Resumen Ejecutivo
La venta global de bonos se desplazó esta semana hacia los plazos largos. El Tesoro a 10 años tocó 5,228%, su máximo desde 2007, el de 30 años superó 5,50% por primera vez desde 2004, el Bund llegó a niveles de 2009 y el bono japonés a los de 1996. La Fed endureció el tono con Barr, Hammack, Williams y Paulson, y el mercado da por probable otra alza en octubre. La economía estadounidense crece por la inversión en inteligencia artificial y defensa, mientras la confianza de los hogares ronda mínimos y sus expectativas de inflación suben a 4,6%. La deuda federal superó los 40 billones de dólares, y las economías avanzadas ya pagan en intereses más de lo que el mundo invierte en inteligencia artificial. La cumbre Trump-Xi solo prorrogó la tregua comercial hasta el 10 de enero.
El resto del mundo absorbe el mismo choque con menos margen. Europa mejora en las encuestas mientras la confianza del consumidor alemán se desploma y los depósitos de gas están 12 puntos por debajo de hace un año, y el Banco de Francia advirtió que el BCE no rescatará a París. El yen tocó 159 por dólar pese a las alzas del Banco de Japón. Banxico se desmarcó de la Fed con una inflación que Hacienda contiene subsidiando el diésel, a costa de un déficit cercano a 5% del PIB. La inflación brasileña quedó a tres centésimas del techo de la meta a días de las elecciones.
Colombia presentó en Nueva York un déficit récord de 9,4% del PIB para 2027. Bank of America mejoró su visión sobre la deuda externa, otros inversionistas no vieron un ajuste creíble y el mercado local se inclinó por los segundos. La curva de TES ronda 13%, los extranjeros vendieron deuda tasa fija para comprar títulos indexados a la inflación, el peso perdió 4,2%, hasta 3.312 por dólar, y el FMI volvió a Bogotá con un eventual programa en la conversación.
El S&P 500 subió 1,2% gracias a la tecnología, el oro cayó 2,6% y el cobre marcó un récord. Con el dinero más caro en dos décadas, los gobiernos que deben refinanciar grandes déficits, Colombia entre ellos, tienen cada vez menos tiempo para demostrar que pueden hacerlo.
I. Estados Unidos: la actividad privada crece al mayor ritmo desde 2021, el Tesoro a 10 años cierra en 5,11% y la cumbre con Xi aplaza la tregua comercial hasta enero
La actividad privada estadounidense se aceleró en septiembre a su mayor ritmo en más de cinco años. El PMI compuesto preliminar de S&P Global subió a 58,4 puntos desde 56, con los servicios en 58,7, desde 56,5, y la manufactura en 57, desde 53,9, su nivel más alto desde mayo de 2022. Los nuevos pedidos crecieron con tanta fuerza que saturaron cadenas de suministro ya golpeadas por la guerra en Irán, y el costo de los insumos aumentó al ritmo más rápido desde octubre de 2022. La producción efectiva va por otro carril. La manufactura cayó 0,3% en agosto, su primer retroceso del año, con los vehículos y sus componentes 1,2% abajo y las industrias de alta tecnología, semiconductores incluidos, estancadas; la utilización de la capacidad fabril bajó a 75,7%. El PMI es un índice de difusión que registra cuántas empresas reportan mejoras, no cuánto producen, y parte de ese impulso puede corresponder a compras anticipadas frente a precios que se esperan más altos.
Los pedidos de bienes duraderos confirman que la inversión empresarial sostiene la expansión. En agosto se mantuvieron prácticamente estables, en 338.600 millones de dólares, cuando el consenso esperaba una caída de 0,4%. Los de bienes de capital no militares excluyendo aeronaves, la referencia más cercana a los planes de gasto de las empresas, crecieron 1,6%, el triple de lo previsto y después de 0,6% en julio. Los equipos informáticos (+1,5%), la maquinaria y los equipos eléctricos (+1,1% cada uno) y la aeronáutica de defensa (+5,9%) compensaron la caída de 4,3% en aviones civiles. Beth Hammack, presidenta de la Fed de Cleveland, advirtió que ese gasto de capital seguirá empujando los precios por algún tiempo. La inflación deja de depender solo del petróleo y encuentra un segundo motor en la inversión asociada a la inteligencia artificial y a la defensa, el mismo argumento con el que el Comité retiró la semana pasada la referencia a los choques de oferta.
Los hogares viven otra economía. El índice de sentimiento de la Universidad de Michigan cerró septiembre en 48,1, apenas por encima del 47,8 preliminar y cerca de sus mínimos históricos. La valoración de las finanzas personales, presentes y del próximo año, cayó cerca de 10%, y la percepción de las condiciones de negocio a corto plazo se deterioró con fuerza por el combustible y las disputas comerciales. Las expectativas de inflación a un año subieron a 4,6%, máximo desde junio, y las de cinco años a 3,4%, tras tres meses en 3,3%. Las condiciones para comprar bienes durables mejoraron porque los consumidores prefieren adelantar compras antes de nuevas alzas, una conducta que convierte las expectativas en demanda presente y que coincide con la mentalidad inflacionaria que Hammack teme ver instalada. Las solicitudes iniciales de subsidio por desempleo bajaron a 197.000, por debajo de las 201.000 esperadas, y describen un mercado laboral sin la holgura que moderaría los salarios.
Dos miembros del Comité dijeron lo que Kevin Warsh evitó decir tras la decisión del 16 de septiembre. El gobernador Michael Barr sostuvo el 23 de septiembre que, en su escenario base, harán falta ajustes adicionales para que la inflación converja al 2% en un plazo prudente, y que los riesgos de precios superan a los del empleo. Hammack recordó que la inflación completa más de cinco años por encima de la meta y pidió una política en terreno restrictivo. La probabilidad de un alza a finales de octubre, según CME FedWatch, saltó en un día de 55% a 71%. Vanguard proyecta un movimiento más, hasta 4,00%-4,25% al cierre del año, que su economista Josh Hirt describe como el retiro del estímulo previo y no como el comienzo de un ciclo prolongado. Joe Davis, economista jefe global de la firma, sitúa en una tasa de corto plazo superior a 5% el umbral a partir del cual las utilidades y la actividad caerían de forma significativa, y aclara que ese no es su escenario base.
Las tasas a las que se endeudan hogares y empresas ya cruzaron esa línea. El Tesoro a 10 años, que el 16 de septiembre rendía 5,01% con un alza de 83 puntos básicos en el año, cerró el 23 en 5,11%, su nivel de cierre más alto desde julio de 2007, y el de 30 años tocó 5,41%. La hipoteca fija a 30 años promedió 7,12% en la encuesta de la Asociación de Banqueros Hipotecarios, máximo en más de dos años. Sobre un crédito de 400.000 dólares, la cuota mensual de capital e intereses ronda 2.694 dólares, unos 228 más que con el 6,26% que marcaba el promedio de Freddie Mac hace un año. El endurecimiento que Davis ubica en la tasa de política ya opera por el tramo largo, una semana después de que Warsh afirmara que las condiciones financieras aún no eran restrictivas.
La vivienda nueva resistió gracias a los descuentos. Las ventas de agosto sumaron 684.000 unidades anualizadas, frente a 616.000 esperadas, con un avance mensual de 6,4%, el mayor de 2026, y la cifra de julio se revisó de 607.000 a 643.000. El impulso provino de precios 5,8% más bajos que hace un año y de los incentivos de las constructoras, que absorben en su margen el costo del crédito. Los permisos de construcción se corrigieron a 1,403 millones, con una caída de 2,1% en lugar del 2,7% preliminar. Esas ventas se cerraron antes de que la hipoteca superara 7%, y el reporte de septiembre medirá cuánto espacio les queda a los constructores para seguir rebajando.
