nominal del 1,7% mensual, aunque parte del impulso proviene del encarecimiento de la gasolina. Descontado ese efecto, el crecimiento del 0,6% en términos reales revela un consumidor que aún sostiene el gasto. Los nowcasts de la Fed proyectan un crecimiento del PIB para el primer trimestre en torno al 0,5% intertrimestral, con el dato oficial previsto para el 30 de abril.
La solidez de los indicadores duros contrasta de manera significativa con el deterioro de los indicadores de sentimiento. El índice de confianza del consumidor de la Universidad de Michigan cerró abril en 49,8 puntos —revisado al alza desde el dato preliminar de 47,6—, estableciendo el registro más bajo en la historia de la serie, que se extiende hasta 1978. El deterioro cruza todos los grupos demográficos sin distinción de ingreso, edad o afiliación política. Las expectativas de inflación a un año saltaron del 3,8% al 4,7%, el mayor incremento mensual desde abril de 2025; las de largo plazo avanzaron al 3,5%, máximo desde octubre de 2025. La brecha entre lo que las familias perciben y lo que los datos agregados muestran es, en sí misma, una señal de riesgo: cuando las expectativas de inflación se desanclan, la Fed pierde margen de maniobra independientemente de lo que arrojen los registros reales.
Morgan Stanley ha aportado una perspectiva adicional de cautela sobre el crecimiento. El banco proyecta un avance real del PIB del 2,2% para 2026 y un incremento del consumo personal del 1,7%, por debajo del consenso. El argumento es preciso: las devoluciones de impuestos crecieron un 14% frente al año anterior, con un reembolso promedio de 346 dólares, pero un alza del 15% en los precios de la gasolina —que ya se ha producido— neutraliza ese ingreso adicional en el surtidor. El estímulo fiscal llega, pero el canal de transmisión hacia el consumo productivo queda bloqueado por el costo energético.
La reunión del 29 de abril tendrá, además, una dimensión institucional que los mercados seguirán con atención particular. Esta podría ser la última presidencia de Jerome Powell al frente del FOMC, con su mandato como chairman expirando en mayo. La remisión de la investigación federal al inspector general del banco central —retirando al Departamento de Justicia del proceso— resuelve formalmente el argumento que había llevado a Powell a comprometerse a permanecer en el cargo, aunque la ambigüedad sobre su continuidad como gobernador hasta enero de 2028 permanece abierta. La hipótesis más probable, según Evercore ISI, es que Powell permanezca por un período adicional, evitando la imagen de una salida bajo presión política en un momento en que la independencia institucional de la Fed está siendo cuestionada con una intensidad sin precedente reciente.
El nominado Kevin Warsh compareció ante la Comisión Bancaria del Senado con una posición técnica que genera debate dentro del propio sistema: su preferencia por medir la inflación mediante promedios recortados —en lugar del core PCE— produciría hoy una lectura más benigna, con una media recortada en torno al 2,3%-2,8% frente al 3% del indicador vigente. Bank of America advirtió, con base histórica, que el cambio de métrica puede resultar contraproducente: en 2019 y 2020, ese mismo indicador habría exigido una postura más restrictiva. Si la inflación recortada superara al core PCE en el futuro, Warsh quedaría atado a su propio marco sin posibilidad de abandonarlo sin sacrificar credibilidad. La transición en la conducción de la Fed añade una prima de incertidumbre institucional en un momento en que la política monetaria ya enfrenta suficiente complejidad técnica.
El escenario base apunta a una Fed en pausa extendida durante todo 2026, con la posibilidad de reanudar recortes hacia mediados de 2027 hasta alcanzar niveles neutrales estimados en el rango del 3,00%-3,25%. Los futuros sobre crudo descuentan una moderación hacia los 80 dólares por barril a finales de año —frente a los niveles actuales cercanos a los 100 dólares—, y ese camino de normalización energética es la condición necesaria, aunque no suficiente, para que la Fed recupere margen de acción.
Valoración
La semana entregó una economía que crece —los PMI lo confirman, las ventas minoristas lo ratifican— pero que crece con presiones de precios que el banco central no puede desatender y con un consumidor cuya confianza toca mínimos históricos. La combinación no es nueva: es la misma tensión que ha definido el ciclo desde el conflicto en Oriente Próximo. Lo que sí resulta nuevo es la superposición de la incertidumbre técnica sobre la conducción de la Fed: Warsh como nominado con un marco de medición de inflación cuyas implicaciones no están claras ni para sus propios defensores, y Powell en una posición institucional sin precedente claro. Para los mercados de tasas, esa doble incertidumbre —macroeconómica e institucional— es tan relevante como los datos mismos. La pausa de la Fed está justificada. El problema es que cada semana que pasa sin claridad en el frente energético y sin resolución en el frente institucional, el costo de esa pausa se acumula silenciosamente en las expectativas.
II. Europa: El BCE ante la encrucijada entre el shock energético y el riesgo de sobreajuste
La reunión del BCE del 30 de abril no moverá tipos. El tipo de depósito permanecerá en el 2,00%, pero la institución utilizará la comunicación para preparar el terreno de lo que viene: una senda de endurecimiento gradual que, salvo resolución temprana del conflicto en Oriente Próximo, llevará el tipo depo hasta el 2,50% antes de que concluya el año. Los mercados ya lo descuentan con una probabilidad del 90% para junio, y los mensajes más recientes de Isabel Schnabel y Philip Lane —hawkish en el diagnóstico, pero deliberadamente imprecisos en el calendario— confirman que el BCE prefiere esperar a la actualización trimestral de previsiones antes de mover ficha. La neutralidad del punto de partida le da ese margen. La pregunta no es si subirá, sino cuánto y con qué velocidad.
El shock energético derivado del bloqueo del Estrecho de Ormuz llegó a la eurozona en un momento de actividad modesta y sin desequilibrios marcados entre oferta y demanda, lo que en principio debería amortiguar los efectos de segunda ronda. La inflación general se situó en el 2,6% en marzo, con la inflación núcleo contenida en el 2,3%, un punto de partida manejable. Sin embargo, los PMI de abril alteraron ese cuadro de forma significativa: el índice compuesto cayó a 48,6 puntos —mínimo de 17 meses y primera lectura en zona de contracción—, arrastrado por el derrumbe del sector servicios hasta 47,4, mientras que el manufacturero repuntó a 52,2. La disociación entre ambos sectores no es aleatoria: la mejora en manufacturas responde en parte a la anticipación de compras por temor al desabastecimiento y al encarecimiento de insumos, no a una aceleración genuina de la demanda. Los subíndices de precios y tiempos de suministro de los PMI alcanzaron máximos desde 2022. Lo que los datos de abril revelan no es fortaleza manufacturera, sino un reposicionamiento defensivo de inventarios.
La confianza del consumidor cayó en abril hasta –20,6 puntos, su nivel más bajo desde finales de 2022, con hogares que perciben el encarecimiento energético como un deterioro real de su poder adquisitivo. El mercado laboral sigue sólido —desempleo en el 6,2% en febrero— y la tasa de ahorro del 14,4% en el cuarto trimestre de 2025 ofrece un colchón que puede suavizar el impacto a corto plazo, pero no neutralizarlo si el conflicto se extiende. Los tipos sobre préstamos a empresas y hogares se han estabilizado cerca del 3,5%, y el euríbor a 12 meses promedia en abril cerca del 2,7%, 60 puntos básicos por encima del nivel de hace un año. El crédito al sector privado crece al 3,3% interanual, señal de que la transmisión monetaria no ha bloqueado aún el acceso al financiamiento, pero el endurecimiento adicional esperado comprimirá ese margen.
