Resumen Ejecutivo
La última semana de noviembre estuvo definida por un giro más dovish en Estados Unidos, un repunte global en activos de riesgo y señales mixtas en las principales economías. En EE. UU., los datos laborales más débiles y la caída en la confianza del consumidor llevaron al mercado a descontar con alta probabilidad un recorte de tasas en diciembre, lo que fortaleció a la renta variable y debilitó al dólar. En Europa, la inflación mostró resistencia en Alemania, limitando la compresión de rendimientos, mientras los índices bursátiles mantuvieron un tono positivo. Asia registró avances selectivos, con Japón apoyado por expectativas de normalización monetaria y China mostrando estabilidad pese a presiones cambiarias.
En México, la actividad exportadora sorprendió al alza con un superávit comercial impulsado por manufacturas, mientras el mercado laboral confirmó una tendencia hacia mayor informalidad. Brasil, por su parte, combinó señales de desaceleración en la creación de empleo con un deterioro fiscal persistente y un ambiente monetario restrictivo.
En Colombia, el diagnóstico del CARF reafirmó un panorama fiscal exigente para 2025 y un ajuste inevitable en 2026, al tiempo que la negociación del salario mínimo se convirtió en un factor determinante para las expectativas de inflación. El BanRep reiteró la meta del 3% y prevé convergencia solo en 2027, mientras los mercados locales reflejaron mayor prima de riesgo, con desvalorizaciones en la curva de TES y una depreciación moderada del peso.
En los mercados financieros, la renta variable global cerró con fuerte impulso, especialmente en EE. UU., y la renta fija exhibió movimientos mixtos, con estabilidad en Europa y mayor sensibilidad en emergentes. En divisas, el dólar tuvo su peor semana desde julio, favoreciendo a monedas de economías avanzadas, mientras las divisas andinas mostraron debilidad relativa. En commodities, el cobre y los metales preciosos lideraron las ganancias, y el petróleo permaneció estable a la espera de definiciones de la OPEP+.
Estados Unidos
En Estados Unidos, la combinación de datos macroeconómicos más débiles y un mercado laboral menos dinámico ha reforzado la expectativa de una postura monetaria más flexible por parte de la Fed. Los futuros de fondos federales asignan cerca de un 87% de probabilidad a un recorte de 25 puntos básicos en la reunión de diciembre, con varios ajustes adicionales ya incorporados para 2026, aun cuando dentro del comité persiste un debate fuerte entre miembros más cautelosos y miembros dispuestos a recortar pronto.
Tras la reapertura del gobierno y la normalización de la publicación de indicadores, los datos conocidos refuerzan la idea de una economía en desaceleración, pero todavía lejos de una recesión clásica. Las ventas minoristas de septiembre avanzaron apenas 0,2% mensual, impulsadas casi exclusivamente por los precios de la gasolina, mientras que el resto del comercio prácticamente se estancó, señal de un consumo que empieza a enfriar su ritmo. La confianza del consumidor tanto del Conference Board como de la Universidad de Michigan se deterioró en noviembre, en contraste con unos PMI que siguen mostrando resiliencia: el índice compuesto se ubicó cerca de 54,8 puntos, compatible con un crecimiento del PIB en torno al 2,5%, con servicios firmes y manufacturas todavía en expansión, aunque con pedidos más débiles y subcomponentes de precios elevados.
El mercado laboral encaja con la idea de una “expansión sin empleo”. Los datos de empleo privado apuntan a una creación neta muy modesta y en algunos segmentos incluso negativa, pero los despidos continúan contenidos y las solicitudes iniciales de subsidio de desempleo se mantienen cerca de mínimos recientes. El ajuste se está dando más por congelación de contrataciones, reemplazos puntuales y reducción de horas trabajadas que por recortes masivos de plantilla, según el Beige Book. Al mismo tiempo, las solicitudes continuadas vienen en aumento, reflejando una tasa de contratación más débil y una duración del desempleo que empieza a alargarse, especialmente para quienes intentan entrar o reentrar a la fuerza laboral. El escenario base de varias estimaciones privadas contempla un aumento mensual del empleo no agrícola en el orden de unos pocos decenas de miles de puestos y una tasa de paro que rondaría 4,3% hacia finales de 2026, suficiente para mantener la preocupación de la Fed por el lado del empleo.
En materia de precios, la inflación mayorista mantiene un perfil de moderación, pero todavía por encima del objetivo de la Fed. El Índice de Precios al Productor (PPI) subió alrededor de 0,3% mensual en septiembre, con un núcleo cercano a 0,1%, impulsado por aumentos en bienes energéticos y algunos alimentos, mientras que los servicios mostraron incrementos más acotados. Con estos datos, las estimaciones para el PCE ubican la inflación subyacente alrededor del 2,8% interanual, con los bienes expuestos a aranceles como principal foco de presión. El último Beige Book recogió un entorno de precios que siguen subiendo a un ritmo moderado, con empresas que solo trasladan parte del incremento de costos a los consumidores debido a la competencia y a la sensibilidad del gasto de los hogares. Se espera que la mayor parte del traspaso arancelario pendiente se concentre entre el cuarto trimestre de 2025 y el primero de 2026, aunque un eventual fallo de la Corte Suprema sobre la legalidad de algunos aranceles podría alterar ese calendario y la trayectoria de la inflación.
Por el lado real, el Beige Book mostró una actividad ligeramente más firme que en octubre, con un índice interno de condiciones regionales que pasó de terreno negativo a levemente positivo. La narrativa sigue siendo la de “dos consumidores”: los hogares de mayores ingresos, respaldados por fuertes ganancias de riqueza financiera, mantienen un gasto robusto, mientras que los hogares de ingresos bajos y medios recortan compras ante la presión de la inflación y el encarecimiento del costo de vida. De cara al Black Friday y al Cyber Monday, las encuestas señalan que más de 80% de los consumidores planea participar en las jornadas de descuentos, pero con un gasto medio previsto alrededor de 622 dólares, cerca de 4% menos que el año pasado, reflejando un consumidor más selectivo, centrado en promociones y dispuesto a sacrificar volumen para proteger su liquidez.