El diésel alcanzó un récord de 6,50 dólares por galón en promedio nacional, por el conflicto en Oriente Medio y por los ataques ucranianos contra refinerías rusas, que retiran destilados del mercado global. A pocas semanas de las elecciones de mitad de mandato, la Casa Blanca estudia opciones que van desde suspender impuestos federales hasta habilitar de forma temporal combustible todoterreno no gravado. El vicepresidente JD Vance promueve prohibir las exportaciones de diésel, una idea que Trump respaldó y que disparó la volatilidad de los futuros energéticos. Bessent, el secretario de Energía, Chris Wright, y el del Interior, Doug Burgum, prefieren que las refinadoras reduzcan sus envíos de manera voluntaria. Una prohibición abarataría el combustible local en el corto plazo, pero dejaría sin oferta a Europa, que depende de los destilados estadounidenses, y quitaría a las refinerías el incentivo para ampliar capacidad, lo que prolongaría la escasez. El diésel mueve el transporte de carga y la agricultura, y su encarecimiento termina en el precio de los bienes.
La visita de Estado de Xi Jinping dejó más ceremonia que acuerdos. Trump lo recibió el miércoles al pie del avión, el jueves le ofreció honores militares con sobrevuelo de aviones de combate y por la noche una cena con Sundar Pichai, Sam Altman y Jensen Huang. La delegación empresarial china, en cambio, llegó recortada por objeciones de Washington a compañías vinculadas al sector militar. El único resultado concreto fue prorrogar dos meses, hasta el 10 de enero de 2027, la tregua arancelaria que vencía el 10 de noviembre. Bessent confirmó que China cumple la compra de 25 millones de toneladas de soya, pero se atrasa en los 17.000 millones de dólares comprometidos en otros productos agrícolas, y las entregas de tierras raras siguen por debajo de lo pactado. Las propuestas de la etapa preparatoria, un mecanismo de notificación sobre seguridad en inteligencia artificial y rebajas arancelarias para bienes no estratégicos, no se concretaron. Xi pidió a Washington «oponerse» a la independencia de Taiwán, un paso más allá de su fórmula histórica de no respaldarla, sin señales de que la Casa Blanca vaya a modificarla. En inteligencia artificial, Trump descartó nuevas restricciones y Xi planteó una gestión compartida. La tregua se sostiene porque Estados Unidos necesita los minerales críticos chinos y China la tecnología y el mercado estadounidenses, pero un plazo de poco más de tres meses no alcanza para decidir inversiones que se amortizan en décadas.
Bessent escribió el 22 de septiembre que el auge de la construcción industrial prepara el resurgimiento manufacturero. Las grúas preceden a las nóminas, pero el empleo fabril bajó de cerca de 12,9 millones de puestos en enero de 2023 a unos 12,58 millones al cierre de 2025, pese a los cientos de miles de millones de dólares invertidos en plantas nuevas, y la producción de agosto no refleja todavía el rendimiento de esas obras. Mientras las fábricas no entren en operación, esa inversión suma demanda de materiales y mano de obra sin agregar oferta, una secuencia que encarece antes de abaratar.
La Fed prepara, según Reuters, una propuesta para reindexar los umbrales de activos que activan su supervisión más exigente, fijados en 2019. El de 700.000 millones de dólares subiría a cerca de 1 billón, y algunos requisitos que hoy rigen desde 100.000 millones se aplicarían desde unos 150.000 millones. Un ajuste por PIB nominal, como sugirió en enero la vicepresidenta de Supervisión, Michelle Bowman, llevaría el tope a unos 960.000 millones. U.S. Bancorp, Capital One, PNC y Truist ganarían espacio para crecer sin cargas adicionales, y entidades como Western Alliance y Zions podrían superar los 100.000 millones sin asumir todo el régimen de esa categoría. Los bancos con activos entre 50.000 y 700.000 millones anunciaron apenas 33 adquisiciones en una década, siete de ellas el año pasado, incluida la compra de Comerica por Fifth Third en 10.900 millones, y la reforma abriría el camino a la consolidación de la banca mediana. Las pruebas de estrés desde 100.000 millones y los estándares prudenciales reforzados desde 250.000 millones están en la ley, y solo el Congreso puede cambiarlos. La tasa de interés encarece el crédito mientras la supervisión amplía la capacidad de los balances para otorgarlo. El alivio llega al mismo tramo de la banca en el que quebró Silicon Valley Bank en marzo de 2023, con activos cercanos a 200.000 millones de dólares, cuando la caída en el valor de su cartera de bonos desató una corrida de depósitos.
La deuda pública total superó en agosto los 40 billones de dólares por primera vez, con 40,05 billones según el Tesoro. La Oficina de Presupuesto del Congreso proyecta un déficit de 1,9 billones en 2026, 5,8% del PIB, frente a un promedio de 3,8% en cincuenta años, y atribuye buena parte del deterioro al costo de los intereses. El Instituto de Finanzas Internacionales calcula que la deuda global creció 10 billones de dólares en el primer semestre, hasta superar los 365 billones. El Instituto agrupa a Estados Unidos con Japón, Francia y el Reino Unido como economías avanzadas con déficits persistentes e intereses crecientes, un perfil que antes se asociaba con emergentes en dificultades. Las economías avanzadas pagaron el año pasado más de 3,3 billones de dólares en intereses sobre sus bonos negociados internacionalmente, más de lo que el mundo destinó a inteligencia artificial (2,6 billones), defensa (3,1 billones) o energías limpias (2,3 billones). Con el 10 años sobre 5%, cada vencimiento refinanciado agranda esa factura, y la mayor emisión que exige el déficit eleva a su vez los rendimientos.
Valoración. La expansión estadounidense descansa en la inversión empresarial y no en el consumo. Las empresas gastan en inteligencia artificial y defensa a un ritmo que desborda las cadenas de suministro, y los hogares, con la confianza cerca de mínimos y expectativas de inflación de 4,6%, adelantan compras para protegerse de los precios. Esa combinación desplaza la inflación del petróleo hacia la demanda y le da a Barr y a Hammack el argumento para una segunda alza en octubre. El endurecimiento, sin embargo, ya llega por el tramo largo, con el 10 años en 5,11% y la hipoteca en 7,12%. La política fiscal y la regulatoria empujan en sentido contrario: buscan abaratar el diésel, flexibilizan la supervisión bancaria y sostienen un déficit de 5,8% del PIB. Cuanto más se expanden el gasto público y el crédito, más tiene que subir la Fed para lograr el mismo efecto, y el Tesoro paga cada punto de esa diferencia. La prórroga con China apenas traslada la incertidumbre arancelaria a después de las elecciones.
II. Europa: la actividad de la eurozona toca máximos de tres años y medio, Bruselas pide contener la demanda de gas antes del invierno y el Banco de Francia descarta un rescate del BCE
El PMI compuesto preliminar de la eurozona subió en septiembre 1,1 puntos, hasta 53,1, su lectura más alta en tres años y medio. Los servicios avanzaron a 53 desde 51,6 y el PMI manufacturero repitió en 52,7, con un subíndice de producción en 53,4. El promedio del tercer trimestre, 52,4, supera levemente al del segundo y es compatible con un crecimiento cercano a 0,3% trimestral, sin contar a Irlanda. La mejora alcanzó a Francia, que superó los 50 puntos por primera vez en el año, y a Alemania, que marcó su mejor registro en once meses. Chris Williamson, economista jefe de S&P Global Market Intelligence, atribuye esa resistencia a la inteligencia artificial y a la defensa, y considera que respalda una nueva alza del BCE en la reunión de finales de octubre. Los inversionistas descuentan ya cerca de cuatro incrementos adicionales en doce meses, la misma senda que Lagarde intentó desactivar la semana pasada.