Desde el frente de precios a nivel productor, España ofrece la señal más clara de lo que se aproxima al resto de la cadena. Los precios de producción avanzaron un 6,5% mensual en marzo —el mayor incremento desde 2022— y un 3,4% interanual, revertiendo cuatro meses consecutivos de caídas. El componente energético se disparó un 7,9% interanual, con el refinado de petróleo escalando un 46,3% en el mes, reflejo directo del bloqueo del Estrecho. Los bienes intermedios —químicos, fertilizantes, plásticos— acumulan presión adicional. Cuando los precios de producción se mueven con esta intensidad, el traslado al consumidor no es una hipótesis: es una cuestión de tiempo y de márgenes empresariales.
En Alemania, el índice Ifo de clima empresarial cayó en abril a 84,4 puntos, su nivel más bajo desde mayo de 2020, con el subíndice de situación actual retrocediendo a 85,4. La lectura reproduce el patrón de otras economías de la región: expectativas sombrías, costos en aumento y demanda doméstica debilitada por el impacto energético. La economía alemana, estructuralmente dependiente de insumos importados y de la demanda industrial global, es la más expuesta dentro de la eurozona a un escenario de shock energético prolongado.
Las bolsas europeas han recuperado cerca de un 7% desde los mínimos posconflicto y el Stoxx EUR 600 ha reducido sus pérdidas acumuladas a un 3%. Las primas de riesgo soberanas permanecen contenidas —España y Portugal cerca de mínimos desde 2008, Francia con apenas 10 puntos básicos adicionales, Italia por debajo de los 80 puntos básicos—, señal de que los mercados no anticipan una crisis de deuda soberana en el corto plazo. El euro cotiza cerca de 1,17 dólares, prácticamente sin cambios respecto al cierre de 2025, con el tipo de cambio efectivo estable. Los futuros energéticos descuentan un Brent promedio de 85-90 dólares y un gas TTF de 40-45 euros/MWh para 2026, niveles que superan en un 25%-35% lo cotizado antes del inicio del conflicto.
La dimensión geopolítica añade urgencia al debate de política energética europea. Macron reiteró el compromiso de Francia de impulsar la reapertura del Estrecho de Ormuz bajo mandato del derecho internacional, mientras Patrick Pouyanné, CEO de TotalEnergies, advirtió que si el bloqueo se extiende dos o tres meses adicionales, el mundo entrará en un escenario de escasez energética con impacto desproporcionado sobre Asia. La cumbre de líderes europeos celebrada en Chipre escaló la presión política: varios gobiernos —España, Italia, Bélgica, Polonia— calificaron de insuficientes las propuestas de la Comisión Europea y exigieron medidas más concretas, incluyendo un gravamen sobre los beneficios extraordinarios de las energéticas y una flexibilización de las reglas fiscales para inversión en seguridad energética. Von der Leyen cifró el costo acumulado en más de 25.000 millones de euros en importaciones adicionales de combustibles fósiles en 54 días de conflicto, sin un solo metro cúbico adicional de energía disponible. La pelota pasa ahora a los ministros de Finanzas, que se reunirán el 5 de mayo y el 22-23 de mayo en Bruselas y Nicosia.
En el plano estratégico de más largo alcance, Estados Unidos y la Unión Europea firmaron un memorando de entendimiento para la cooperación en minerales críticos, con un plan de acción que contempla mecanismos de precios mínimos, estándares conjuntos y respuestas coordinadas ante disrupciones de cadenas de suministro. El acuerdo responde directamente al dominio chino en el procesamiento de materiales esenciales para semiconductores, vehículos eléctricos y defensa avanzada. Su relevancia no es inmediata —los primeros proyectos piloto se esperan antes de fin de año— pero señala una reconfiguración estructural de las cadenas de suministro occidentales que tendrá implicaciones duraderas sobre costos industriales y flujos de inversión.
Valoración
La eurozona llega a la reunión del BCE del 30 de abril con una inflación que aún no refleja el impacto pleno del shock energético, una actividad que ya muestra señales de contracción en servicios, y un banco central que tiene la dirección correcta pero no puede permitirse el error de calibración. Subir demasiado rápido en un entorno de demanda que se enfría agravaría la desaceleración sin contener una inflación que es de oferta, no de demanda. Subir demasiado poco arriesga que las expectativas de precios se desanclen si el conflicto persiste. El BCE tiene razón en esperar a junio para decidir con más información. El riesgo está en que junio llegue con precios de energía aún elevados, PMI aún en contracción y gobiernos divididos sobre la respuesta fiscal. En ese escenario, el margen de acción se estrecha simultáneamente por los dos lados.
III. Asia: Japón entre el shock energético y el dilema del BOJ; China atrapada en su propia contradicción
El bloque asiático llega a la última semana de abril con dos historias que comparten el mismo detonante —el conflicto en Oriente Próximo y el cierre del Estrecho de Ormuz— pero que se desarrollan con lógicas completamente distintas. Japón enfrenta un problema de calibración monetaria en un entorno de presiones externas de costos. China enfrenta un problema de arquitectura económica que el shock energético no creó, pero sí expone con mayor nitidez.
Japón llegó a marzo con una inflación subyacente que se desaceleró por segundo mes consecutivo: el índice que excluye alimentos frescos y energía —el que el BOJ sigue con mayor atención como indicador de presiones de demanda— avanzó 2,4% interanual, una décima por debajo de febrero. La inflación general repuntó a 1,5% interanual desde 1,3%, impulsada por el componente energético derivado del conflicto. Los subsidios gubernamentales al combustible y la moderación de los precios de alimentos frescos están amortiguando parte del impacto, pero ese colchón es transitorio. Lo que los datos de precios mayoristas revelan con más claridad es la presión que viene: el índice de precios de servicios entre empresas escaló 3,1% interanual en marzo, con los costos de transporte de carga oceánica disparándose un 42,1% en el mes. Cuando los costos de flete se mueven con esa magnitud, el traslado a precios al consumidor no es especulación sino aritmética empresarial.
El BOJ se reúne la semana próxima en un contexto deliberadamente incómodo. La inflación subyacente anual del año fiscal que cerró en marzo se mantuvo en 2,7% —por encima del objetivo del 2% por cuarto año consecutivo—, lo que en condiciones normales reforzaría la trayectoria de normalización monetaria que la institución ha seguido desde el abandono del estímulo masivo en 2024. Pero las condiciones no son normales. El cierre del Estrecho de Ormuz genera presiones inflacionarias de oferta que el BOJ no puede combatir con tasas más altas sin agravar simultáneamente la desaceleración de una economía altamente dependiente de importaciones energéticas de Oriente Medio —más del 90% del petróleo japonés proviene de esa región—. El consenso apunta a que el BOJ mantendrá tipos en esta reunión y señalará disposición a subir en junio, pero la ventana se estrecha con cada semana que el conflicto se extiende. Como advierte Takeshi Minami del Instituto Norinchukin, incluso con presiones inflacionarias internas elevadas, el deterioro del entorno regional podría impedir que el BOJ actúe.