En el frente fiscal, el arranque del año fiscal 2026 llegará marcado por un déficit de más de 280.000 millones de dólares, superior al registro de un año atrás, con ingresos creciendo a doble dígito pero con el gasto aumentando también con fuerza. Las proyecciones apuntan a un déficit que podría acercarse al 7% del PIB en el nuevo ejercicio, impulsado por recortes tributarios, mayor gasto en defensa y migración y la posibilidad de nuevos paquetes de apoyo sectorial ante la guerra comercial y sus efectos sobre la industria y la agricultura. Este trasfondo de expansión fiscal relevante, inflación que converge solo gradualmente al objetivo y un mercado laboral que se enfría sin colapsar deja a la Fed en una posición incómoda: el mercado descuenta ya un recorte en diciembre, pero la autoridad monetaria sigue dividida entre actuar pronto para proteger el empleo o mantener una pausa algo más prolongada para no reavivar las presiones inflacionarias.
Europa
En la eurozona, las actas más recientes del Banco Central Europeo (BCE) refuerzan la idea de una pausa prolongada: el mensaje central es que, salvo un shock inesperado, no se contemplan recortes adicionales de tasas antes de 2026, en un contexto en el que la inflación general del bloque se aproxima al objetivo pero sigue mostrando una notable heterogeneidad entre países. En la periferia, España modera su inflación general hasta alrededor de 3,0%, mientras que Francia se mantiene cerca de 0,9% y Italia en torno a 1,2%, con Alemania todavía por encima del objetivo de 2,0% del BCE. Las expectativas de inflación a 12 meses han repuntado levemente desde 2,7% hasta 2,8%, lo que sugiere que el proceso desinflacionario se percibe como incompleto y vulnerable a shocks de energía, aranceles y tensiones geopolíticas.
Los datos de actividad confirman una región que evita la recesión técnica, pero que transita una fase de crecimiento débil y muy dependiente del sector exterior. En Alemania, las ventas minoristas cayeron alrededor de 0,3% mensual en octubre tras el avance previo, y apenas crecen cerca del 1% interanual, con una composición que refleja debilidad en bienes durables como tecnología y muebles. En España, las ventas minoristas se estancaron en el margen, con un crecimiento interanual que se desacelera hacia el entorno de 3,8%, el registro más bajo desde febrero, señal de un consumo que pierde fuerza después del rebote postinflacionario. En el núcleo continental, el PIB de Francia repuntó cerca de 0,5% trimestral en el tercer trimestre, apoyado en exportaciones netas, consumo público y privado y una inversión todavía positiva, aunque con una contribución negativa de inventarios que revela prudencia empresarial. En Italia, el PIB avanzó alrededor de 0,1% trimestral y 0,6% interanual, superando levemente las expectativas, pero confirmando un patrón de expansión frágil y expuesto a los shocks comerciales globales. Fuera de la zona euro, Suiza sorprendió con una caída del PIB cercana a 0,5% trimestral y una desaceleración interanual hacia 0,5%, afectada por el impacto de los aranceles sobre su sector exportador, aunque con expectativas de alivio a medida que se implementan acuerdos que reducen parte de esas cargas.
El cuadro inflacionario europeo sigue siendo el elemento central para la política monetaria. En Francia, el IPC general de noviembre habría caído levemente en términos mensuales y se mantiene en torno a 0,9% anual, con servicios todavía por encima del 2% y bienes manufacturados en terreno negativo, mientras que los alimentos vuelven a presionar al alza. En España, la inflación general desciende a alrededor de 3,0% gracias a la corrección de los precios de la electricidad, pero la subyacente continúa su tendencia ascendente hasta aproximadamente 2,6%, lo que revela una inercia de precios más persistente en servicios y algunos rubros de consumo masivo. En Italia, la inflación general ronda el 1,2%, con variaciones mensuales negativas que reflejan una demanda interna debilitada, mientras que en Alemania el IPC interanual se sitúa cerca de 2,3%, por debajo de lo que esperaba el mercado, en un contexto de caídas en los precios de importación influenciadas por la energía. Pese a este avance en la desinflación, el BCE observa con cautela una eurozona que todavía convive con un nivel de precios por encima del objetivo en varias economías núcleo, combinando inflación de servicios resistente con un ciclo industrial deprimido.
El mercado laboral y la demanda interna en el centro de Europa empiezan a mostrar señales más claras de enfriamiento. En Alemania, el empleo se redujo en cerca de 59.000 personas frente al mismo periodo del año anterior y la tasa de paro subió hasta aproximadamente 3,5%, por encima del registro del año anterior, lo que confirma que la economía ya no puede absorber con facilidad los shocks de actividad sin sacrificar mercado laboral. El deterioro gradual del empleo se combina con una pérdida de dinamismo del comercio minorista y con un entorno de inversión empresarial condicionado por costos financieros todavía elevados y por la incertidumbre en torno a la política fiscal, la transición energética y el rediseño de las cadenas de suministro industriales.
En el Reino Unido, el foco se divide entre el deterioro industrial y la credibilidad fiscal. La producción automotriz sufrió una caída histórica cercana al 23,8% interanual en octubre, la más baja para ese mes desde los años cincuenta, afectada por un ciberataque que paralizó temporalmente las operaciones de Jaguar Land Rover (JLR) y dejó al descubierto la vulnerabilidad de un sector clave ante riesgos tecnológicos y logísticos. En el plano fiscal, el Presupuesto de Otoño busca recomponer márgenes mediante una consolidación concentrada al final del horizonte, con aumentos de impuestos que se apoyan en supuestos de crecimiento optimistas. Esta estrategia, percibida como “diferida”, mantiene elevadas las primas por plazo en los gilts, alimenta dudas sobre la senda real de reducción del déficit y limita el espacio del Banco de Inglaterra para recortar tasas con rapidez. Al mismo tiempo, los modelos de tipo de cambio sugieren una libra esterlina expuesta a episodios de corrección, en un contexto en el que la autoridad fiscal reconoce que la inflación solo convergería al objetivo del 2% hacia 2027, más tarde de lo previsto hace unos meses.