Alemania crece con apoyo del Estado y de la guerra. El índice Ifo de clima empresarial subió a 89,9 desde 88,8, por encima de los 89,0 esperados y en su nivel más alto desde mayo de 2023. Las expectativas se ubicaron en 90,4 y la situación actual en 89,5, con mejoras en la industria, los servicios y el comercio. La OCDE elevó su pronóstico de crecimiento alemán para 2026 a 1,1% desde 0,7%, y los principales institutos económicos lo sitúan en 1,3%, con 1,1% en 2027. La demanda externa de químicos y derivados del petróleo y el gas, que los competidores del Golfo no pueden despachar con Ormuz cerrado, se suma a los pedidos para centros de datos, equipos de suministro eléctrico e infraestructura y defensa financiados por el Gobierno. Esos mismos institutos prevén que el crecimiento se reduzca a 0,4% en 2028, frenado por la energía cara, la escasez de mano de obra calificada, el envejecimiento y años de poca inversión privada. El déficit público pasaría de 4,1% del PIB este año a 4,7% en 2028, con una carga de intereses en ascenso, y la economía pierde cerca de 15.000 empleos al mes, sobre todo en automotores, ingeniería mecánica y metalurgia. Los hogares ya lo perciben. El indicador GfK de confianza del consumidor para octubre se hundió a -30,6, desde -26,8, cuando se esperaba -27,2, por peores perspectivas de ingreso y el costo de la energía.
El crédito se modera sin frenarse. El flujo de préstamos a empresas de la eurozona bajó en agosto a 11.000 millones de euros, desde 22.000 millones en julio, con 8.000 millones colocados a más de cinco años, y su crecimiento anual quedó en 4,2%. Los préstamos a hogares sumaron 19.000 millones, con un avance interanual de 3,1%, y el crédito privado total creció 4,3%. Agosto recoge el efecto del alza de junio, pero no el de la del 10 de septiembre, y con una inflación general de 3,2% el crédito empresarial apenas crece un punto en términos reales.
España sigue creciendo por encima del promedio del euro, con una inflación también superior. El INE confirmó un crecimiento de 0,7% trimestral en el segundo trimestre y de 2,6% interanual, una décima por debajo del dato preliminar, y revisó 2025 a 2,6% y 2024 a 3,7%. Los precios de producción subieron 2,9% en agosto frente a julio y 13,2% interanual, desde 9,4%, con la energía 33,3% más cara, los bienes intermedios 7,1% y los de equipo 2,4%. Entre un IPC de 4,3% y un índice al productor de 13,2% se abre una brecha de nueve puntos que las empresas absorberán en sus márgenes o trasladarán a los precios finales; en el primer caso se resiente la inversión, en el segundo se prolonga la inflación.
Francia mejora en las encuestas y retrocede en el empleo. La nómina privada perdió 24.300 puestos en el segundo trimestre, 0,1% frente al anterior, hasta 21 millones, y acumula seis trimestres seguidos de caída interanual, con 80.900 empleos menos que hace un año. El trabajo temporal, primer ajuste en cualquier desaceleración, cedió 1,0% y está 9,9% por debajo de su nivel prepandemia. El bono a 10 años alcanzó 4,7%, su máximo desde la crisis de 2008, y el diferencial con el Bund se amplió otros 5 puntos básicos. Emmanuel Moulin, gobernador del Banco de Francia y miembro del Consejo de Gobierno del BCE, advirtió que el costo creciente del servicio de la deuda amenaza con una «asfixia gradual» de las finanzas públicas. Calificó además de «razonamiento equivocado» esperar que el BCE rescate al país, porque sus instrumentos de crisis solo se activan cuando el Gobierno ha tomado medidas propias. Moulin descartó una situación comparable a la de 2008 porque el sector financiero está bien capitalizado y el Tesoro no enfrenta problemas de acceso al mercado. El Gobierno en minoría presentará el presupuesto de 2027 el 1 de octubre ante un Parlamento dividido, con la oposición endureciendo posiciones de cara a las presidenciales de abril y mayo. La advertencia sale del propio Consejo del BCE y le quita al mercado la idea de una red de seguridad incondicional para la deuda francesa.
La energía vuelve a ser el principal riesgo para el invierno. El comisario de Energía, Dan Jørgensen, escribió a los ministros de los Veintisiete que la Unión enfrenta «una crisis de precios vinculada a una crisis de suministro». Les pidió sostener las inyecciones de gas o reducir la demanda de gas y electricidad, con medidas como limitar la calefacción en edificios públicos y apagar el alumbrado innecesario. Los proveedores externos cubren cerca del 80% del gas del bloque, y los almacenamientos rondan 70%, 12 puntos porcentuales menos que hace un año, según Gas Infrastructure Europe. Jørgensen sostiene que la Unión está mejor preparada que en 2021, cuando Rusia recortó sus entregas, por la mayor capacidad de importación de GNL, las renovables y el menor consumo. Alemania, en sentido opuesto, reducirá de forma temporal el impuesto a los combustibles desde el 1 de octubre, una rebaja que el Instituto Leibniz critica porque impide la contracción de la demanda que exige la escasez. El diésel agrega otro frente. Politico informó que Washington prepara una prohibición de 90 días a sus exportaciones, algo que el secretario de Energía, Chris Wright, negó, y la Comisión confirmó contactos de alto nivel con la Administración estadounidense. La Unión es importadora neta de gasóleo, Rusia mantiene prohibidas sus exportaciones hasta finales de septiembre, y un corte estadounidense obligaría a Europa a competir con América Latina, África y Asia por un volumen menor de producto.
El Reino Unido se acerca a una subida. El gilt a 10 años cotiza en 5,35%. Andrew Bailey advirtió el viernes en Oxford que mantener la tasa en 3,75% será cada vez más difícil mientras la energía siga cara, porque el banco no puede esperar a tener evidencia completa sobre las expectativas de inflación, que por ahora juzga «bastante moderada». El gobernador, que la semana pasada votó con la mayoría por mantener, se acerca así a los tres miembros que pedían subir. La confianza del consumidor GfK mejoró a -13, desde -14, contra los -16 esperados, su mejor nivel desde agosto de 2024, un respaldo que le permite al banco endurecer sin temor a un derrumbe inmediato del gasto. El mercado anticipa un alza de 25 puntos básicos en noviembre, hasta 4,00%.
Fuera del euro, el mismo choque energético produjo tres decisiones distintas. El Norges Bank subió su tasa 25 puntos básicos, a 4,50%, con una inflación de 3,3% y la puerta abierta a más alzas si la inflación no retoma el camino hacia el 2%. El Riksbank mantuvo la suya en 1,75%, porque su inflación de 0,3% está distorsionada por medidas fiscales y sin ellas ronda el 2%. Aun así, elevó su proyección para 2027 a 3,2% desde 2,7% y advirtió que podría subir antes de fin de año, con una corona que se deprecia 3,7% frente al euro en 2026. El Banco Nacional Suizo dejó su tasa en 0%, con una inflación de 0,8% y una subyacente de 0,4%. Cada banco central actúa según la inflación con la que recibió el choque, y los de monedas débiles tienen menos tiempo para esperar.
Valoración. La economía europea mejora en las encuestas gracias al gasto público en defensa e infraestructura y a la demanda que el cierre de Ormuz desvía hacia la industria química alemana, dos impulsos financiados con deuda o sostenidos por la guerra. Debajo, el empleo cae en Francia y en la industria alemana, el consumidor alemán se hunde a -30,6 y los precios al productor españoles corren a 13,2%. Las encuestas alimentan la apuesta de cuatro alzas del BCE, que recaerían sobre hogares ya debilitados, y Berlín contradice a Bruselas con una rebaja al combustible en plena escasez. El frente fiscal se estrecha. Francia presenta su presupuesto el 1 de octubre con el 10 años en 4,7% y un gobernador que le recuerda que el BCE no respaldará a quien no haga su propio ajuste. Con los almacenamientos 12 puntos por debajo de hace un año, el invierno decidirá si el repunte de septiembre fue el inicio de una recuperación o la última lectura favorable antes de recortar el consumo por decreto.