La respuesta japonesa en materia de seguridad energética avanza en simultáneo con la deliberación monetaria. Tokio cerró un acuerdo con México para importar un millón de barriles de petróleo con entrega prevista en julio, el primer acuerdo directo de gobierno a gobierno de este tipo entre ambos países. El volumen representa menos de un día de consumo nacional —estimado en 1,7 millones de barriles diarios— y su impacto inmediato sobre el abastecimiento es marginal. Su importancia es estratégica: abre formalmente la puerta a suministros latinoamericanos como alternativa estructural a la dependencia del Golfo Pérsico, y sienta las bases de un marco bilateral de cooperación en recursos estratégicos que incluye minerales críticos como la fluorita, esencial para la industria de semiconductores. Para Japón, reducir la exposición a China en minerales críticos y al Golfo en energía no son objetivos separados: son dos aristas del mismo proyecto de resiliencia económica.
China presenta esta semana una imagen que sus propias autoridades conocen con precisión y que, sin embargo, no han podido o querido corregir. El presidente Xi identificó hace cinco años, en un discurso ante el Comité Central del PCCh, los dos bloqueos estructurales de la economía china: el exceso de capacidad industrial y la debilidad del consumo. Su diagnóstico fue certero. Su respuesta ha sido invertir exactamente en la dirección equivocada: más producción, más política industrial, más control estatal del capital hacia sectores estratégicos como inteligencia artificial y aeroespacial, y sistemática resistencia a estimular la demanda interna. Las ventas minoristas crecen entre 1% y 2% anual mientras los sectores tecnológicos de punta avanzan a dos dígitos. Es una economía en forma de K que genera sobreproducción sin absorción doméstica, y cuyo excedente debe exportarse a mercados internacionales ya saturados en plena guerra arancelaria con Estados Unidos. El resultado es un superávit comercial gigantesco que agrava las tensiones con sus socios justamente cuando más necesita estabilidad exterior.
La resistencia a estimular el consumo no es solo un error técnico: tiene raíces culturales e ideológicas profundas. La ética confuciana del ahorro y el sacrificio, el rechazo del PCCh a lo que internamente denominan “asistencialismo que cría perezosos”, y sobre todo la lógica geoestratégica de Xi —que prefiere una China industrialmente autosuficiente, capaz de resistir un eventual bloqueo occidental, a una China dependiente de las decisiones de consumo de sus propios ciudadanos— explican la persistencia de un modelo que sus propios tecnócratas saben que no está funcionando. Lo que Xi parece no calcular es el costo de largo plazo: al priorizar la soberanía tecnológica sobre el bienestar del consumidor, está erosionando el contrato social implícito que durante cuarenta años legitimó al Partido Comunista: la promesa de prosperidad creciente a cambio de estabilidad política.
En el frente de las relaciones con Occidente, China movió dos fichas significativas esta semana. Retiró las contramedidas comerciales contra dos bancos lituanos de la UE —UAB Urbo Bankas y AB Mano Bankas— después de que Bruselas levantara sanciones sobre dos instituciones financieras chinas, en un intercambio puntual que no altera la dinámica de fondo pero señala que el canal diplomático con Europa permanece abierto. Más relevante en términos estructurales es la decisión de restringir la inversión estadounidense en empresas tecnológicas chinas sin aprobación gubernamental previa, incluyendo startups líderes en inteligencia artificial como Moonshot AI y StepFun, y extendiendo las restricciones a ByteDance. La medida responde directamente a la adquisición de Manus por parte de Meta en 2025 por más de 2.000 millones de dólares, que desató alarmas en Pekín sobre la transferencia de tecnología sensible. Washington, por su parte, ya había impuesto restricciones propias a inversiones en empresas chinas de IA, semiconductores y computación cuántica. El resultado es una desconexión financiera tecnológica que avanza en ambas direcciones simultáneamente, reduciendo el capital disponible para el ecosistema de innovación chino en el momento en que más lo necesita para competir.
Valoración
Japón y China comparten el diagnóstico superficial —shock energético externo, presión sobre costos, crecimiento bajo— pero sus vulnerabilidades son de naturaleza diferente. Japón tiene un banco central con una trayectoria de normalización técnicamente justificada pero que el conflicto en Oriente Próximo ha vuelto políticamente innavegable: subir tipos en un entorno de shock de oferta energético agravaría la desaceleración sin resolver la inflación. Su respuesta de diversificación energética es correcta en dirección, insuficiente en escala. China, en cambio, no enfrenta un problema de calibración sino de arquitectura: el modelo de crecimiento está produciendo exactamente los resultados que su propio presidente anticipó como inevitables si los bloqueos estructurales no se corregían. La restricción al capital tecnológico estadounidense añade un costo adicional a un ecosistema de innovación que necesita financiamiento externo precisamente porque la demanda interna no lo genera. El riesgo para los mercados no es el shock energético en Asia: es que el shock energético acelere dinámicas que ya estaban en marcha.
IV. México y Brasil: Desaceleración confirmada al sur del Río Grande, con Brasil buscando reposicionamiento estratégico
México cerró el primer bimestre de 2026 con una secuencia de datos que no deja margen para lecturas optimistas. El IGAE de febrero avanzó apenas 0,1% mensual —tras la contracción de 0,7% en enero— y retrocedió 0,3% en términos interanuales, la primera caída anual desde septiembre de 2025 y cuatro décimas por debajo de lo que anticipaba el Indicador Oportuno de la Actividad Económica. El resultado perfila una contracción del PIB en el primer trimestre: bajo el escenario de una caída mensual mínima en marzo, Base Análisis Económico proyecta una contracción trimestral de 0,78% con un crecimiento anual de apenas 0,69%. Banamex estima un crecimiento acumulado del año de 1,6%, pero advierte que la atonía de los primeros meses sesga esa proyección significativamente a la baja.
La anatomía de la desaceleración es reveladora. Las actividades secundarias cayeron 1,3% interanual, con la industria manufacturera como el componente de peor desempeño, lo que contradice la narrativa del nearshoring como motor sostenido de crecimiento industrial. El consumo interno tampoco sostiene: las ventas minoristas de febrero retrocedieron 0,9% mensual, deshaciendo casi todo el avance de enero, con caídas en 15 de las 22 ramas monitoreadas. Las categorías más golpeadas —motocicletas y vehículos (-6,9%), abarrotes y alimentos (-5,7%), salud (-3,7%)— describen un deterioro que no se concentra en bienes discrecionales sino que penetra el consumo esencial. Cuando el gasto en alimentos básicos y salud retrocede en términos reales, la señal no es de moderación del consumo sino de compresión del ingreso disponible.
El mercado laboral confirma esa lectura. En marzo se perdieron 116.016 empleos, dejando al primer trimestre con un déficit neto de 227.155 puestos respecto al cierre de 2025. No hubo creación neta de empleo formal en el trimestre. En este contexto, la inflación de la primera quincena de abril se ubicó en 4,53% interanual —cuarta quincena consecutiva por encima del rango objetivo de Banxico—, lo que complica la postura del banco central: el recorte de 25 puntos básicos de marzo, que sorprendió al mercado situando la tasa en 6,75%, difícilmente tendrá continuidad en mayo. Los analistas anticipan una pausa. La combinación de actividad en contracción e inflación persistente coloca a Banxico en una posición técnicamente incómoda: no puede flexibilizar sin arriesgar la credibilidad inflacionaria, pero tampoco puede endurecer sin agravar una desaceleración que ya es un hecho consumado.
