Resumen Ejecutivo
La semana confirmó una fase de transición del ciclo global: crecimiento que se modera sin ruptura, inflación que desciende pero mantiene rigideces y un entorno geopolítico que vuelve a incidir directamente en energía, expectativas y primas de riesgo. En Estados Unidos, el PIB del 4T evidenció desaceleración, mientras el PCE subyacente sostuvo la cautela de la Reserva Federal. El fallo de la Corte Suprema sobre aranceles redujo incertidumbre inmediata, pero la política comercial continúa activa como herramienta económica.
En Europa, la mejora de los PMI —con Alemania retornando a expansión manufacturera— convive con divergencias internas y sensibilidad energética. En Asia, Japón muestra resiliencia manufacturera con tensión fiscal latente, mientras China profundiza su estrategia de diversificación financiera, reduciendo estructuralmente la participación de Treasuries dentro de sus reservas.
En América Latina, México consolida su integración productiva con EE. UU., mientras Brasil enfrenta el límite fiscal de un crecimiento apoyado en tasas elevadas. En Colombia, el crecimiento de 2025 (2,6%) mejoró frente al año previo, pero con una composición dependiente de servicios y gasto público, inversión baja y caída de la IED. Los debates sobre inversiones forzosas, sistema pensional y salario mínimo introducen presión adicional sobre inflación, tasas y prima soberana.
Los mercados reflejaron este entorno: mayor escrutinio sobre la rentabilidad del capex en inteligencia artificial, empinamiento de curvas ante sensibilidad fiscal, dólar firme y energía al alza por tensiones en el Golfo.
La columna de la semana, “Commodities y poder: del shock inflacionario a la reconfiguración del ciclo”, examina la transición estructural en materias primas: energía con sesgo de normalización, metales estratégicos diferenciados y oro fortalecido como activo de reserva en un entorno de fragmentación geoeconómica.
Estados Unidos
La semana comenzó con un mercado interrumpido por el festivo del lunes y terminó dominada por una combinación incómoda para la lectura de política monetaria: señales de moderación del crecimiento, inflación que no se alinea de forma limpia con la narrativa de convergencia y, mientras el frente geopolítico que volvió a activar el canal energético.
El dato que ordenó el debate macro fue el PIB del 4T de 2025, cuya estimación anticipada mostró un avance de 1,4% anualizado (0,4% trimestral), muy por debajo del 4,4% observado en el 3T. La composición es reveladora: el crecimiento se sostuvo en consumo e inversión, con impulso desde propiedad intelectual y equipos de procesamiento de información, mientras el aporte se debilitó por la caída de gasto público y exportaciones. En términos de pulso doméstico, las ventas finales reales a compradores privados avanzaron 2,4%, una lectura consistente con desaceleración, pero no con ruptura.
La inflación, sin embargo, no permitió un mensaje unidireccional. Por un lado, el mercado recibió señales de moderación en el IPC de enero, con la inflación general bajando a 2,4% interanual y la núcleo a 2,5%, mínimos recientes. Ese retroceso fue transversal y, en particular, la desaceleración de servicios por debajo del 3% y la moderación de shelter aportaron el principal efecto arrastre. Por otro lado, el indicador preferido por la Reserva Federal, el PCE, mantuvo una lectura menos complaciente: el PCE subyacente registró un aumento mensual de 0,4% en diciembre (presión de corto plazo), y en términos anuales la métrica se ubicó alrededor de 3%, con una inflación que sigue por encima de la meta del 2%. En otras palabras: los avances en desinflación existen, pero la inercia de servicios y la lectura mensual recuerdan que el riesgo de persistencia no desapareció.
Ese contraste explica por qué el mercado continúa descontando recortes de tasas en 2026, pero sin claridad sobre el punto de partida. La Fed enfrenta el dilema clásico de esta fase del ciclo: crecimiento que pierde velocidad sin deterioro abrupto del empleo, con inflación que baja en términos interanuales pero mantiene episodios de presión mensual. En ese equilibrio, cada publicación de inflación deja de ser “buena noticia” en automático y pasa a ser una prueba de consistencia.
Los indicadores de actividad ofrecieron un mensaje similar, de expansión moderada y frágil. Los PMI se mantuvieron en zona expansiva, pero con enfriamiento: manufactura cerca de 51,2, servicios alrededor de 52,3, y el compuesto en torno a 52,3, afectado por clima y menor dinamismo de pedidos. La confianza del consumidor (Universidad de Michigan) subió a 57,3, mientras las expectativas de inflación se movieron en direcciones opuestas según horizonte: 1 año bajó hacia 3,5%, y 5 años subió cerca de 3,4%, una señal que el mercado suele leer como sensibilidad reputacional del proceso desinflacionario.