III. Asia: el yen se acerca de nuevo a 160 pese al alza del Banco de Japón, el bono japonés a 10 años supera 3,1% por primera vez desde 1996 y China adelanta envíos a Estados Unidos ante una tregua que solo llega a enero
Las empresas chinas recibieron más pedidos de Estados Unidos en las semanas previas a la cumbre. El índice de órdenes estadounidenses de China Beige Book, que resta la proporción de compañías que reportan caídas de la que reporta aumentos, subió en septiembre a 13, desde 3 en agosto y -12 hace un año, según una encuesta a 1.295 empresas realizada entre el 1 y el 22 de septiembre. Los puertos chinos registraron la semana de mayor actividad de su historia en la víspera de la visita de Xi. Los importadores estadounidenses se anticiparon a un resultado favorable y aprovecharon una posición arancelaria relativa que mejoró. Aun así, la tasa efectiva sobre los bienes chinos, cercana a 23% según Barclays, sigue muy por encima de la que Washington cobra a sus demás socios. El resto de la demanda no acompaña. Los pedidos totales de las empresas chinas, internos y externos, siguen por debajo de los de hace un año y se debilitaron frente a agosto. El repunte hacia Estados Unidos corresponde, por tanto, a envíos adelantados y no a una recuperación del ciclo, con unas ventas minoristas que en agosto apenas crecieron 0,4%.
La prórroga hasta el 10 de enero de 2027 mantiene los aranceles reducidos, la suspensión de los controles chinos a la exportación de tierras raras y el congelamiento de las tarifas portuarias a los buques. Washington, además, habría aplazado hasta después de la cumbre una ronda de aranceles vinculada al exceso de capacidad industrial china. Eurasia Group elevó la probabilidad de estabilidad en la relación bilateral a su nivel más alto desde el regreso de Trump, y su director para China, Dan Wang, considera que ninguno de los dos gobiernos quiere una nueva escalada. Wang espera que Washington presione por licencias más ágiles de tierras raras y mayores compras agrícolas, con 17.000 millones de dólares aún pendientes, y que Pekín pida a cambio mantener la pausa en la venta de armas a Taiwán. Los dos líderes volverían a verse en la cumbre de APEC en Shenzhen en noviembre y quizá en la del G20 que Estados Unidos organiza en Miami en diciembre.
El poder de negociación chino se apoya en su control de insumos. China produce más del 90% de las tierras raras refinadas del mundo y domina la fabricación de cajas de cambios, aspas para turbinas eólicas, ánodos y cátodos para baterías e ingredientes farmacéuticos activos. El año pasado restringió la exportación de minerales críticos como represalia frente a la presión estadounidense. Reducir esa dependencia cuesta poco cuando el ajuste es gradual, como mostró Toyota al eliminar los puntos únicos de falla de su cadena de suministro tras el terremoto de Fukushima en 2011, y cuesta mucho cuando se hace a la fuerza, como pagó Europa al reemplazar el gas ruso en 2022. Una tregua que se renueva por periodos de dos o tres meses empuja a las empresas hacia la segunda vía. Un corte de suministro chino operaría como un choque de oferta, con precios al alza y producción a la baja. Esa combinación castiga a la vez a las acciones y a los bonos y debilita la compensación entre ambos activos sobre la que se construyeron las carteras de las últimas décadas.
Japón pierde impulso. El PMI compuesto preliminar de septiembre bajó a 52,5 desde 53,5. La manufactura cedió a 54,1, desde 54,9, por la desaceleración de la producción y los pedidos ante las interrupciones de suministro, y los servicios a 51,6, desde 52,5, por menores negocios nuevos y una demanda externa más floja. La energía encarecida por el conflicto en Oriente Medio y un yen débil elevan los costos, y solo la inteligencia artificial, los semiconductores, la defensa y el sector automotor sostienen la demanda.
El yen encadenó cinco sesiones de pérdidas y se acercó de nuevo a 160 por dólar, desde 156,25 al cierre de la semana anterior, pese al alza del Banco de Japón a 1,25%. El viernes recuperó terreno hasta la zona de 158. La ministra de Finanzas, Satsuki Katayama, había revelado que Trump expresó su preocupación por la moneda japonesa en su reunión con la primera ministra Sanae Takaichi, y reiteró su coordinación con Bessent. Ambos países ejecutaron a finales de julio la primera intervención conjunta de compra de yenes desde 1998. El 18 de septiembre, las autoridades japonesas consultaron niveles de cotización con los operadores, un paso que suele anticipar una nueva intervención. El posicionamiento especulativo pasó de una posición corta profunda a la mayor posición neta larga desde julio de 2025, que alcanzó 9.700 millones de dólares en las dos primeras semanas de septiembre, y aun así el yen no se sostiene. Shoki Omori, estratega de Deutsche Bank en Tokio, explica que el carry trade de corto plazo ya se deshizo, pero el de largo plazo, el de las pensiones y los hogares con activos externos sin cobertura, sigue intacto. Con la Fed, el BCE y el Banco de Inglaterra también en fase de alzas, el diferencial de tasas con Japón difícilmente se estrechará.
El bono del Gobierno japonés a 10 años llegó a 3,115%, su nivel más alto desde 1996, tras subir dos puntos porcentuales en menos de dos años. A ese rendimiento, un Tesoro estadounidense con cobertura cambiaria le paga a un inversionista japonés menos que la deuda local, y el capital empieza a volver. Los inversionistas compraron en agosto 4,8 billones de yenes en deuda soberana, la mayor compra neta en tres meses. HSBC estima que los bancos japoneses vendieron cerca de 70.000 millones de dólares en bonos extranjeros en lo corrido del año, frente a compras de 35.000 millones en 2025, un repliegue que se siente desde Europa hasta Australia. Los grandes fondos, sin embargo, se resisten a comprar bonos locales mientras sus precios sigan cayendo y el banco central no aclare hasta dónde subirá la tasa. Los dos votos en contra de la última alza y la venta masiva de bonos de esta semana aumentaron esa incertidumbre. El mercado proyecta alzas trimestrales hasta 2,0% hacia junio de 2027.
La normalización ya llega al ahorro. Mitsubishi UFJ y Sumitomo Mitsui elevarán desde el 2 de noviembre el interés de sus depósitos ordinarios de 0,4% a 0,5%, el nivel más alto en 34 años, y Aozora Bank subirá su cuenta digital de 1% a 1,2% desde el 1 de octubre. Los bancos compiten por fondeo y trasladarán ese costo a los créditos comerciales e hipotecarios, lo que moderará el endeudamiento de empresas y familias. La política fiscal va en sentido contrario. El Gobierno de Takaichi aprobó presupuestos que despertaron dudas sobre la disciplina fiscal, prometió reducir a 1% durante dos años el impuesto al consumo de alimentos y bebidas y ha mostrado resistencia a las alzas del Banco de Japón. Bessent le pidió a Tokio abandonar la reflación heredada de Abe.
Valoración. Japón tiene la tasa más alta en tres décadas, bonos que rinden lo que no rendían desde 1996 y depósitos que pagan lo que no pagaban desde 1992, y aun así el yen ronda 160. Un banco central que sube 25 puntos básicos por trimestre no alcanza a una Fed que endurece más rápido. Un crudo por encima de 100 dólares ensancha el déficit comercial de un gran importador de energía, y un Gobierno que promete recortar impuestos resta credibilidad al endurecimiento. La moneda depende más de Washington que de Tokio. El regreso del ahorro japonés, entretanto, retira de los mercados de deuda de Estados Unidos y Europa a uno de sus compradores más grandes en el momento en que esos gobiernos más necesitan financiarse. China exporta a Estados Unidos por adelantado y no por demanda, conserva las tierras raras como garantía y negocia cada dos meses. Ese plazo corto convierte cualquier diversificación de proveedores en un ajuste forzado y costoso.