La proyección de recuperación para los trimestres siguientes que ofrece Banamex —sustentada en recuperación de inversión privada y pública, mayor dinamismo del empleo formal y expansión exportadora— descansa en supuestos que el entorno actual pone bajo presión. La moderación de la incertidumbre que el banco asume como condición de la recuperación de la inversión privada no se observa en los datos de actividad ni en el sentimiento empresarial. Y la ventaja arancelaria relativa de México frente a otros proveedores de Estados Unidos, aunque real, no se ha traducido aún en un impulso exportador suficiente para compensar la debilidad doméstica.
Brasil presenta esta semana una imagen de contraste: mientras los datos de actividad en la región apuntan a desaceleración, el gobierno de Lula buscó aprovechar la Feria Industrial de Hannover —donde Brasil es país invitado— para reposicionar al país como destino de inversión industrial de primer nivel. El discurso de Lula fue deliberadamente ambicioso: Brasil como potencia en transición energética, con una matriz eléctrica 90% renovable, líder mundial en biocombustibles —30% de etanol en gasolina, 15% de biodiésel en diésel— y sede de empresas de clase mundial como Petrobras y Embraer. El mensaje apunta a capitalizar un momento en que las cadenas de suministro globales se reconfiguran y los grandes bloques industriales buscan alternativas al dominio chino en materiales y manufactura.
La estrategia de minerales críticos es el eje más concreto de ese reposicionamiento. El ministro de Hacienda Dario Durigan confirmó que la regulación prevista no contemplará nuevas exenciones fiscales —posición que refleja la confianza del gobierno en que la demanda global por los recursos brasileños es suficientemente robusta para atraer inversión sin subsidios tributarios—, y que los minerales críticos serán prioridad en la próxima subasta del programa Eco Invest en mayo o junio. Estados Unidos está trabajando activamente para integrar a Brasil en sus cadenas de suministro de minerales estratégicos como contrapeso al dominio chino, y el gobierno brasileño ha señalado que mantendrá el procesamiento nacional como condición de valor agregado. Brasil tiene la posición de negociación que México no tiene en este ciclo: sus recursos son lo que los grandes bloques necesitan, y lo sabe.
En el plano regional, Brasil mantiene un rol activo en la reintegración de Venezuela al sistema multilateral, con el ministro Durigan confirmando que tanto la administración Trump como actores asiáticos están interesados en restablecer el acceso de Caracas al financiamiento internacional para reconstrucción de infraestructura. La posición brasileña —Venezuela como actor regional relevante que debe recuperar su capacidad económica— ha ganado tracción en el diálogo con Europa y otros bloques, y abre la posibilidad de participación de empresas brasileñas en eventuales proyectos de inversión en el país vecino.
Argentina cierra el bloque latinoamericano con datos mixtos que reflejan la complejidad del momento del ajuste. El saldo comercial de bienes fue superavitario en 2.523 millones de dólares en marzo, con exportaciones creciendo 30,1% interanual en valor —lideradas por productos primarios con un alza de 56,2%— e importaciones avanzando solo 1,7%. Las reservas brutas del Banco Central cerraron la semana en 46.184 millones de dólares, con un incremento aproximado de 400 millones en la semana y reservas netas de 1.844 millones. La inflación semanal según el IPC Invecq registró un 1,5%, con el promedio móvil de cuatro semanas estabilizado en 2,7%. Sin embargo, el indicador de confianza empresarial de la industria manufacturera se mantiene en terreno negativo (-18,3), con la insuficiencia de demanda interna como el principal factor limitante para el 52,5% de los encuestados. Las ventas en supermercados cayeron 3,1% interanual en febrero y las de centros comerciales 2,1%, confirmando que el ajuste fiscal y monetario en curso comprime el consumo real de manera sostenida.
Valoración
México y Brasil ilustran dos momentos distintos del ciclo latinoamericano. México enfrenta una contracción de actividad en el primer trimestre con inflación persistente, empleo en retroceso y un banco central sin margen cómodo de acción en ninguna dirección: flexibilizar arriesga la credibilidad, endurecer profundiza la desaceleración. La narrativa del nearshoring como motor de crecimiento estructural no ha encontrado aún traducción suficiente en los datos de actividad industrial ni en el empleo formal. Brasil, en cambio, llega a este ciclo de reconfiguración global de cadenas de suministro con una posición de recursos —energía renovable, minerales críticos, agroindustria— que le otorga poder de negociación real frente a los grandes bloques. El riesgo brasileño no es de posicionamiento estratégico sino de ejecución: convertir ese potencial en flujos de inversión productiva sostenida requiere estabilidad fiscal y regulatoria que el entorno político interno no siempre garantiza.
V. Colombia: Fragilidad fiscal, institucionalidad bajo tensión y una petrolera en deterioro sostenido
En Colombia se observa una acumulación de señales que, leídas de manera aislada, podrían parecer manejables. Leídas en conjunto, describen una economía que está administrando simultáneamente un deterioro fiscal estructural, una tensión institucional entre el Ejecutivo y el banco central sin precedente reciente, una empresa de bandera en proceso de rebaja crediticia, y una decisión de política pensional que los mercados financieros observan con alarma creciente.
El frente fiscal fue el escenario de las revelaciones más contundentes de la semana. El presidente del Comité Autónomo de la Regla Fiscal, Juan Carlos Ramírez Jaramillo, confirmó ante el Congreso de Asofondos que el 35,6% del recaudo tributario se destina exclusivamente al pago de intereses de la deuda pública —cifra que supera los registros de 2025 y se aleja significativamente del promedio histórico nacional—. La deuda bruta del Gobierno escaló al 62% del PIB a corte de febrero, con un salto de 1,6 puntos porcentuales en un solo mes, y la deuda neta se ubica en el 59,4%. Los niveles de caja del Gobierno se encuentran por debajo de sus mínimos históricos. El mensaje del CARF no fue técnicamente alarmista, pero su contenido no admite lecturas benévolas: Colombia ha llegado a un punto en que ni siquiera el cumplimiento de la regla fiscal garantiza la sostenibilidad de la deuda a mediano plazo. Lo que está en juego no es el número del déficit sino la credibilidad de toda la trayectoria fiscal ante los mercados internacionales.
El gerente del Banco de la República, Leonardo Villar, aportó en el mismo escenario de Asofondos una perspectiva complementaria que refuerza la gravedad del momento. La inflación pasó de 13,4% en el primer trimestre de 2023 a 5,2% al cierre de 2024, pero el proceso de desinflación se detuvo en 2025, cerrando en 5,1% con una inflación básica cercana al 5%. Las expectativas de inflación a un año saltaron de 4,7% en diciembre hasta 6,7% en enero tras el aumento del salario mínimo. El déficit primario, que se proyectaba en 0,3% del PIB, escaló a 3,5% del PIB a lo largo de 2025. El déficit en cuenta corriente proyectado para 2026 alcanza los 18.000 millones de dólares, frente a los cerca de 10.000 millones de 2024. Villar destacó además un dato que ilustra con precisión el estado de las finanzas públicas: en 2025, el Banco de la República transfirió al Gobierno utilidades históricas por 13,8 billones de pesos —superiores a las transferidas por Ecopetrol—, resultado que se explica por el desempeño del portafolio de inversiones internacionales del emisor, no por una mejora estructural de las cuentas fiscales.