En la periferia europea, España enfrenta un shock sectorial sensible por la reaparición de la peste porcina africana (PPA) en fauna silvestre, que ha obligado a restringir la operación de explotaciones dentro del radio afectado y ha generado bloqueos temporales a exportaciones a varios terceros países que no aceptan la regionalización sanitaria. El impacto potencial no es menor en una industria porcina que exporta del orden de 9.000 millones de euros anuales, con cerca de 3.700 millones dirigidos a mercados fuera de la Unión Europea, donde China ocupa un lugar central. El reciente acuerdo por el cual el país asiático acepta la regionalización de los casos de PPA y el hecho de que el mercado europeo sí reconozca este enfoque reducen el riesgo de un choque prolongado en producción y precios internos, pero el episodio ilustra la sensibilidad de la balanza comercial y del empleo rural ante riesgos sanitarios. Para el consumidor europeo, el abastecimiento está garantizado y no existe riesgo sanitario por tratarse de una enfermedad no transmisible a humanos, pero para los productores el costo reputacional y operativo puede extenderse durante varios trimestres.
Al mismo tiempo, se acelera la reorganización del vínculo entre Europa y China en materia de inversión y tecnología. Las inversiones directas chinas en la Unión Europea habrían aumentado alrededor de 80 % en el último año cerrado, superando los niveles previos a la pandemia, con proyectos emblemáticos como las gigafactorías de baterías en España y Hungría lideradas por CATL y sus socios europeos. El flujo no es homogéneo: mientras los países del Norte endurecen sus controles por razones de seguridad nacional y temores de espionaje industrial, las economías del Sur ven en este capital una oportunidad para reindustrializar su tejido productivo y ganar tracción en la transición energética. Esta divergencia interna ha llevado a la Comisión Europea a impulsar un marco más estricto de escrutinio de inversiones, con énfasis en reciprocidad, transferencia tecnológica real y protección de infraestructuras críticas, en paralelo con investigaciones antidumping y nuevos aranceles sobre productos como baterías para vehículos eléctricos, equipos sanitarios y componentes de energías renovables. El resultado es una Europa que se mueve hacia una estrategia de “reducción de riesgos” frente a China: mantiene abierta la puerta a la inversión, pero condiciona su entrada a la creación efectiva de valor y conocimiento dentro del bloque, al tiempo que intenta preservar la competitividad de su industria y limitar una dependencia excesiva de capital y tecnología externos.
Asia
En China, la atención de los mercados se concentra en la próxima publicación de los PMI oficiales y en la Conferencia Central de Trabajo Económico, instancia en la que Pekín suele fijar las prioridades de crecimiento, deuda y política industrial para el año siguiente. Este telón de fondo económico convive con un frente geopolítico más tenso, donde el principio de “una sola China” vuelve al centro de la agenda. En Pekín, el ministro de Relaciones Exteriores Wang Yi instó al Reino Unido a mantener ese principio en una reunión con el asesor de Seguridad Nacional británico, en un momento en el que China intenta evitar que se consolide una coalición más explícita en torno a Taiwán. El mensaje diplomático se articula también hacia Washington: Xi Jinping tomó la iniciativa inusual de llamar directamente a Donald Trump para discutir Taiwán, Ucrania y el comercio, subrayando que la “restitución” de la isla forma parte del orden internacional de la posguerra y sugiriendo que cualquier colaboración más activa de Pekín en Ucrania estaría condicionada a un mayor margen de maniobra chino sobre Taipéi. El movimiento refleja la preocupación de Pekín por el endurecimiento de Japón, que ha señalado la posibilidad de considerar una respuesta militar si China recurre a la fuerza contra Taiwán, y por el riesgo de que se consolide un eje de defensa más coordinado entre Estados Unidos, Tokio y otras economías del Asia-Pacífico.
En Japón, la fotografía económica es más sólida de lo que sugiere el debate geopolítico. Los datos de octubre muestran una producción industrial que crece en torno a 1,4% mensual y 1,5% interanual, y unas ventas minoristas que avanzan cerca de 1,6% mensual y 1,7% interanual, superando con amplitud las expectativas del consenso. La tasa de desempleo se mantiene en torno a 2,6%, en niveles históricamente bajos, mientras la inflación subyacente de Tokio se sitúa cerca de 2,8%, por encima del objetivo de 2,0% del Banco de Japón (BoJ) y coherente con un entorno de precios más firmes después de años de deflación intermitente. El gobierno aprobó además un paquete de estímulo por aproximadamente 21,3 billones de yenes, que combina inversión pública y apoyo a empresas, y que se coordina con una ofensiva salarial que busca consolidar incrementos de remuneración nominal por encima del 5% por segundo año consecutivo. La primera ministra Sanae Takaichi ha pedido a sindicatos y patronal que las próximas rondas de negociación aseguren alzas salariales que no queden por debajo de la inflación, mientras se anuncian programas específicos para mejorar la productividad y amortiguar el impacto del yen depreciado en los costos de las pequeñas y medianas empresas. En paralelo, el gabinete aprobó un presupuesto que permitirá alcanzar el 2% del PIB en defensa dos años antes de la meta original, más por una ampliación del perímetro contable que por un salto súbito en gasto efectivo, pero que de todos modos marca un giro estructural en la postura de seguridad japonesa frente a China y Corea del Norte.