IV. México y Brasil: Banxico se desmarca de la Fed y mantiene su tasa en 6,50%, el subsidio al diésel acerca el déficit mexicano a 5% del PIB y la inflación brasileña queda a tres centésimas del techo de la meta a días de las elecciones
El Banco de México mantuvo su tasa en 6,50% por tercera reunión consecutiva, en una decisión unánime y esperada que llegó una semana después del alza de la Fed. El comunicado sostiene que ambas economías atraviesan etapas distintas del ciclo, que en México no hay presiones de demanda y que la restricción aplicada es suficiente. Por eso, según el banco, la política monetaria «no tendría que reaccionar de manera mecánica» a los ajustes en Washington. La inflación general se ubicó en 3,42% anual en la primera quincena de septiembre y la subyacente en 3,79%, y el banco mantuvo su pronóstico de convergencia al 3% hacia finales de 2027, con un balance de riesgos sesgado al alza. Entre esos riesgos figuran la persistencia de la subyacente, los choques comerciales y geopolíticos, el clima, los costos y una eventual depreciación del peso. La tasa real ronda 3,1% y el diferencial frente al techo de los fondos federales se reduce a 250 puntos básicos, que bajarían a 225 si la Fed vuelve a subir en octubre. Banxico apuesta a que la apreciación del peso desde el año pasado compense ese margen más estrecho. El desempleo subió a 3,0% en agosto, desde 2,9%, con 1,9 millones de personas desocupadas, un nivel todavía bajo en el que 43,1% de ellas llevaba un mes o menos sin trabajo.
La inflación contenida tiene un costo fiscal. Hacienda renunció ya a todo el IEPS del diésel y tuvo que aportar recursos adicionales para evitar que el alza internacional llegara al consumidor, y en las últimas tres semanas el apoyo por litro pasó de 6,00 a 9,20 pesos. Renzo Merino, vicepresidente de Riesgo Soberano de Moody’s, calcula que ese esfuerzo llevaría el déficit de este año cerca de 5% del PIB, frente al 4,0%-4,5% que la calificadora proyectaba incluyendo los programas sociales. El subsidio restringe aún más la consolidación que el Paquete Económico 2027 ya había aplazado. México importa en promedio más de 80 millones de barriles de diésel al año, unos 220.000 diarios, y Moody’s lo ubica entre los países más expuestos a una prohibición estadounidense de exportaciones. La refinería de Deer Park, propiedad de Pemex en Texas, opera bajo normas estadounidenses y quedaría sujeta a la misma restricción, y la producción local no alcanza para cubrir la demanda. Una depreciación del peso, añadió Merino, elevaría además el valor en pesos de la deuda en moneda extranjera. Parte de la desinflación que Banxico toma como base para no seguir a la Fed se sostiene en un subsidio que ya agotó su margen tributario y depende de la voluntad de Washington de seguir vendiendo diésel.
En Brasil, el IPCA-15 de septiembre subió 0,70%, el mayor registro desde abril, tras la deflación de 0,40% en agosto, y la inflación de doce meses pasó de 4,24% a 4,47%, apenas por debajo del techo de 4,5% de la meta. La energía eléctrica residencial aportó 0,29 puntos porcentuales del 0,70%, con un alza de 7,42%. En agosto las facturas habían bajado 6,25% por el Bono de Itaipú, un crédito que reparte el saldo positivo de la hidroeléctrica y que en septiembre dejó de aplicarse. Sin ese efecto, el índice habría subido cerca de 0,41%. Los pasajes aéreos aumentaron 9,82%, y los alimentos en el hogar volvieron a subir 0,38%, después de caer 0,97%, con el tomate 20,76% más caro. Los combustibles apenas avanzaron 0,22%, con el diésel 0,78% más barato. El índice acumula 3,82% en el año. Buena parte del alivio de agosto, el mismo que acompañó el quinto recorte de la Selic a 13,75% la semana pasada, respondía a un descuento transitorio en la factura eléctrica. El Banco Central conserva una tasa real cercana a 9%, pero la inflación anual se instala en el borde del rango tolerado cuando el mercado ya espera que termine 2026 por encima de él. El IPCA completo de septiembre, para el que el boletín Focus prevé 0,52%, se publicará el 9 de octubre, después de la primera vuelta presidencial.
Petrobras firmó el miércoles un memorando de entendimiento con la Empresa Nacional de Hidrocarburos de Mozambique para cooperar en estudios, evaluación, desarrollo y comercialización de petróleo y gas, con una vigencia de dos años prorrogable. Mozambique concentra grandes reservas para gas natural licuado, en las que ya participan TotalEnergies, ExxonMobil, Eni, Galp, Sasol y las chinas Cnooc y CNPC. La estatal brasileña opera en Costa de Marfil, Namibia, Santo Tomé y Príncipe y Sudáfrica y negocia bloques en Ghana desde agosto. Regresa así a un continente del que se había retirado tras vender las participaciones que tuvo a comienzos de siglo. Con Ormuz cerrado, el gas licuado producido fuera del Golfo gana valor estratégico, aunque un memorando sin compromisos de inversión no altera por ahora las cifras de la compañía.
Valoración. Banxico se separa de la Fed con una inflación general que el subsidio al diésel ayuda a contener en 3,42%, una subyacente que sigue por encima de 3,7% y un peso que ha sido su principal aliado. Los tres soportes son frágiles. Hacienda ya no tiene IEPS que sacrificar y su déficit se acerca a 5% del PIB, Washington controla el combustible que México no produce en cantidad suficiente y cada alza de la Fed reduce el diferencial que sostiene la moneda. Un recorte estadounidense de exportaciones golpearía a la vez precios, finanzas públicas y tipo de cambio. Brasil conserva el colchón de una tasa real cercana a 9%, pero la inflación anual ya toca el techo de la meta a días de las elecciones. El ritmo de los próximos recortes dependerá menos del Bono de Itaipú que de la señal fiscal que deje el próximo Gobierno.
V. Colombia: el Gobierno lleva a Nueva York un déficit récord de 9,4% del PIB para 2027, los TES rozan 13% en toda la curva y el FMI regresa a Bogotá con la opción de un programa sobre la mesa
El equipo económico presentó en Nueva York unas metas fiscales muy por encima de las vigentes. El déficit de 2026 sube a 7,2% del PIB, desde 5,3%, y el de 2027 a 9,4%, un récord, frente al 4,5% previsto. El endeudamiento de este año aumentará en más de 10.500 millones de dólares y el de 2027 pasará de 32.976 millones a 71.660 millones. En las reuniones, encabezadas por el vicepresidente José Manuel Restrepo, Bank of America leyó una estrategia de prometer poco para entregar más y elevó su recomendación sobre la deuda externa colombiana de ponderación de mercado a sobreponderar. El banco destaca que la Ley de Rescate, que Hacienda radicará en octubre, plantea un esfuerzo de 4,7 puntos del PIB en cuatro años, 70% por recortes de gasto y 30% por ingresos. Proyecta un déficit primario que baja de 3,1% del PIB este año a 2,5% en 2027 y 1,5% en 2028, con un déficit total de 6% al final de ese periodo. También calcula que los bonos colombianos cotizan 1,7 escalones por debajo de su calificación promedio, como si fueran BB- y no BB+/BB. Otro banco de inversión salió de las mismas reuniones sin alivio. En una nota privada estimó que el ajuste que finalmente se apruebe se acercará, en el mejor caso, a 1,1 puntos del PIB, y que el plan elevará los rendimientos locales y frenará la recuperación. El Grupo Cibest proyecta un recorte más cercano a 30 billones de pesos, 1,5% del PIB, que a los 40 a 45 billones que propone el Gobierno, y un déficit de 7,9% en 2027.
La composición del ajuste importa tanto como su tamaño. El decreto de este año recorta entre 0,7% y 1,1% del PIB, en su mayor parte en gasto de capital, la partida más fácil de congelar y la que más crecimiento resta. La evidencia de que las consolidaciones por el lado del gasto dañan menos la actividad se refiere sobre todo al gasto corriente. Marcela Meléndez, directora de Fedesarrollo, advierte que el Gobierno tiene poco espacio para recortar y deberá buscar más ingresos, en contravía de una Ley de Rescate que reduciría el 4×1.000 y eliminaría el impuesto al patrimonio.