La tensión entre el Ejecutivo y el Banco de la República entró esta semana en una fase de tregua frágil. El ministro de Hacienda, Germán Ávila, confirmó ante la Comisión Tercera del Senado su disposición a retomar su asiento en la Junta Directiva del emisor, tres semanas después de abandonar intempestivamente la reunión del 31 de marzo en protesta por el incremento de 100 puntos básicos que llevó la tasa de referencia al 11,25%. El regreso, sin embargo, viene condicionado: Ávila exige “disposición de reflexionar” por parte del gerente y del equipo técnico del banco sobre las decisiones recientes, lo que en la práctica equivale a pedir una revisión de la postura monetaria restrictiva. La condición es inaceptable desde la lógica de la independencia del banco central, y su formulación pública —ante el Congreso— añade una presión política sobre una institución que debe operar con blindaje técnico. El daño a la percepción de independencia institucional ya está hecho, independientemente de lo que ocurra en la próxima sesión de la Junta.
Ecopetrol anticipó resultados para el primer trimestre de 2026 que, de confirmarse, completarían 11 trimestres consecutivos de caída en utilidades. La utilidad neta proyectada se ubica entre 2 y 3 billones de pesos, con ingresos estimados entre 27 y 30 billones —por debajo de los 31,3 billones del mismo período del año anterior— y producción entre 715.000 y 730.000 barriles diarios, por debajo de la meta de 740.000-750.000 establecida para 2025. Moody’s formalizó su respuesta a este deterioro rebajando la calificación de la compañía de Ba1 a Ba2 con perspectiva negativa, citando mayor interferencia gubernamental en el gobierno corporativo, alta rotación gerencial en los últimos 12-18 meses, una deuda del Gobierno con la empresa de 1,6 billones de pesos por rezagos en los pagos al Fondo de Estabilización de Precios de los Combustibles, y flujo de caja libre proyectado negativo para 2026. El riesgo de refinanciamiento asociado a una eventual adquisición de la mayoría accionaria de la brasileña Brava mediante deuda añade otra capa de vulnerabilidad. La perspectiva negativa de Moody’s no es el punto de llegada: es la advertencia sobre lo que viene si la relación entre el Gobierno y Ecopetrol no recupera consistencia y previsibilidad.
El Decreto 0415 del 20 de abril —que reglamenta el traslado de recursos desde las Administradoras de Fondos de Pensiones hacia Colpensiones— concentró la reacción más intensa del sector financiero durante la semana. El decreto ordena que las AFP transfieran la totalidad de los saldos de más de 30.000 afiliados trasladados al Régimen de Prima Media, incluyendo capital acumulado y rendimientos, en plazos de 20 y 10 días respectivamente. La cifra involucrada se estima en torno a 24,5-25 billones de pesos, de los cuales aproximadamente el 70% está invertido en deuda pública. El Banco de la República había advertido previamente que el traslado anticipado “no se encuentra autorizado por la ley y excedería las facultades reglamentarias del Gobierno”. Asofondos señaló que la ley 2381 de 2024 dispone que estos recursos deben destinarse al Fondo de Ahorro del Pilar Contributivo, no a Colpensiones. ANIF proyecta que el traslado puede agotar el ahorro pensional con mayor rapidez y obligar al Estado a elevar impuestos para cubrir el déficit resultante. Los expertos de XP Investments e Itaú advirtieron sobre una posible venta masiva de TES en plazos comprimidos, con presión a la baja sobre precios y al alza sobre tasas de interés, lo que incrementaría el costo de endeudamiento del propio Estado. La paradoja es exacta: el Gobierno financia con ahorro pensional el gasto corriente de Colpensiones, incrementando simultáneamente el costo de su propia deuda.
En el frente regional, el informe de Pulso Regional del Banco de la República para el primer trimestre de 2026 confirmó que los Llanos Orientales continúan como la única región con variación negativa en términos anuales, con la caída del sector agropecuario, la venta de vivienda y la industria como factores determinantes. La región registra decrecimiento sostenido desde septiembre de 2025. Los crecimientos más evidentes del trimestre se registraron en Antioquia, Nororiente y Bogotá, impulsados por industria, comercio y desembolsos de crédito. El comercio de vehículos eléctricos en Bogotá fue uno de los componentes más dinámicos, señal de una transición de consumo que avanza de manera desigual entre territorios.
Valoración
Colombia afronta la semana con una acumulación de presiones que no son independientes entre sí: el deterioro fiscal eleva el costo de la deuda, que comprime el espacio de inversión, que debilita el crecimiento, que reduce el recaudo, que agrava el déficit. El decreto pensional introduce adicionalmente una presión sobre el mercado de TES en un momento en que el Gobierno ya enfrenta tasas de corto plazo cercanas al 13,5% en sus instrumentos de deuda interna. La paradoja es exacta: el Estado financia con ahorro pensional el gasto corriente de Colpensiones, incrementando simultáneamente el costo de su propia deuda. La rebaja de Moody’s sobre Ecopetrol no es un evento aislado: es la calificación explícita de un deterioro de gobernanza corporativa que el mercado ya venía descontando. Y la tregua entre el Ministerio de Hacienda y el Banco de la República, condicionada a una “reflexión” sobre la política monetaria, es institucionalmente más costosa que el conflicto abierto que pretende resolver: el daño a la percepción de independencia del emisor ya está incorporado en las expectativas de los agentes.
El CARF ha trazado con precisión la hoja de ruta necesaria: superávit primario sostenido de al menos un punto del PIB durante cinco a siete años. Lo que los mercados financieros evalúan esta semana no es si esa ruta es técnicamente correcta —lo es— sino si existe la consistencia de política pública para ejecutarla. Esa pregunta no la responden los datos disponibles. Y cuando la respuesta a esa pregunta es incierta, el mercado la resuelve por su cuenta: en forma de mayor prima de riesgo, tasas más altas y menor espacio de financiamiento para el sector real.
VI. Renta Variable: Wall Street en máximos sobre rieles tecnológicos; Europa y Colombia bajo presión diferenciada
Los mercados accionarios estadounidenses y los europeos operan bajo lógicas de valoración que el mismo shock geopolítico afecta de manera asimétrica. El Brent por encima de los 105 dólares por barril —con el Estrecho de Ormuz aún bloqueado— actúa como un impuesto silencioso sobre las economías más dependientes de energía importada, y Europa lo siente con una intensidad que Wall Street no comparte.
El S&P 500 cerró la semana en 7.165 puntos con un avance del 0,5%, el Nasdaq Composite alcanzó los 24.836 puntos con una valorización semanal del 1,5%, y el Dow Jones retrocedió un 0,4% hasta los 49.230 puntos. El vector que explica la divergencia entre los dos primeros índices y el tercero es preciso: el rally de los semiconductores. Intel protagonizó la sesión más relevante de la semana con un alza superior al 23%, su mejor jornada desde 1987, tras publicar resultados ampliamente superiores a las estimaciones del consenso y entregar una guía prospectiva sólida anclada en la demanda de infraestructura de inteligencia artificial. El movimiento arrastró a Nvidia y AMD y llevó al Índice de Semiconductores de Filadelfia (SOX) a su decimoctava sesión consecutiva al alza, una secuencia que refleja la concentración del flujo de capital institucional en el único sector que en este momento ofrece visibilidad de crecimiento de utilidades con independencia relativa del entorno energético.