En el frente externo, el déficit comercial se amplió más de lo previsto en diciembre hasta –70.300 millones de dólares, por caída de exportaciones y aceleración de importaciones. Este dato importa por dos vías: la aritmética del PIB y, sobre todo, el contexto político en torno a comercio y aranceles, que esta semana volvió al centro del precio de los activos.
La sorpresa de mercado, de hecho, no vino del lado macro sino del institucional. La Corte Suprema concluyó que el presidente excedió sus facultades al imponer aranceles “recíprocos” bajo el marco legal invocado. La reacción inmediata fue un rebalanceo típico de alivio: repunte en renta variable y ajuste en tasas y dólar, no tanto por el impacto arancelario inmediato, sino por lo que el mercado interpretó como reafirmación de los contrapesos institucionales y menor incertidumbre regulatoria en el margen.
Aun así, el mensaje de fondo no es estabilidad definitiva. Tras el fallo, la administración activó otra herramienta legal y elevó el arancel global temporal al 15% por un periodo inicial de hasta 150 días. La decisión reduce el riesgo inmediato asociado a los gravámenes anulados, pero confirma que la política comercial seguirá siendo un factor activo de volatilidad. Cualquier reinstalación de aranceles mantiene abierto el canal inflacionario sobre bienes, con implicaciones directas para las expectativas y el margen de maniobra de la Reserva Federal.
El segundo choque de la semana vino del canal geopolítico. Los reportes sobre un posible ataque limitado contra Irán, sumados a la advertencia de Trump de un plazo de 10 a 15 días para alcanzar un acuerdo, reactivaron el mecanismo habitual: cuando sube la probabilidad de disrupción cerca del Estrecho de Ormuz, el mercado no necesita un bloqueo para ajustar precios, solo necesita que el riesgo sea creíble. El petróleo, en este punto, no es solo energía: es inflación importada, expectativas y, por extensión, restricción monetaria potencialmente más prolongada. Para una economía que ya desacelera, el canal energético vuelve a ser un multiplicador de sensibilidad.
El balance de la semana deja una fotografía nítida de la fase del ciclo: crecimiento moderándose, inflación avanzando pero sin una trayectoria lineal, y mercados que oscilan entre el alivio institucional de los aranceles y el aumento de prima geopolítica. En este entorno, la narrativa de recortes de la Fed se sostiene, pero el mercado exige cada vez más evidencia para adelantarla.
Europa
En la Eurozona, febrero dejó un mensaje de tracción gradual, con una mejora del sentimiento empresarial que se apoya en dos pilares: el retorno de la industria a terreno expansivo y la continuidad de los servicios, aunque a un ritmo más moderado. El PMI compuesto subió a 51,9, con manufacturas en 50,8 y servicios en 51,8, una combinación que sugiere que el punto de inflexión industrial empieza a consolidarse, aun sin convertirse todavía en un motor contundente. El telón de fondo salarial sigue siendo un determinante clave para el BCE: el crecimiento de salarios negociados alrededor de 2,95% al cierre de 2025 aporta resiliencia del ingreso, pero también mantiene vivo el debate sobre persistencia de inflación de servicios, razón por la cual el mercado sigue midiendo con cuidado la ventana de recortes, incluso con la tasa de depósito en 2%.
Alemania fue el centro de gravedad del bloque. El PMI compuesto avanzó a 53,1 desde 52,1, con servicios acelerando a 53,4 y, más importante, manufacturas cruzando el umbral de expansión por primera vez desde mediados de 2022, en 50,7. Esto coincide con señales previas de reactivación de pedidos y con una lectura consistente: no es un boom, pero sí un cambio de régimen desde el estancamiento industrial prolongado. En precios, el IPP alemán cayó –0,6% m/m en enero y –3,0% interanual, una deflación industrial que, dominada por energía, suele anticipar menor presión de costos hacia adelante y refuerza la discusión de política monetaria sobre el grado de restricción real que está imponiendo el BCE.
La asimetría dentro de la Eurozona se mantuvo visible. Mientras Alemania mejora, Francia continúa cerca del umbral de contracción, recordando que el impulso no es homogéneo y que el bloque sigue operando con crecimiento agregado sensible a shocks de confianza y a condiciones financieras. Esa divergencia se vuelve particularmente relevante si la política monetaria entra en fase de ajuste: la transmisión no será simétrica y la economía con menor tracción enfrentará un costo mayor de mantener condiciones restrictivas por demasiado tiempo.