En el plano estratégico regional, el Índice de Poder de Asia 2025 del Instituto Lowy confirma que la competencia entre Estados Unidos y China entra en una fase de contracción de márgenes. Estados Unidos mantiene el primer lugar, pero con su puntaje global en torno a 80,4 puntos, el más bajo desde que se elabora el índice, mientras China se acerca con aproximadamente 73,7 puntos y consolida el liderazgo en influencia diplomática y relaciones económicas. India se afirma en la tercera posición con una puntuación cercana a 40 puntos, desplazando a Japón, que permanece estancado alrededor de 38,8 puntos y no consigue recuperar el podio pese a su creciente peso diplomático y al giro en defensa. Economías como Corea del Sur, Australia, Singapur, Indonesia y Malasia escalan posiciones apoyadas en cadenas de suministro, acuerdos de seguridad y redes de inversión regionales, en un entorno en el que la política arancelaria estadounidense, la reconfiguración de las cadenas de valor y la estrategia de “reducción de riesgos” frente a China redefinen las reglas de juego.
México y Brasil
En México, la balanza comercial sorprendió positivamente en octubre con un superávit de 606 millones de dólares, el mayor desde mayo y en claro contraste con el déficit que anticipaba el consenso. Las exportaciones totales crecieron 14,2% interanual, hasta unos 66.133 millones de dólares, impulsadas por un salto de 17,4% en las exportaciones manufactureras, que ya superan los 61.600 millones de dólares y concentran más de 90% del total. Dentro de este segmento destaca el dinamismo de maquinaria y equipo, minerometalurgia y equipo eléctrico y electrónico, mientras que las exportaciones automotrices retrocedieron alrededor de 14% anual y las petroleras cayeron cerca de 30%, encadenando varios meses de descensos en un contexto de menor precio de la mezcla mexicana y menores volúmenes de crudo exportado. Al mismo tiempo, las importaciones aumentaron alrededor de 15% interanual, con un repunte marcado en bienes intermedios, señal de una industria que aprovecha la demanda externa y se prepara para ampliar producción en un entorno de nearshoring y de acceso preferencial al mercado estadounidense, donde cerca de 85% de las exportaciones mexicanas entra libre de arancel y enfrenta un arancel efectivo medio claramente inferior al aplicado al resto del mundo.
El frente laboral ofrece una lectura más matizada. La tasa de desempleo se situó en torno a 2,6%, por debajo tanto de las expectativas del mercado como de los registros previos, pero el detalle de las cifras apunta a un mercado de trabajo menos robusto de lo que sugiere el titular. En octubre se generaron alrededor de 655.000 nuevos puestos de trabajo, aunque todo el avance provino del empleo informal, que añadió cerca de 859.000 plazas, mientras el empleo formal destruyó algo más de 200.000. Como resultado, la tasa de informalidad subió desde 54,9% hasta 55,4% de la población ocupada. En el acumulado del año, la economía ha creado aproximadamente 1,6 millones de empleos, cifra mayor que en el mismo periodo del año anterior, con el sector de bienes y servicios todavía como principal generador de puestos pero perdiendo impulso respecto a 2024 y con una industria que empieza a recuperarse apoyada en el ciclo exportador. El sector agropecuario muestra una mejora significativa en creación de empleo gracias a condiciones climáticas más favorables, lo que contribuye a amortiguar choques de ingreso rural. Sin embargo, la heterogeneidad entre estados y la persistencia de niveles elevados de informalidad recuerdan que la resiliencia del ciclo mexicano descansa en buena medida en la inserción externa más que en una formalización profunda del mercado laboral.
A este cuadro se suma un choque sanitario y comercial que conecta directamente a México con la situación europea. Ante la detección de peste porcina africana (PPA) en fauna silvestre en España, las autoridades mexicanas decidieron suspender temporalmente las importaciones de carne de cerdo y derivados provenientes de ese país, incluyendo productos como jamones, embutidos y materias primas para alimentos balanceados. La medida se mantendrá mientras el Senasica recibe y evalúa la información zoosanitaria sobre el control del brote. Esta decisión se inscribe en un movimiento más amplio de terceros países que han bloqueado certificados sanitarios a las exportaciones porcinas españolas y tiene un componente preventivo más que inflacionario en el corto plazo para México, dado el peso aún manejable de esas importaciones dentro de su canasta de consumo. No obstante, ilustra cómo los riesgos sanitarios en Europa pueden reconfigurar flujos de comercio agroalimentario y abren espacio para que otros proveedores regionales busquen ganar cuota en un mercado en el que la sanidad animal es crítica para preservar confianza del consumidor.
En Brasil, los datos recientes confirman una economía que pierde tracción mientras el frente fiscal se vuelve más exigente. En octubre, la creación de empleos formales fue de 85.147 plazas, claramente por debajo de los 105.000 esperados por el mercado y la cifra más baja para un mes de octubre desde el cambio metodológico de 2020. Entre enero y octubre se han creado alrededor de 1,8 millones de empleos netos, por debajo de los más de 2,1 millones del mismo periodo del año anterior, lo que encaja con un ciclo de actividad que se desacelera tras el rebote de 2024. La confianza del consumidor medida por la Fundación Getúlio Vargas encadenó tres meses al alza y alcanzó en noviembre 89,8 puntos, su nivel más alto en casi un año, apoyada en un mercado laboral todavía razonablemente firme y en la moderación de la inflación. Sin embargo, la confianza empresarial industrial descendió nuevamente, hasta alrededor de 89 puntos, reflejando un pesimismo creciente sobre la situación actual y sobre la inversión en los próximos trimestres en un contexto de demanda interna contenida y costos financieros elevados.
El frente fiscal y de deuda se ha convertido en el principal foco de preocupación. El déficit fiscal nominal acumulado en los últimos doce meses se aproxima a 8,2% del PIB, con un déficit primario cercano a 0,3% del PIB y una deuda bruta que ronda 65% del PIB, equivalente a unos 8,1 billones de reales. El Banco Central atribuye el deterioro no solo al enfriamiento de la actividad, que limita la recaudación, sino también al impacto de una tasa de interés de referencia en torno a 15% interanual, en su punto más alto en dos décadas, y a la apreciación del real frente al dólar, que encarece el servicio de la deuda interna en términos del producto. El gobierno de Luiz Inácio Lula da Silva intenta revertir esta trayectoria mediante una reforma tributaria orientada a aumentar la carga sobre los estratos de mayor ingreso y aliviar parcialmente a los de menor renta, al tiempo que presiona al Banco Central para iniciar un ciclo de reducción de tasas que alivie el costo financiero sobre familias y empresas. Por ahora, la autoridad monetaria mantiene una postura prudente, consciente de que los tipos elevados pesan sobre la inversión y la confianza industrial, pero siguen siendo el ancla para una inflación que se sitúa aún cerca de 5% interanual.