La temporada de resultados corporativos aporta el sustento fundamental para esa convicción: al cierre de la semana, el 82% de las compañías del S&P 500 que habían reportado superó las estimaciones de los analistas, con un crecimiento proyectado de utilidades del 15,6% para el primer trimestre. El sector tecnológico lidera esa expansión, traccionado por la inversión en inteligencia artificial que las grandes plataformas siguen acelerando. La semana próxima concentrará la lectura más determinante de la temporada: Microsoft, Meta, Alphabet y Amazon publicarán sus estados financieros, y el mercado observará con particular atención los niveles de gasto en capital destinado a infraestructura de IA y la capacidad de cada plataforma para traducir esa inversión en crecimiento de ingresos. Tesla ofreció esta semana una señal de advertencia al respecto: la compañía mostró una sorpresa positiva en generación de flujo de caja libre, pero los inversionistas penalizaron la decisión de elevar su presupuesto de capital para 2026 por encima de los 25.000 millones de dólares. El mensaje implícito es que el mercado ya no premia el gasto en capex por sí mismo: exige evidencia de retorno.
La presión geopolítica estuvo presente en los primeros días de la semana, con el recrudecimiento de las tensiones entre Estados Unidos e Irán y el mantenimiento del bloqueo del Estrecho generando episodios de aversión al riesgo. La posterior extensión del alto el fuego revirtió parcialmente ese movimiento y permitió que los índices cerraran en terreno positivo, con el S&P 500 y el Nasdaq alcanzando nuevos máximos históricos. El mercado descuenta que el conflicto se resolverá sin un deterioro macroeconómico severo para Estados Unidos, apuesta que los futuros sobre crudo —que anticipan un Brent cerca de los 80 dólares a finales de año— refuerzan.
En Europa, el cuadro es opuesto. El Stoxx Europe 600 acumula una corrección de alrededor del 3% en la semana, sin capacidad de superar los máximos del año. El CAC 40 y el FTSE 100 registraron descensos en la misma dirección. La dependencia energética estructural de la región convierte cada semana de Brent elevado en una compresión adicional de márgenes para las empresas industriales y de consumo que dominan la composición de los índices europeos, sin el contrapeso tecnológico que sostiene a Wall Street. La mejora del PMI manufacturero de la eurozona hasta 52,2 no fue suficiente para modificar el sentimiento, en parte porque el mercado lee correctamente esa mejora como anticipación defensiva de inventarios, no como aceleración genuina de la demanda.
En Asia, el Nikkei 225 protagonizó el movimiento más significativo de la semana al superar momentáneamente los 60.000 puntos durante la sesión del viernes —un nivel histórico—, impulsado por la mejora del clima geopolítico tras la extensión del alto el fuego y por la demanda global de tecnología vinculada a inteligencia artificial. La euforia inicial dio paso a toma de utilidades y el índice cerró la jornada en 58.952 puntos, con una caída de 633 puntos respecto al día anterior. El Hang Seng avanzó durante la semana mientras que el Shanghai y el Nifty 50 registraron descensos, reflejando la heterogeneidad de un bloque que no responde de manera uniforme al mismo entorno global.
En Colombia, el COLCAP cerró la semana en 2.232 puntos con una caída del 3,0%, la peor lectura relativa de la semana entre los mercados referenciados en este informe. El detonante fue doble y con implicaciones de diferente naturaleza temporal. La rebaja de Moody’s sobre Ecopetrol de Ba1 a Ba2 presionó al emisor de mayor peso relativo del índice, que cerró con una caída del 4,84% en la jornada de mayor volumen, con transacciones por 27.538 millones de pesos. El anuncio de una Oferta Pública de Adquisición para alcanzar el 51% de las acciones de la brasileña Brava Energia añadió incertidumbre sobre el perfil de deuda de la compañía en un momento en que Moody’s ya señala riesgo de refinanciamiento como factor de presión. El Decreto 0415 generó el segundo vector de presión: la perspectiva de ventas forzadas de activos por parte de inversionistas institucionales para atender los traslados hacia Colpensiones en plazos de 20 y 10 días introdujo incertidumbre sobre la liquidez del mercado secundario de renta variable local. El programa de recompra de acciones de Grupo Cibest/Bancolombia —con PF Cibest entre las acciones más transadas de la semana— ofreció soporte relativo al sector financiero, insuficiente para compensar la presión general sobre el índice.
Valoración
La semana confirma que la renta variable global opera en dos velocidades que el mismo shock energético separa, no une. Wall Street tiene en el ciclo de inversión en inteligencia artificial un motor de utilidades que le permite absorber el costo energético sin que este deteriore materialmente las proyecciones del índice agregado. Europa no tiene ese contrapeso: su composición sectorial la expone directamente al costo energético y su crecimiento doméstico, ya débil antes del conflicto, no ofrece compensación. Colombia añade una tercera dimensión que no tiene equivalente en los mercados desarrollados: la presión sobre el COLCAP no viene solo del entorno externo sino de decisiones de política doméstica —el decreto pensional, la interferencia en Ecopetrol— que introducen un riesgo idiosincrático que los índices globales no comparten. Para el inversor institucional local, la semana plantea una pregunta de asignación que no tiene respuesta cómoda: la renta variable colombiana ofrece valoraciones históricamente deprimidas, pero el catalizador de recuperación requiere señales de estabilidad institucional que el entorno actual no entrega.
VII. Renta Fija: La curva de TES bajo presión múltiple; los Tesoros encuentran alivio al cierre
El mercado de renta fija local registró un sesgo de desvalorización generalizado, con la curva de TES Tasa Fija desplazándose al alza en todos sus nodos bajo la presión simultánea de cuatro vectores que se reforzaron mutuamente: el incremento de los rendimientos de los Tesoros estadounidenses, el aumento del CDS de Colombia, la expectativa de un nuevo ajuste al alza de la tasa de referencia del Banco de la República en su próxima reunión, y la incertidumbre generada por el Decreto 0415 sobre el traslado de recursos de las AFP hacia Colpensiones.
Las desvalorizaciones más pronunciadas se concentraron en el tramo corto-medio de la curva, con el nodo de agosto 2026 ampliando 90,1 puntos básicos —un movimiento de magnitud inusual para un instrumento de ese vencimiento—, seguido por abril 2028 (+34,6 pbs), febrero 2030 (+29,7 pbs), agosto 2029 (+29,0 pbs) y noviembre 2027 (+28,4 pbs). La concentración del ajuste en el tramo corto no es casual: es donde la expectativa de política monetaria más restrictiva se traduce con mayor inmediatez en precio, y donde la perspectiva de ventas institucionales forzadas por el decreto pensional genera mayor presión de oferta. Cuando el tramo corto de una curva soberana se mueve 90 puntos básicos en una semana sin un cambio de tasa de política, el mercado está incorporando una prima de riesgo que va más allá de la expectativa monetaria: está cobrando incertidumbre institucional.
Los TES UVR mostraron un comportamiento mixto que revela la dualidad del momento. Los nodos de largo plazo —febrero 2062 (+33,0 pbs), enero 2031 (+28,3 pbs), febrero 2037 (+20,0 pbs) y marzo 2041 (+19,8 pbs)— se desvalorizaron bajo la presión externa y el mayor riesgo país. Por el contrario, los nodos UVR marzo 2027 (-27,0 pbs) y junio 2049 (-21,2 pbs) se valorizaron, favorecidos por la demanda de instrumentos indexados ante la escalada de las expectativas de inflación local. La demanda selectiva de UVR de corto plazo es una señal de posicionamiento defensivo: los agentes están pagando una prima por protección inflacionaria en el horizonte inmediato, lo que confirma que las expectativas de precios no están ancladas.