La deuda pública refleja esas dudas. El CARF reportó que las tasas de los TES subieron en promedio 40 puntos básicos en agosto frente a julio, aunque quedaron 181 por debajo del máximo de mayo. La caja en pesos de la Nación cayó a 15,1 billones, desde 26,7 billones en julio y frente a un promedio de 26,4 billones desde 2014. La presión siguió en septiembre. Al 18 de septiembre, la curva rozaba 13% en todos sus tramos, en su nivel más alto desde la posesión de Abelardo de la Espriella: 12,38% a un año, 12,79% a cinco y 12,91% a diez. Esas tasas duplican la inflación observada y casi quintuplican el crecimiento real. El TES a un año rinde 38 puntos básicos más que la tasa del Banco de la República, y entre el plazo de uno y el de diez años apenas hay 53 puntos, una curva casi plana que cobra la misma prima fiscal en el corto y en el largo plazo. José Roberto Acosta, exdirector de Crédito Público, atribuye el deterioro al presupuesto de 2027, que pasó de 575 a 635 billones de pesos, y a un mercado secundario de TES de tasa fija que apenas negocia unos 2 billones diarios. Felipe Márquez, presidente de Acción Fiduciaria, suma la mayor oferta de títulos, las expectativas de inflación y la venta global de bonos. El servicio de la deuda pasará de unos 100 billones en 2026 a 155 billones en 2027, con intereses que suben de 68,7 a 94 billones.
La estrategia de financiamiento cambia de fuentes y de plazos. Según Bank of America, la participación externa volverá a un tercio del total, con un papel central de Banco Mundial, BID, CAF, acreedores bilaterales e incluso un eventual programa contingente con el FMI. El Gobierno abandonará las operaciones contables como los TRS y canjeará los títulos de corto plazo que vencen en 2026 y 2027 por referencias de 2027 y 2028. La colocación semanal de esos títulos, los TCO, pasó de 300.000 millones de pesos en febrero de 2025 a 1 billón al cierre del gobierno anterior y ronda hoy 1,4 billones, según Acosta. Con la caja en mínimos y más fondeo de corto plazo, los vencimientos se concentran justo en los años en que el servicio de la deuda salta 55%. Colocar un tercio del financiamiento en moneda extranjera abarata la financiación mientras el peso esté fuerte, pero traslada al presupuesto cualquier depreciación.
El FMI volvió a reunirse en Bogotá el viernes, con el subdirector gerente Nigel Clarke al frente, en una visita institucional que no hace parte de la consulta del Artículo IV. Una fuente cercana a la relación con el organismo anticipó que las partes podrían explorar, de manera informal, los pros y contras de un programa, sin decisiones por ahora. La misión presencial de abril se canceló a última hora en medio de tensiones entre Hacienda y la Junta del Banco de la República, y la última consulta se cerró en septiembre de 2025. Ese año el Fondo concluyó que el marco fiscal había dejado de ser «muy sólido», condición para mantener la Línea de Crédito Flexible, y suspendió el acceso a un instrumento que Colombia tenía desde 2009 y del que hizo un único giro, de 5.400 millones de dólares, en diciembre de 2020, bajo el gobierno de Iván Duque; la administración de Gustavo Petro terminó de pagar ese crédito y canceló la línea en septiembre de 2025. Un programa contingente abarataría el respaldo externo y reforzaría la señal de disciplina, pero vendría con metas verificables que la Línea Flexible no exigía.
La economía crece por el gasto público y crecerá menos cuando este se contenga. Corficolombiana calcula que entre 60% y 70% del avance de 3,5% del segundo trimestre provino del Gobierno y proyecta 1,8% para 2027, la cifra más baja del mercado. Cibest recortó su estimación de 2,6% a 2,4%: la inversión sumaría 0,3 puntos y la reconstrucción tras el terremoto 0,2, mientras la política monetaria restaría 0,3 y el ajuste fiscal 0,5, y el consumo privado se moderaría de 2,7% a 2,2%. Banco de Bogotá espera 2,1%, sin incorporar el sismo, Davivienda 2,3%, Oxford Economics 2,5% y Banco de Occidente 2,6%. La industria no compensa. La manufactura acumula 1,0% a julio, frente a 2,6% de la economía, y la elaboración de bebidas, impulsada por el Mundial de fútbol y el calor previo a El Niño, explica 90% de ese avance; sin ella, el sector habría crecido 0,1%. La refinación de Ecopetrol, con 428.000 barriles diarios en el semestre (+5,9%), aportó otra cuarta parte, y la agroindustria restó 0,8 puntos. El peso fuerte frenó las exportaciones de alimentos procesados, cuyo crecimiento cayó de 33% a 7,8% entre los primeros semestres de 2025 y 2026, y las de papel bajaron más de 8%. El PMI de Davivienda marca su nivel más alto desde 2019, una lectura de expectativas que la producción todavía no confirma. Corficolombiana estima que con una inversión de 20% del PIB el crecimiento promedio de 2027 a 2030 subiría a 3,3%, desde 2,8% con la tasa actual.
El desbalance externo acompaña al fiscal. El déficit comercial sumó 11.042 millones de dólares entre enero y julio, un ritmo que anualizado se acerca a 18.900 millones y superaría el récord de 16.376 millones de 2025. Las importaciones alcanzaron un máximo histórico de 7.968 millones en julio, con un peso que se aprecia más de 15% en el año. El déficit fiscal acumulado llega a 3,9% del PIB, y Colombia no registra un año sin déficits gemelos desde 2013. Cuando el Estado gasta mucho más de lo que recauda y el ahorro interno no alcanza, la diferencia se financia con importaciones y capital externo. El dólar cerró el 18 de septiembre en 3.177,50 pesos, con una subida semanal de 3,0%, y llegó después a 3.183. Con la tasa del Banco de la República en 12% y la de la Fed en 4,00%, el diferencial de 800 puntos básicos sigue atrayendo carry trade, pero se reduciría 75 puntos si la Fed llega a 4,50%-4,75%, como descuentan los futuros para mediados de 2027. Radar Bancolombia ubica el dólar entre 3.100 y 3.140 pesos si hay distensión en Oriente Medio, y entre 3.230 y 3.270 si las tensiones escalan y el crudo se afianza por encima de 100 dólares. Fedesarrollo cree que la tasa de equilibrio ronda 3.500 pesos, cerca de 10% por encima del nivel actual, y que la luna de miel con el nuevo Gobierno terminará.
La inflación de 2026 se trasladará a 2027 por la indexación. Cibest espera que El Niño lleve el IPC a 6,7% en diciembre, por encima de 7% en el primer semestre de 2027 y a 5,5% al cierre de ese año, con la tasa de política en 12% hasta septiembre y la meta de 3% solo en 2029. Anif eleva su pronóstico de 2026 a 6,6%, advierte que podría llegar a 7,3% y recuerda que los episodios fuertes de El Niño duran en promedio 18 meses; su modelo sitúa la tasa en 12,5% al cierre del año. Las proyecciones de 4% del equipo técnico del Banco de la República y de 4,2% de Citi para 2027 son anteriores al dato de agosto. Cerca de 42% de los hogares vive en arriendo, y los cánones se ajustan al cumplirse cada contrato con un tope igual a la inflación del año anterior. Un cierre de 2026 cercano a 7% fijará ese techo durante todo 2027, sumado al alza de 23,7% del salario mínimo que ya indexa buena parte de los servicios.
La reforma pensional llega a su fecha de entrada en vigencia, el 1 de abril de 2027 según la sentencia C-264 de 2026, con tres de las entidades que deben ejecutarla pidiendo ajustes a la Corte Constitucional. Colpensiones solicitó el 22 de septiembre aplazarla hasta el 1 de abril de 2028 para completar sus adecuaciones tecnológicas, financieras e institucionales. Hacienda advirtió, mediante un incidente de impacto fiscal, que la reforma implica unos 5 billones de pesos que el presupuesto de 2027 no incorporó. El Banco de la República pidió precisar desde cuándo puede invertir y contratar para montar el Fondo de Ahorro del Pilar Contributivo, que según Asofondos podría acumular cerca de 15% del PIB. La Cámara tiene hasta el 30 de octubre para corregir los artículos devueltos por la Corte. Asofondos estima que el ahorro nacional se mantendría durante los primeros siete u ocho años y luego sería menor que con el esquema anterior, y que el pasivo pensional podría duplicarse hasta cerca de 200% del PIB. Esos 5 billones se suman a las presiones que el CARF ya había señalado, como los 8,2 billones faltantes en salud, y un aplazamiento retrasaría también la formación de un fondo que sería comprador natural de TES.