Colombia
En el frente fiscal, el diagnóstico del Comité Autónomo de la Regla Fiscal (CARF) volvió a encender las alarmas. Para 2025 estima un déficit primario del Gobierno Nacional Central cercano a 3,0% del PIB, por encima de la meta oficial de 2,4%, lo que sería el desbalance estructural más alto desde el año 2000 excluyendo la pandemia. Aun cuando el déficit total sería algo menor al previsto en el Marco Fiscal de Mediano Plazo gracias a un menor gasto por intereses, el deterioro del balance primario obedece principalmente a un aumento de la inversión pública, que el CARF calcula en torno a 2,9% del PIB, el nivel más alto en una década. Aun con ese impulso, el Comité proyecta que la deuda neta del Gobierno cerrará 2025 alrededor de 57,5% del PIB, lo que obliga a un ajuste de magnitud en 2026: el propio CARF estima que, para cumplir la meta de déficit primario del 2% del PIB el próximo año, se requeriría un esfuerzo del orden de $37,6 billones, bien sea vía mayores ingresos permanentes o recortes del gasto que reduzcan inflexibilidades.
La tensión entre sostenibilidad fiscal y presiones de gasto se entrelaza con la negociación del salario mínimo de 2026, que llega en un contexto particularmente sensible. Por el lado técnico, la economía ofrece un punto de partida relativamente claro: la Productividad Total de los Factores (PTF) se ubicó en 0,91%, mientras que la inflación anual de octubre rondó el 5,5%, de modo que la regla usual de “inflación más productividad” sugiere un aumento en torno a 6,4% – 6,5%. En esa línea, Fedesarrollo, a través de su director Luis Fernando Mejía, ha planteado un rango de incremento entre 6% y 6,5%, suficiente para preservar el poder adquisitivo sin introducir presiones adicionales de precios ni deteriorar el empleo formal. Pero el debate político se ha movido mucho más arriba: desde el Gobierno se han mencionado públicamente cifras cercanas al 11 %, en un ambiente preelectoral donde el salario mínimo tiende a convertirse en instrumento de señal política más que en una decisión anclada a la productividad.
Este desalineamiento potencial no es inocuo. Estudios del Banco de la República y de centros de investigación como Bancolombia, Anif y otros equipos de mercado coinciden en que cada punto porcentual de aumento del salario mínimo por encima de la suma de inflación y productividad tiende a añadir entre 0,06 y 0,20 puntos porcentuales a la inflación del año siguiente, a través de tres canales: mayores costos laborales, indexación de tarifas y contratos, y formación de expectativas. El rebote reciente de la inflación de servicios, altamente indexada a ajustes salariales, y el estancamiento de la desinflación alrededor del 5,2% – 5,5%, son consistentes con esos hallazgos. A ello se suma el impacto fiscal: Anif recuerda que cada punto adicional de aumento real del mínimo implica un sobrecosto cercano a 0,24 billones de pesos en el régimen de prima media por la indexación de pensiones, presión que se vuelve especialmente delicada en un entorno en el que el CARF ya está advirtiendo sobre la necesidad de un ajuste estructural.
En este contexto, la Junta del Banco de la República reiteró la meta de inflación del 3% como ancla central de la política monetaria y proyecta que la inflación solo convergerá plenamente a ese objetivo en 2027, después de ubicarse alrededor del 4% en diciembre de 2026. El emisor ha sido explícito en que no está dispuesto a relajar la meta pese a varios años de incumplimiento, y ha insistido en que la trayectoria de precios dependerá tanto de su tasa de referencia como de las decisiones de ingresos y costos que tome el resto de la economía. En ese marco, la combinación de un ajuste salarial por encima del referente técnico, un déficit primario deteriorado y la discusión de reformas estructurales (salud, pensiones, laboral) configura un escenario en el que las expectativas inflacionarias y el premio de riesgo local seguirán siendo determinantes para la curva de TES y para el comportamiento del tipo de cambio.
La evolución reciente de los mercados ya recoge parte de estas tensiones. Durante noviembre, la curva de TES tasa fija registró una desvalorización cercana a 80 puntos básicos en promedio, mientras que el peso colombiano se depreció alrededor de 2,5%, reflejando un aumento de las expectativas de inflación y el riesgo de que el ajuste del salario mínimo se ubique muy por encima de la banda técnica. Este movimiento revirtió parcialmente el avance logrado por la estrategia de manejo de deuda del Gobierno, que buscaba reducir el costo de financiamiento migrando a tasas alrededor de 11%; con el repunte reciente, la curva volvió a niveles superiores al 12% en algunos tramos, elevando el costo de rollear vencimientos en 2026 y ampliando la sensibilidad del fisco a cualquier choque de confianza.
En el frente crediticio, la Superintendencia Financiera certificó para diciembre una tasa de usura de 25,02% efectivo anual en la modalidad de consumo y ordinario, levemente superior al 24,99% de noviembre, como resultado de un Interés Bancario Corriente de 16,68%. Más allá del ajuste marginal en consumo, el cambio más significativo se observó en los segmentos de crédito popular productivo y consumo de bajo monto, donde las tasas máximas legales superan ampliamente el 60% – 80% efectivo anual. Esto implica que, mientras el debate se concentra en la tasa de referencia del Banco de la República y en la capacidad de las familias para refinanciar obligaciones formales, buena parte de la economía popular y de los micronegocios enfrenta un costo de endeudamiento que sigue siendo prohibitivo, precisamente en un entorno donde el empleo por cuenta propia y la informalidad están creciendo.