El flujo de capital extranjero añade una presión acumulada que los canjes de deuda del Gobierno apenas logran mitigar parcialmente. Tras los prepagos del 30% del Total Return Swap en abril, los no residentes registraron una desinversión neta de 13,71 billones de pesos en los primeros 17 días del mes. Las compras de entidades públicas absorbieron 6,54 billones de ese flujo, mientras bancos y AFP mantuvieron posturas vendedoras netas. El Gobierno ha gestionado activamente sus pasivos mediante canjes de deuda por 11,03 billones en lo corrido del año, operación que reduce presiones de refinanciamiento en vencimientos próximos pero no resuelve el problema de fondo: la base de tenedores de TES se está concentrando en el sector público precisamente cuando el decreto pensional amenaza con forzar liquidaciones adicionales en el mercado secundario.
El mecanismo de Transferencia Temporal de Valores cerró un primer trimestre histórico con 80,4 billones de pesos en préstamos de TES, absorbidos en un 69% por los bancos. El volumen confirma que la liquidez primaria del sistema es sólida y que el mercado mantiene capacidad de formación de precios, pero también que los bancos están aprovechando el mecanismo para apalancar posiciones en un entorno de tasas elevadas, lo que introduce sensibilidad adicional ante movimientos bruscos de la curva.
Al cierre de la semana, el mercado encontró alivio parcial a través de dos eventos externos. El cierre de la investigación del Departamento de Justicia sobre la Reserva Federal —que despejó el camino para la confirmación de Kevin Warsh— indujo un ajuste de expectativas en dirección más acomodaticia, con los rendimientos del Tesoro a dos años cayendo hasta 6 puntos básicos para ubicarse cerca del 3,78%. La caída en los precios del petróleo aportó el segundo catalizador. En Colombia, las referencias más líquidas del tramo corto bajaron 9 puntos básicos —con los papeles a 2027 y 2033 ubicándose en 13,50% y 13,47% respectivamente—, la parte media repuntó levemente y la referencia larga a 2050 consolidó una corrección de 5 puntos básicos hasta el 12,52%. El respiro es real pero su sostenibilidad depende de variables que el mercado local no controla: la evolución del conflicto en Oriente Próximo, la decisión del Banco de la República en su próxima reunión y la respuesta judicial al Decreto 0415.
En el mercado internacional, los bonos del Tesoro estadounidense cerraron la semana con incrementos moderados en sus rendimientos —el bono a 2 años sumó 7,0 pbs, el de 10 años 5,3 pbs y el de 30 años 2,3 pbs— antes del alivio del viernes. Los Bunds alemanes a 10 años retrocedieron 2 puntos básicos hasta el 2,99% y los Gilts británicos cedieron 3 puntos básicos al 4,91%, en la medida en que los mercados monetarios europeos reducían marginalmente sus apuestas de alzas de tasas ante la leve relajación del shock energético.
Valoración
La curva de TES está pagando simultáneamente tres primas distintas: una prima de política monetaria —por la expectativa de tasas más altas—, una prima de riesgo fiscal —por el deterioro de la trayectoria de deuda y el déficit—, y una prima de liquidez —por la incertidumbre sobre ventas institucionales forzadas por el decreto pensional—. Cuando las tres primas se activan al mismo tiempo, el mercado de renta fija local pierde su función habitual de ancla de valoración para el resto de los activos financieros del país. El alivio del viernes es técnico, no fundamental: ninguna de las tres fuentes de presión ha sido resuelta. Para que la curva encuentre un piso creíble, se requiere al menos una señal clara en uno de los tres frentes —moderación de la postura del Banco de la República, corrección del decreto pensional por vía judicial o administrativa, o un ancla fiscal más sólida—. En ausencia de esa señal, el mercado seguirá incorporando incertidumbre en precio.
VIII. Divisas: El dólar consolida con cautela; el peso colombiano sostiene su fortaleza relativa
El índice DXY cerró la semana con un avance del 0,4%, ubicándose en 98,71 puntos, en una sesión final que mostró un retroceso diario del 0,11% que no alcanzó a revertir las ganancias acumuladas. El movimiento semanal del dólar no responde a una narrativa limpia: es el resultado de fuerzas que se compensaron parcialmente a lo largo de los cinco días. La aversión al riesgo generada por el recrudecimiento de las tensiones en el Estrecho de Ormuz favoreció la demanda de activos refugio en los primeros días; la extensión del alto el fuego y las señales de acercamiento diplomático moderaron ese impulso hacia el cierre. El resultado neto es un dólar que avanzó, pero con menor convicción de la que el entorno geopolítico podría haber generado en otras circunstancias.
El soporte estructural del billete verde descansa en un argumento monetario que los datos de la semana reforzaron: con las probabilidades de recorte de la Fed para 2026 colapsadas al 23% y las expectativas de inflación a un año en 4,7%, el diferencial de tasas reales entre Estados Unidos y el resto del mundo desarrollado sigue siendo favorable al dólar. La especulación sobre el relevo de Powell por Kevin Warsh introdujo ruido adicional, con lecturas contradictorias sobre las implicaciones para la postura futura de la Fed: un banco central percibido como más acomodaticio debilitaría estructuralmente al dólar, pero ese escenario no está aún descontado con convicción.
Entre las monedas desarrolladas, el euro cedió un 0,4% hasta 1,1699 dólares, presionado por la revisión a la baja de las perspectivas de crecimiento alemán —el Ifo en mínimos desde mayo de 2020— y por la debilidad relativa del ciclo europeo frente al estadounidense. La libra esterlina mostró una leve apreciación del 0,1% hasta 1,3488 dólares, respaldada por las ventas minoristas de marzo que superaron las estimaciones. El franco suizo y el yen japonés se depreciaron frente al dólar, aunque el yen encontró soporte puntual tras las advertencias del Ministerio de Finanzas japonés sobre maniobras especulativas: la referencia USD/JPY cotizó cerca de 159,62, nivel que históricamente ha activado alertas de intervención. El yen en esa zona de cotización es un riesgo de cola que el mercado subestima: si el BOJ y el Ministerio de Finanzas coordinan una intervención, el impacto sobre los flujos globales de carry trade puede ser rápido y desordenado.
En los mercados emergentes, el desempeño fue mayoritariamente negativo frente al dólar. El real brasileño cedió un 0,1%, el peso mexicano un 0,4%, el peso chileno un 2,1% y el sol peruano un 1,5%, todos afectados por la mayor aversión al riesgo regional y la incertidumbre geopolítica. El yuan también retrocedió un 0,3%, en línea con la postura defensiva de las autoridades chinas que priorizan la estabilidad cambiaria sobre la apreciación competitiva en un entorno de tensiones comerciales con Washington.
El peso colombiano fue la excepción positiva de la región, con una apreciación del 0,8% que llevó el USD/COP a cerrar la semana en 3.557, con una sesión final en un rango acotado entre 3.543,5 y 3.560 y un volumen de negociación de 961 millones de dólares. Tres factores explican la resiliencia del peso en un entorno regional adverso. El primero es la valorización del Brent por encima de los 100 dólares, que mejora la percepción de los términos de intercambio de una economía cuyas exportaciones siguen dominadas por hidrocarburos. El segundo es el anuncio de recompra de bonos globales por parte de la Nación, señal de gestión activa de pasivos externos que reduce la presión sobre el perfil de vencimientos en moneda extranjera. El tercero es la expectativa de una postura monetaria restrictiva del Banco de la República, que sostiene el diferencial de tasas reales en favor del peso frente a las monedas de la región.