Valoración. El Gobierno eligió mostrar el peor escenario fiscal para ganar credibilidad con cada ajuste posterior, y Wall Street se dividió entre quienes compran esa estrategia y quienes solo ven 1,1 puntos de recorte viable. El mercado local ya decidió. La curva de TES, cerca de 13%, cobra las necesidades de financiamiento inmediatas, con una caja que cayó 43% en un mes y un servicio de la deuda que sube 55%, y no el ajuste que la Ley de Rescate promete para 2027.El recorte comienza por la inversión pública en una economía que crece gracias al gasto del Gobierno, de modo que el ajuste restará actividad antes de devolver confianza. En el frente externo, un peso fuerte sostiene la desinflación y abarata la deuda en dólares, pero depende de un diferencial que cada alza de la Fed estrecha, y un regreso hacia 3.500 elevaría a la vez la inflación y el costo de la deuda externa. La presencia del FMI en Bogotá recuerda que el respaldo más barato disponible también es el más exigente. El beneficio de la duda existe, pero se paga a casi 13%.
VI. Mercados financieros
Renta variable
Wall Street cerró con ganancias una semana en la que el Tesoro a 10 años marcó su cierre más alto desde 2007. El viernes, el S&P 500 subió 0,51%, hasta 7.743,41 puntos, el Nasdaq 0,50%, hasta 27.068,72, y el Dow Jones 0,93%, hasta 51.828,62, para avances semanales de 1,20%, 2,00% y 0,30%. La tecnología de la información, que pesa cerca de un tercio del S&P 500, subió 3,10% en la semana y explica casi todo el avance del índice; el resto del mercado apenas se movió, y el Dow, con menos exposición al sector, quedó rezagado. Meta ganó cerca de 13% por la recepción de Muse, su agente de inteligencia artificial, y volvió a acercarse a 2 billones de dólares de capitalización. Akamai subió 3% tras anunciar un acuerdo plurianual con Anthropic. El viernes ayudó el retroceso del crudo, después de que Irán pidiera a Washington retomar el memorando de entendimiento de junio y trascendiera que ambas partes exploran un acuerdo por fases para reabrir Ormuz y levantar el bloqueo a los puertos iraníes.
El índice sube sobre una base cada vez más estrecha. Con el 10 años por encima de 5%, la prima que las acciones ofrecen sobre la deuda sin riesgo se reduce, y la valoración queda atada a que las utilidades de la inteligencia artificial crezcan más rápido que el costo del capital. Goldman Sachs sostiene que la infraestructura de IA tiene más potencial que los bonos largos del Tesoro. Entre los hiperescaladores, sin embargo, crece la inquietud por el volumen de inversión que exige esa carrera. Amazon, Microsoft, Alphabet, Oracle y la propia Meta sostienen el gasto que Hammack señaló como fuente de presión sobre los precios.
Europa terminó la semana con ganancias leves en los agregados regionales y resultados mixtos por país. En la sesión en que el petróleo y los rendimientos volvieron a subir, el Euro Stoxx 50 cedió 0,4% y el IBEX 35 0,3%. Ese día, el presidente iraní advirtió que no habrá libre navegación por Ormuz mientras sigan las sanciones y el bloqueo estadounidense. La energía, el consumo básico y la salud cerraron en positivo, la tecnología sufrió tomas de utilidades y el FTSE 100 resistió mejor por el peso de sus petroleras.
El Nikkei 225 subió 1,3% el viernes, hasta 66.364 puntos, y completó cinco sesiones al alza con la tregua en la venta global de bonos y el crudo a la baja. Los bancos lideraron junto con la tecnología. Mitsubishi UFJ ganó 4%, Sumitomo Mitsui 3,6% y Mizuho 4,2%, favorecidos por unas tasas que les permiten cobrar más por prestar de lo que empiezan a pagar por los depósitos. Entre las tecnológicas, Ibiden avanzó 4,2%, Advantest 2,8% y Kioxia 2,2%.
El MSCI COLCAP retrocedió 0,95%, en línea con la aversión al riesgo y una corrección de las ganancias acumuladas en septiembre. Las mayores caídas se concentraron en Banco de Occidente (-3,54%), Corficolombiana (-3,43%) y Cementos Argos (-3,14%), entidades financieras y de construcción expuestas a unos TES cercanos a 13%. Las preferenciales de Grupo Sura (+1,51%) y Corficolombiana (+1,38%) y Mineros (+0,88%) encabezaron las alzas.
Renta fija
La venta global de bonos se trasladó esta semana al tramo largo. El Tesoro a 10 años tocó 5,228%, su máximo desde 2007, y terminó cerca de 5,20%, unos 20 puntos básicos por encima del cierre anterior; el de 30 años superó 5,50%, un nivel que no registraba desde junio de 2004. El viernes, el 2 años cedió 7 puntos, hasta 4,86%, mientras los plazos de 20 y 30 años siguieron subiendo. La semana anterior la curva se había aplanado desde el corto plazo por las expectativas sobre la Fed. Esta vez se empinó desde el largo, una señal de que los inversionistas exigen más prima por plazo ante la inflación, el volumen de emisión y el déficit.
Las expectativas de política también se endurecieron. John Williams, de la Fed de Nueva York, y Anna Paulson, de la de Filadelfia, ambos con voto este año y considerados moderados, se sumaron al tono de Barr. El mercado monetario asigna 64% de probabilidad a un alza el 28 de octubre y 92% a que llegue antes de fin de año. Morgan Stanley elevó sus proyecciones de rendimientos, y los futuros descuentan tres incrementos en los próximos doce meses. El índice MOVE de volatilidad de bonos está en su nivel más alto desde marzo, y esa incertidumbre frena la compra de duración aun con rendimientos que no se veían en casi dos décadas. El rendimiento promedio de la deuda soberana mundial ronda 4%, máximo desde 2007.
Europa acompañó la tendencia con matices. El Bund alemán a 10 años superó 3,60%, su nivel más alto desde junio de 2009, y encadenó siete semanas de alzas, aunque el viernes cedió 1,7 puntos, hasta 3,59%, con la caída de los futuros de gas. El mercado descuenta 11 puntos básicos de alza del BCE en octubre, 35 hacia fin de año y cerca de 100 hasta finales de 2027. La preocupación por la carga de la deuda de Francia e Italia, ambas con elecciones el próximo año, se suma a la presión. El gilt británico fue el más castigado. Subió 13 puntos el viernes, hasta cerca de 5,50%, por dudas fiscales e inflacionarias antes del presupuesto del 28 de octubre. El mercado asigna 80% de probabilidad a un alza del Banco de Inglaterra en noviembre y descuenta algo más de cuatro en el próximo año. El bono japonés a 10 años retrocedió a 3,09%, tras marcar en la semana su nivel más alto desde 1996.
Los TES en pesos cerraron el viernes con desvalorizaciones de entre 3 y 13 puntos básicos, lideradas por el tramo largo. El TES de octubre de 2050 subió 13 puntos, hasta 12,95%, el de junio de 2032 12, hasta 12,86%, y el de abril de 2028 10, hasta 12,47%. El de noviembre de 2027 cerró en 11,95% (+6), todavía por debajo de la tasa del Banco de la República. La distancia entre ambos extremos se amplió a 100 puntos básicos y concentra el riesgo fiscal en los plazos que financiarán los déficits de 2027 y 2028.