El mercado laboral, por su parte, mostró en octubre una combinación de buenas noticias y señales preocupantes. La tasa de desempleo nacional se ubicó en 8,2%, frente al 9,1% del mismo mes de 2024, el registro más bajo para un octubre desde 2014. La población ocupada aumentó en cerca de 977.000 personas, con avances en sectores como agricultura, alojamiento y servicios de comida, transporte y almacenamiento. Sin embargo, la calidad del empleo sigue siendo el eslabón débil: la tasa de informalidad llegó a 56,1%, 0,8 puntos porcentuales por encima del año anterior, y cerca de dos tercios de los nuevos puestos correspondieron a trabajadores por cuenta propia. La brecha de género en el desempleo volvió a ampliarse: mientras la tasa de desocupación masculina se ubicó alrededor de 6,2%, la de las mujeres alcanzó 10,9%, en parte porque el ajuste del mercado laboral formal ha sido más severo en los segmentos donde ellas tienen mayor participación. El resultado es una economía que logra reducir el desempleo, pero lo hace apoyándose en una base de ocupación más precaria y menos protegida.
Las advertencias empresariales recientes ponen estos desequilibrios en perspectiva. En el congreso de la Cámara Colombiana de la Infraestructura, la presidenta de Grupo Aval, María Lorena Gutiérrez, llamó la atención sobre tres frentes que considera críticos: energía, salud y seguridad. Por un lado, subrayó la acumulación de deudas con las EPS y con las empresas del sector eléctrico, que ya supera varios billones de pesos y amenaza la sostenibilidad operacional de ambos sistemas. Por otro, alertó sobre el riesgo real de un apagón asociado al déficit de gas y a la debilidad de la exploración, recordando que, por primera vez, Colombia tuvo que recurrir a importaciones para atender la demanda residencial esencial. El mensaje de fondo es que la estabilidad macroeconómica no puede desvincularse de la capacidad del Estado para honrar sus obligaciones con sectores estratégicos y de la consistencia de las señales que se envían a los inversionistas en infraestructura, vivienda y energía.
En el sector real, los contrastes también son marcados. En el cacao, la producción se proyecta en torno a 70.000 toneladas, con un giro favorable hacia la exportación de productos con valor agregado, que ya representan cerca del 70% de las ventas externas del sector. Esta transición, si se consolida, puede convertirse en un ejemplo de cómo la agroindustria colombiana puede aumentar su participación en cadenas globales sin depender exclusivamente de materias primas básicas. Al mismo tiempo, el café —que sigue siendo el principal producto de exportación no minero y sostiene a cerca de 560.000 familias— enfrenta un entorno mucho más adverso desde el punto de vista de seguridad. La Federación Nacional de Cafeteros, bajo la gerencia de Germán Bahamón, ha denunciado que las extorsiones en zonas rurales han alcanzado montos cercanos a 24 billones de pesos en los últimos doce meses, con robos sistemáticos de “mulas” cargadas con café en departamentos como Nariño y Cauca. Esta presión criminal convive con indicadores productivos históricamente positivos: una cosecha de alrededor de 14,8 millones de sacos, exportaciones cercanas a USD 5.500 millones y más de 89.000 hectáreas renovadas. La paradoja es evidente: el país consolida volúmenes y productividad en su cultivo emblemático al tiempo que la violencia vuelve a convertirse en un impuesto oculto sobre la economía rural.
Renta variable
En Estados Unidos, las acciones completaron su mejor semana desde junio, apoyadas en un giro de tono más dovish por parte de la Reserva Federal, el renovado apetito por las grandes tecnológicas ligadas a inteligencia artificial y un cierre de mes animado por el optimismo en torno a las ventas de Black Friday. El S&P 500 se ubicó en 6.849,09 puntos con un avance semanal de 3,7%; el Dow Jones cerró en 47.716,42 puntos (+3,2%) y el Nasdaq Composite lideró con un repunte de 4,9% hasta 23.365,69 puntos. El impulso vino, en buena medida, de las declaraciones de miembros de la Fed como Mary Daly y John Williams, que abrieron la puerta a un recorte de tasas en diciembre y llevaron al mercado a asignar una probabilidad superior al 85% a esa decisión. Sobre ese telón de fondo, el sector tecnológico volvió a ser el motor del rally: Alphabet marcó máximos históricos apoyada en el entusiasmo por su modelo de IA Gemini3, mientras que nombres como Tesla, Nvidia y Broadcom extendieron ganancias. La semana estuvo condicionada por el festivo de Acción de Gracias, que redujo la liquidez, forzó una sesión corta el viernes y dejó episodios puntuales como la interrupción temporal del mercado de derivados de CME por fallas en uno de sus centros de datos. Aun así, el balance fue claramente positivo y reforzó la expectativa de un posible “Christmas rally” apoyado en resultados de empresas de IA y en la resiliencia del consumo estadounidense.
En Europa, los principales índices prolongaron un sesgo alcista en un entorno de menor volatilidad y escasas sorpresas macro. El Stoxx 600, el CAC 40 y el FTSE 100 cerraron con avances moderados, mientras el IBEX 35 terminó prácticamente plano, pero con movimientos sectoriales relevantes: destacaron las subidas en compañías de acero y energía como Acerinox, ArcelorMittal y Repsol, acompañadas por parte del sector bancario, al tiempo que valores como Fluidra, Indra y Solaria corrigieron. Dentro del universo europeo sobresalió el salto de Delivery Hero, que reaccionó con alzas de dos dígitos ante la posibilidad de un cambio estratégico que incluiría venta de activos con respaldo de sus principales accionistas. En el Euro Stoxx 50, Deutsche Börse repuntó tras conocerse la oferta sobre Allfunds, mientras que los emisores vinculados a metales preciosos aprovecharon la valorización del oro. En contraste, el sector aeroespacial y de defensa quedó rezagado a medida que crecieron las expectativas de un posible acuerdo de paz entre Rusia y Ucrania. Casos puntuales como Bayer, impulsada por resultados favorables de un ensayo clínico, y ABN Amro, respaldada por un nuevo plan de eficiencia con recorte de costos y personal, ilustran un mercado donde la selección de emisores pesa más que la simple exposición a los índices.