Sin embargo, la fortaleza del peso no es un reflejo de solidez fundamental: es el resultado transitorio de una confluencia de factores que pueden revertirse rápidamente. El aumento del CDS colombiano a 10 años durante la semana —impulsado por el deterioro fiscal y la incertidumbre institucional— y la ambigüedad sobre la participación del ministro de Hacienda en la próxima reunión de política monetaria actúan como limitantes del avance. Un peso que se aprecia mientras el CDS sube y los TES se desvalorizan no está enviando una señal de confianza: está reflejando el impacto mecánico del precio del petróleo sobre una divisa que aún no ha incorporado plenamente el riesgo idiosincrático que el mercado de deuda sí está cobrando.
Valoración
El peso colombiano cierra la semana como la moneda emergente de mejor desempeño relativo en la región, pero la lectura correcta de ese resultado exige cautela. La apreciación descansa sobre el precio del crudo —variable exógena sobre la que Colombia no tiene control— y sobre la expectativa de tasas altas —que refleja un problema inflacionario no resuelto, no una fortaleza macroeconómica—. El mercado cambiario local está en una zona de equilibrio frágil: si el Brent modera hacia los niveles que los futuros anticipan para finales de año, si la resolución judicial del decreto pensional genera ventas de activos locales, o si la tensión entre el Ejecutivo y el Banco de la República escala nuevamente, los tres factores de soporte del peso pueden revertirse de forma simultánea. La divergencia entre la señal del tipo de cambio y la señal del mercado de deuda es, en sí misma, la advertencia más clara de la semana.
IX: Commodities: El crudo vuelve a escalar; metales bajo presión del dólar y agrícolas en alerta por fertilizantes
El mercado de materias primas cerró la semana con el petróleo recuperando protagonismo como el activo que más directamente traduce el estado del conflicto en Oriente Próximo. Las negociaciones entre Washington y Teherán permanecen estancadas en un punto muerto que tiene una geometría clara: Irán exige el levantamiento del bloqueo marítimo estadounidense en sus puertos como condición previa para reanudar cualquier conversación, mientras la administración Trump mantiene el alto el fuego pero autoriza a la Marina destruir los buques iraníes que coloquen minas en el Estrecho de Ormuz. No hay acuerdo posible sobre esa base sin que alguna de las partes ceda en su condición no negociable. El mercado lo lee correctamente: el Brent avanzó cerca del 10% en la semana para cerrar en 104,75 dólares por barril, y el WTI se ubicó en torno a los 95 dólares.
El reposicionamiento de los compradores globales es la consecuencia más visible de ese bloqueo sostenido. Ante la imposibilidad de acceder al crudo de Oriente Próximo por la ruta habitual, los compradores mundiales se dirigen hacia Estados Unidos, cuya Agencia de Información Energética reportó exportaciones récord de petróleo y productos refinados. El desplazamiento de los flujos comerciales de crudo no es un ajuste temporal: cada semana que el Estrecho permanece cerrado consolida nuevas rutas de suministro y nuevas relaciones contractuales que no se deshacen automáticamente cuando el conflicto se resuelva. La geografía del mercado petrolero global está siendo reescrita en tiempo real, con implicaciones duraderas sobre los diferenciales de precio entre crudos de referencia y sobre la posición competitiva de los productores que operan fuera de la región del Golfo.
Los metales enfrentaron esta semana un entorno adverso construido sobre tres variables que operaron en la misma dirección negativa: el alza de los precios de la energía —que eleva los costos de producción y procesamiento—, el avance del dólar —que encarece los commodities denominados en esa moneda para los compradores internacionales— y la prima de riesgo geopolítico que, paradójicamente, no se está traduciendo en compras masivas de activos refugio tradicionales. El oro cerró con una ligera baja en torno a los 4.725 dólares, una señal que merece atención analítica: en un entorno de conflicto activo, inflación elevada e incertidumbre institucional sobre la Fed, la ausencia de un rally en el metal precioso indica que los rendimientos reales de los bonos y la fortaleza del dólar están dominando sobre el motivo de cobertura. El oro ha dejado de responder mecánicamente al riesgo geopolítico: responde al costo de oportunidad de mantenerlo frente a activos que sí generan rendimiento.
El cobre retrocedió desde sus máximos recientes para negociarse cerca de los 13.355 dólares en Londres, presionado por las dudas sobre la demanda industrial china en un contexto de actividad manufacturera contenida y consumo doméstico débil. El níquel fue la excepción positiva de la semana en el segmento de metales industriales, alcanzando los 18.737 dólares —su nivel más alto desde enero—, impulsado por una restricción de oferta con fecha conocida: Eramet ha anunciado la suspensión de producción en su mina de Indonesia el próximo mes por expiración de cuotas de extracción. Cuando una restricción de oferta tiene un calendario preciso, el mercado la incorpora antes de que ocurra, y eso es exactamente lo que el precio del níquel está reflejando.
Los productos agrícolas registraron avances generalizados esta semana bajo la confluencia de dos factores que actúan sobre el mismo resultado pero por canales distintos. El primero es el encarecimiento del transporte derivado del bloqueo del Estrecho, que eleva los costos de distribución de los principales granos y oleaginosas. El segundo es la sequía en Estados Unidos, que amenaza los rendimientos de las cosechas en curso. Pero el riesgo más estructural del bloque agrícola no proviene de ninguno de estos dos factores: proviene del hecho de que más del 30% de los fertilizantes que circulan globalmente transitan por el Estrecho de Ormuz. Si la restricción de suministro de fertilizantes se prolonga durante la temporada de abonado de primavera en el hemisferio norte, el impacto sobre los rendimientos agrícolas no se materializará esta semana sino en los próximos meses, cuando la cosecha refleje la insuficiencia del abonado. Es el commodity de más largo rezago en este conflicto, y por esa misma razón el más subestimado en las lecturas de corto plazo.
En Colombia, el precio interno del café cerró el viernes 24 de abril en 2.244.000 pesos por carga de pergamino seco de 125 kilogramos, por debajo de los 2.285.000 del día anterior. La corrección puntual en la cotización interna se produce en un contexto de mercado internacional que sigue sostenido por los factores de costo que afectan a todos los agrícolas: transporte más caro, fertilizantes más escasos y clima adverso en zonas productoras clave. El diferencial entre la presión de costos que enfrentan los caficultores colombianos y el precio de referencia que reciben seguirá siendo una variable de seguimiento relevante en las próximas semanas.
Valoración
El mercado de materias primas está operando bajo una lógica de dos velocidades que el conflicto en Oriente Próximo ha instalado con carácter estructural. El petróleo sube porque el bloqueo es real y los flujos se redirigen. Los metales industriales retroceden porque la demanda china no acompaña. Los agrícolas avanzan por costos, no por demanda, lo que comprime márgenes a lo largo de toda la cadena de valor alimentaria sin que los productores finales necesariamente se beneficien. El riesgo que el mercado no está descontando con suficiente claridad es el de los fertilizantes: si el Estrecho permanece cerrado durante las próximas semanas, el impacto sobre la producción agrícola global del segundo semestre de 2026 puede ser significativamente mayor que el que los precios actuales reflejan. Para Colombia, la semana deja una señal mixta: el Brent elevado sostiene el peso y los ingresos fiscales de corto plazo, pero el mismo conflicto que eleva el crudo encarece los insumos agrícolas e industriales que la economía doméstica importa. El beneficio energético y el costo de insumos no se compensan simétricamente.
Nota del Autor
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