Los inversionistas extranjeros compraron 738.000 millones de pesos en TES UVR en septiembre y vendieron 1,67 billones en TES tasa fija, para una salida neta de 930.000 millones. La rotación hacia títulos indexados a la inflación sugiere que buscan protegerse de una desinflación más lenta que la que proyectan los analistas. En lo corrido del año, ajustado por el cierre del TRS en francos suizos, las compras netas de extranjeros suman 17,88 billones, muy lejos del récord de 61,22 billones de 2025. El saldo de TES llegó a 806,64 billones de pesos al 23 de septiembre, 0,79% más que un mes antes. Las adjudicaciones sumaron unos 4,77 billones en TCO y 1,8 billones en títulos de largo plazo en pesos, un fondeo cargado hacia el corto plazo que coincide con la caída de la caja de la Nación.
Divisas
El dólar se fortaleció en la semana y cedió el viernes. El índice DXY cerró en 101,23, cerca de 0,9% por encima de los 100,30 de siete días antes, pese a la baja de la última sesión. Ese día, la posibilidad de un acuerdo por fases con Irán hundió el crudo y redujo la demanda de cobertura en dólares. El euro subió 0,12% el viernes, hasta 1,1391 dólares, y la libra 0,17%, hasta 1,3244, pero ambos terminaron la semana abajo, 0,6% y 0,8% respectivamente. La libra se mantiene cerca de su nivel más bajo en tres meses pese a que el Banco de Inglaterra se acerca a subir. El yen fue la excepción del viernes. El dólar cayó 0,98%, hasta 157,28 yenes, desde un máximo intradía de 159,00, tras las advertencias de Tokio y con apoyo de la repatriación de capitales japoneses, aunque la moneda todavía cierra 0,7% más débil que la semana anterior. El retroceso del billete verde el viernes coincidió con rendimientos del Tesoro en máximos desde 2007. Cuando la prima de riesgo energético cede, el dólar pierde parte de su demanda como refugio aunque el diferencial de tasas le siga favoreciendo.
El peso colombiano cargó con la mayor presión de la semana. El dólar subió de 3.177,50 a 3.349,30 pesos entre el viernes 18 y el jueves 24, en la racha de pérdidas diarias más larga del peso desde 2022. El viernes cedió 37,30 pesos, hasta 3.312, con un volumen de 1.527 millones de dólares. El rango de la sesión, entre 3.278,52 y 3.377,80, equivale a cerca de 3% del precio, una volatilidad propia de un mercado con poca liquidez. Aun con la recuperación de 1,1% del viernes, el peso perdió cerca de 4,2% en la semana y dejó atrás, en pocos días, el rango de 3.230 a 3.270 que Radar Bancolombia planteaba como escenario adverso. La depreciación coincidió con la salida neta de extranjeros de los TES tasa fija y con la ampliación de la prima fiscal tras la gira de Nueva York. En la región, el peso chileno se encamina a su séptima semana consecutiva de pérdidas y el sol peruano retrocedió por cuarta sesión seguida.
Commodities
El petróleo se partió en dos. El Brent terminó la semana cerca de 105 dólares, por encima de los 103,87 de siete días antes, sostenido por el riesgo de suministro en Oriente Medio, y el WTI cayó a 92,70 dólares desde 100,30. La brecha de cerca de 12 dólares entre ambas referencias responde a la posible restricción estadounidense a las exportaciones de diésel. Si las refinerías no pueden vender su producto afuera, procesarán menos crudo y sobrará petróleo en el mercado interno, mientras el resto del mundo pierde destilados y paga más por el barril marítimo. Washington y Teherán negocian en Nueva York una salida por fases, en la que Irán reabriría Ormuz a cambio del levantamiento del bloqueo estadounidense. Según un alto funcionario, unos 60 buques cruzaron el estrecho el miércoles con 22 millones de barriles, frente a cuatro buques en una jornada de la semana anterior. No hay acuerdo político, y el presidente iraní condiciona la libre navegación al fin de las sanciones.
Los metales preciosos cayeron con los bonos. El oro cerró cerca de 4.265 dólares la onza, 2,6% menos en la semana, y la plata en torno a 64 dólares, con una baja superior a 3%. Un Tesoro sobre 5% y una probabilidad cercana a 70% de otra alza de la Fed en octubre, según CME FedWatch, encarecen mantener un activo que no paga intereses. El metal no encontró apoyo ni en la tensión de Oriente Medio. Las compras en India aumentaron de forma moderada con precios más bajos antes de la temporada festiva. El oro está prácticamente plano en 2026, después de superar 5.600 dólares a finales de enero.
El cobre sigue la dirección opuesta. Los futuros en Nueva York cerraron cerca de 6,70 dólares por libra, tras marcar un récord de 6,95 el 22 de septiembre, con un alza cercana a 20% en el año y superior a 46% en doce meses. BHP suspendió sin fecha de reinicio las operaciones de Escondida, en Chile, la mayor mina de cobre del mundo, tras un accidente mortal, con el sindicato en plena negociación contractual y el riesgo de huelga a la vista. Varias fundiciones chinas entran en mantenimiento al comienzo del cuarto trimestre. Los inventarios de Shanghái bajaron a 43.900 toneladas, mínimo desde 2023, y los disponibles en la Bolsa de Metales de Londres a 133.725, con el diferencial al contado en su nivel más amplio del mes. Un yacimiento nuevo tarda cerca de 18 años en producir y un centro de datos agrega demanda en dos o tres, un desfase que sostiene el precio mientras el Departamento de Comercio decide el arancel al cobre refinado.
El zinc se mantuvo por encima de 3.900 dólares por tonelada, cerca del máximo desde abril de 2022 que tocó el 9 de septiembre. Lo sostienen menos mineral iraní, una producción china 1,8% inferior en agosto a la de hace un año, vetas de menor ley en Antamina y Red Dog e inventarios históricamente bajos.
El café colombiano se cotizó el 25 de septiembre en 2.105.000 pesos por carga de 125 kilogramos de pergamino seco, según la Federación Nacional de Cafeteros, sin cambios frente al jueves. La depreciación del peso en la semana amortigua para el productor cualquier ajuste en la cotización internacional.
Valoración. Los bonos y las acciones leyeron la misma semana de forma distinta. La deuda cobró la inflación y los déficits en el tramo largo, con el Tesoro a 30 años sobre 5,50%, el Bund en máximos desde 2009, el gilt cerca de 5,50% y el bono japonés en niveles de 1996, y arrastró al oro. Las bolsas siguieron a la inteligencia artificial, con un S&P 500 que sube por un solo sector y una prima frente a la deuda cada vez más delgada. El crudo quedó dividido entre un Brent que descuenta escasez y un WTI que descuenta un posible cierre de exportaciones. Colombia recibió todo el golpe a la vez. El peso perdió 4,2%, las tasas de los TES largos subieron hasta 13 puntos básicos en un día y los extranjeros cambiaron deuda tasa fija por títulos indexados a la inflación. El presupuesto francés del 1 de octubre, el plazo del presupuesto colombiano el 20 de octubre y la Fed del 28 dirán si ese nivel de tasas se sostiene o se convierte en punto de partida.
Nota del Autor
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Las fuentes utilizadas incluyen informes oficiales, publicaciones de entidades nacionales e internacionales, y bases de datos de mercado de acceso público. Este material no reproduce ni distribuye contenido protegido sin la debida autorización o cita correspondiente, y se acoge a los principios de uso legítimo de la información con fines analíticos y educativos.
Las opiniones, proyecciones y análisis aquí presentados son exclusivamente del autor y no reflejan necesariamente las posturas de entidades públicas o privadas con las que mantenga vínculo profesional o académico. Tales opiniones están sujetas a cambios sin notificación previa, de acuerdo con la evolución de los hechos económicos y financieros.
Las inversiones en mercados financieros conllevan riesgos inherentes, incluidas posibles pérdidas parciales o totales del capital invertido. En consecuencia, se recomienda a los lectores realizar su propio análisis independiente y, de considerarlo necesario, acudir a asesores financieros debidamente habilitados conforme al marco regulatorio aplicable antes de adoptar decisiones con impacto económico
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