En Asia, el comportamiento fue mixto. El Nikkei 225 avanzó apoyado en datos de actividad mejores de lo previsto y en la percepción de que la política monetaria del Banco de Japón seguirá normalizándose de forma gradual, sin un choque brusco sobre los mercados. En contraste, el Nifty 50 en India y el Hang Seng en Hong Kong registraron correcciones, reflejando toma de utilidades y la sensibilidad de las plazas emergentes asiáticas frente a la disputa comercial y tecnológica entre China, Estados Unidos y Europa. En la práctica, las bolsas de la región actuaron más como un termómetro de la geopolítica y de los flujos globales de riesgo que como un bloque homogéneo, con diferencias claras entre mercados orientados a tecnología, exportadores cíclicos y economías más expuestas a flujos de portafolio.
En Colombia, el mercado accionario se acopló al mejor tono global, pero con una dinámica interna marcada por factores idiosincráticos. El MSCI COLCAP cerró la semana en 2.068,28 puntos, con una ganancia de 1,4%, después de una fuerte corrección inicial de -2,01% el lunes asociada al rebalanceo del índice MSCI COLCAP, que elevó la volatilidad y los volúmenes negociados. Hacia el cierre de la semana, el índice recuperó terreno y llegó a niveles cercanos a 2.073 puntos, encadenando dos jornadas positivas. El flujo de noticias estuvo dominado por Ecopetrol, cuya junta aprobó el Plan Anual de Inversiones 2026 en un rango entre 22 y 27 billones de pesos, destinando cerca de 17,2 billones (alrededor del 70%) a producción de hidrocarburos y unos 7,1 billones (30%) a energías de transición, transmisión, vías y otras inversiones corporativas. Un informe de Citigroup que anticipa potencial de aumento en la producción para 2026 ayudó a estabilizar la percepción de riesgo sobre la compañía. En paralelo, Grupo Argos, a través de su presidente Jorge Mario Velásquez, resaltó la fortaleza financiera derivada de la desinversión de activos en Estados Unidos, lo que abre espacio para nuevas reinversiones estratégicas. En materia de flujos, las especies de Grupo Sura y su preferencial concentraron una parte importante de la negociación junto con ISA, mientras que en el balance semanal destacaron las valorizaciones de PF Davivienda, Celsia y Corficolombiana, frente a retrocesos más marcados en ETB y ajustes menores en Cemargos y Conconcreto.
Renta fija
En Estados Unidos, el mercado de bonos del Tesoro cerró con movimientos moderados en una sesión marcada por la prolongada interrupción operativa en CME, que redujo la liquidez y limitó la actividad en futuros. El ajuste se concentró en el tramo medio de la curva, que lideró las pérdidas y provocó un leve aplanamiento. Sin catalizadores adicionales hacia el cierre, las expectativas de política monetaria permanecieron estables, con los swaps de la Fed consolidando un escenario de recortes acotados para la próxima reunión. Durante la semana, los rendimientos reflejaron datos económicos más débiles —como la caída inesperada de la confianza del consumidor (88,7 frente a 93,4 esperados) y ventas minoristas moderadas— lo que llevó al mercado a incrementar la probabilidad de un recorte de tasas en diciembre. En este contexto, la referencia a 2 años retrocedió alrededor de 1,8 pbs, mientras que los bonos a 10 años y 30 años cayeron cerca de 5 pbs y 4,9 pbs, respectivamente, reafirmando un tono de menor crecimiento esperado.
En Europa, la renta fija tuvo una sesión tranquila, dominada por factores idiosincráticos. Los bunds alemanes retrocedieron ligeramente después de un dato de inflación por encima de lo esperado, lo que moderó la compresión de rendimientos reciente y dejó sin cambios relevantes las expectativas hacia el Banco Central Europeo. En Reino Unido, los gilts cerraron estables tras una semana marcada por la fuerte caída de rendimientos largos y por el ensanchamiento de los spreads de swaps a 30 años, que sugiere una demanda relativamente más sólida por deuda soberana frente a instrumentos derivados. En el cierre semanal, la TIR del bund a 10 años terminó en 2,69% (+1 pb), la del bono español a 10 años se mantuvo en 3,16%, mientras el Treasury a 10 años avanzó hasta 4,02% (+3 pbs).
En Colombia, los TES mostraron un desempeño mixto en medio de un entorno dominado por el ruido fiscal y la volatilidad global. Los rendimientos oscilaron entre –18,6 pbs y +9,3 pbs a lo largo de la curva, con los tramos largos liderando las desvalorizaciones —especialmente el TES 2040— mientras que los segmentos corto y medio registraron valorizaciones más marcadas, destacándose las referencias 2026 y 2034. En términos de pendiente, los spreads mostraron comportamientos divergentes: el 2s10s se comprimió 2,7 pbs, mientras el 5s30s se empinó 3 pbs, reflejando un ajuste técnico más que un cambio estructural en expectativas macro. Los TES UVR presentaron ganancias generalizadas con caídas entre 7,1 y 30 pbs en los rendimientos, lideradas por la referencia 2041, en medio de un mayor apetito por protección inflacionaria.
Durante la semana, la curva TES Tasa Fija evidenció desvalorizaciones importantes en los nodos de largo plazo: noviembre 2040 (+44,1 pbs), julio 2046 (+31 pbs) y enero 2035 (+27,2 pbs), en respuesta a la incertidumbre generada por el estancamiento de la reforma tributaria, la discusión del Plan B de reactivación económica y el riesgo de que el déficit se acerque a 8% del PIB. Este comportamiento se sumó al impacto de la emisión de bonos globales en euros, que aumentó la presión sobre la deuda pública. En contraste, algunos nodos de corto y mediano plazo —como abril 2028 (–17 pbs) y noviembre 2027 (–3,6 pbs)— se valorizaron, en parte por flujos técnicos derivados de la operación de manejo de deuda y recompras por más de USD 4.000 millones.
En el segmento indexado, el UVR marzo 2027 registró una desvalorización de +12 pbs, mientras que referencias como UVR marzo 2041 (–13 pbs) y UVR junio 2049 (–11,3 pbs) mostraron valorizaciones, reflejando la preferencia de los inversionistas por instrumentos de largo plazo que protegen frente a una inflación que se mantiene resistente.
Por flujos, los inversionistas extranjeros continuaron reduciendo su exposición a TES durante noviembre, con ventas netas cercanas a COP 745 mil millones en los primeros 21 días del mes, concentradas en títulos denominados en pesos. Este ajuste fue parcialmente compensado por compras en UVR, y responde a la normalización tras las entradas excepcionales de septiembre asociadas a la ejecución del TRS en francos suizos.
Divisas
El dólar estadounidense completó su peor semana desde julio, presionado por el fuerte repricing hacia un recorte de 25 pbs por parte de la Reserva Federal en diciembre, luego de indicadores laborales más débiles y una caída marcada en la confianza del consumidor. El DXY cerró con una depreciación semanal cercana al 0,7%, estabilizándose alrededor de 99,60 en una sesión de baja liquidez afectada por la interrupción temporal de CME, pero sin lograr recuperar impulso y manteniéndose atrapado en un rango estrecho.
Entre las monedas desarrolladas, la libra esterlina (+1,1%) lideró las apreciaciones, impulsada por un presupuesto fiscal más disciplinado que redujo la percepción de riesgo soberano en el Reino Unido. El euro (+0,8%) también avanzó, aunque su movimiento respondió más a la debilidad del dólar que a factores propios de la Eurozona. En contraste, el franco suizo (–0,6%) corrigió a pesar de datos económicos sólidos, mientras el yen japonés (–0,2%) permaneció estable con sesgo bajista, aun cuando la inflación de Tokio en 2,8% alimentó especulación sobre un posible anuncio de alza de tasas por parte del Banco de Japón. El yuan chino (–0,5%) se depreció ligeramente pese al apoyo continuo del Banco Popular de China, reflejando cautela de los inversionistas ante tensiones geopolíticas y señales mixtas del crecimiento.
En América Latina, la semana mostró una dinámica heterogénea. El real brasileño (–1,3%) retrocedió tras los anuncios del Banco Central de Brasil sobre nuevas subastas de swaps para asegurar liquidez, lo que presionó al mercado cambiario. El peso colombiano (–1,3%) también se debilitó, pese a flujos significativos de dólares desde el Gobierno, lo que sugiere toma de utilidades después de la fuerte apreciación acumulada en 2025. El peso chileno (–1,2%) cayó en un entorno de bajo volumen por el feriado estadounidense, aunque mantuvo soporte gracias al cobre en máximos históricos y al giro dovish en las expectativas sobre la Fed. El peso mexicano (–0,9%) se vio afectado por expectativas mixtas sobre la política monetaria local y persistencia de presiones inflacionarias.
El comportamiento del USD/COP reflejó con claridad esta fragilidad relativa. Tras una semana de movimientos contenidos dentro del rango $3.728 – $3.763, el par retomó presiones alcistas el viernes, cerrando en $3.755 en una sesión de mayor liquidez tras el feriado en EE. UU. El retroceso del COP se alineó con la debilidad generalizada de las monedas andinas, que habían iniciado la semana con un tono favorable por el repricing dovish de la Fed, pero cerraron con un desempeño mixto.
Commodities
El mercado de metales industriales y preciosos cerró la semana con un tono claramente positivo, apoyado por la debilidad del dólar, el repunte en las expectativas de recorte de tasas por parte de la Reserva Federal en diciembre, y un entorno global donde los flujos hacia activos reales recuperaron fuerza.
El cobre extendió su avance y se consolidó como uno de los activos con mejor comportamiento semanal. En la Bolsa de Metales de Londres, los precios se aproximaron a los USD 11.000 por tonelada, con una variación semanal cercana al 2%, impulsados por la demanda asociada a la transición energética y por nuevas proyecciones de déficit de oferta para 2025–2026, según estimaciones de UBS. La recuperación del sector manufacturero asiático y el repunte del apetito por riesgo reforzaron el movimiento.
En los metales preciosos, el oro registró una apreciación marcada, alcanzando niveles cercanos a USD 4.175 por onza, apoyado en la creciente probabilidad de que la Fed adopte una postura más acomodaticia en diciembre. La búsqueda de refugio ante la incertidumbre geopolítica y la corrección en los rendimientos de los Treasuries reforzaron su atractivo. La plata exhibió un comportamiento aún más dinámico, poniendo a prueba nuevamente la resistencia de USD 54, en medio de una fuerte demanda industrial vinculada a tecnologías limpias. UBS revisó al alza su proyección y ahora estima que el metal podría llegar a USD 60 por onza en 2026, respaldado por un mercado crecientemente ajustado.
En el petróleo, la semana estuvo marcada por movimientos moderados pero con una tendencia levemente alcista. El WTI y el Brent cerraron con variaciones semanales de +0,8% y +1,0%, ubicándose alrededor de USD 58,55 y USD 63,20 por barril, respectivamente. El avance fue limitado por la expectativa de que la OPEP+ mantenga sin cambios sus cuotas de producción, mientras los mercados siguen asimilando una producción récord en EE. UU. y señales de potencial sobreoferta en 2026.
La percepción de riesgo geopolítico disminuyó ligeramente ante los avances en las negociaciones entre Estados Unidos, Ucrania y Rusia, lo que ayudó a estabilizar el mercado. Aun así, ambos marcadores completan cuatro meses consecutivos de retrocesos, reflejando un balance global cada vez más holgado.
En el plano local, Ecopetrol confirmó su Plan de Inversiones 2026, con un rango de COP 22–27 billones, destinado a sostener una producción de 730–740 kbped bajo supuestos conservadores de Brent a USD 60. Del total, cerca del 70% se dirigirá a actividades de producción, mientras el 30% restante se orientará a proyectos de transición energética, transmisión y otras inversiones estratégicas.
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