En el Reino Unido, la lectura de corto plazo fue más robusta. El sector privado marcó su mayor expansión en 22 meses, con PMI compuesto en 53,9 (manufacturas 52,0 y servicios 53,9). El consumo también sorprendió al alza: ventas minoristas de enero +1,8% m/m y +4,5% interanual, con un desempeño particularmente fuerte en canales online y categorías discrecionales. Por el lado fiscal, el superávit presupuestario de enero de GBP 30.400 millones y un endeudamiento acumulado de GBP 112.100 millones por debajo de lo proyectado ofrecen una señal de disciplina coyuntural, aunque el mercado suele mirar más la trayectoria estructural que un mes excepcional. La combinación de actividad y consumo firmes, con inflación en moderación relativa, alimenta el mismo dilema que en EE. UU., pero en versión británica: el BoE gana argumentos para recortar sin reactivar presiones de precios, pero lo hará calibrando el riesgo de un rebote en servicios.
En el sur de Europa, España aportó dos señales relevantes. En comercio exterior, 2025 cerró con un deterioro significativo del déficit, que se amplió a alrededor de EUR 57.100 millones (cerca de 3,4% del PIB), con importaciones creciendo bastante más que exportaciones y una caída de ventas a EE. UU. cercana al 8%. En vivienda, las compraventas alcanzaron 714.237 unidades en 2025, el mayor nivel desde 2007, en un entorno de financiación más barata y oferta limitada, un binomio que tiende a sostener precios y a mantener el componente habitacional como foco de sensibilidad social y política económica.
Desde Berlín, el canciller alemán Friedrich Merz advirtió que el mayor riesgo para las economías europeas no es el nivel puntual de los aranceles, sino la persistencia de la incertidumbre comercial. Berlín anticipa una posición coordinada de la Unión Europea frente a Washington, subrayando que la política comercial es competencia comunitaria y no de los Estados miembros, en un momento en el que la estabilidad regulatoria se convierte en un factor determinante para la inversión industrial.
En materia energética, la Unión Europea mantiene su hoja de ruta para eliminar progresivamente las importaciones de gas ruso hacia 2027, consolidando el proceso de diversificación iniciado tras 2022. No obstante, el reemplazo acelerado de suministro ha incrementado la exposición al GNL proveniente de Estados Unidos, lo que introduce un nuevo debate sobre costos energéticos estructuralmente más altos y dependencia geopolítica concentrada. En un bloque donde la industria apenas comienza a recuperar tracción, el precio de la energía sigue siendo una variable crítica para la competitividad y para la trayectoria futura de la inflación.
La activación de reservas estratégicas y las tensiones logísticas asociadas al oleoducto Druzhba en Hungría y Eslovaquia recuerdan que, aun con desinflación industrial, Europa continúa expuesta a episodios de riesgo en el suministro. En un ciclo en el que la política monetaria empieza a debatir el grado óptimo de restricción, los shocks energéticos no necesitan ser permanentes para mover expectativas; basta con que eleven la percepción de fragilidad del equilibrio macro.
Asia
En Japón, la inflación continúa desacelerándose, pero el matiz importa. El IPC de enero se moderó a 1,5% interanual (–0,2% m/m), mínimo desde 2022, mientras la subyacente se ubicó en torno al 2%, alineada con el objetivo del Banco de Japón (BoJ). El alivio proviene principalmente de energía (–5,2%), efecto asociado a subsidios gubernamentales, lo que sugiere un componente transitorio más que un giro estructural del proceso inflacionario.
Sin embargo, la actividad muestra mayor resiliencia que el crecimiento observado en el PIB. El PMI compuesto subió a 53,8, máximo de 33 meses, con manufacturas en 52,8 y servicios en 53,8, acumulando once meses consecutivos en expansión. Los pedidos externos registran el avance más rápido en ocho años, señal de que el sector exportador continúa sosteniendo el ciclo.
El contraste con el PIB es relevante. Tras la contracción del 3T, el 4T apenas creció 0,1% trimestral, dejando el crecimiento de 2025 en 1,1%, reflejo de un consumo y una inversión aún contenidos. En términos nominales, el PIB alcanzó un récord de 662,7 billones de yenes, pero el consumo real permanece por debajo del nivel prepandemia, lo que limita la profundidad de la recuperación.
En el plano fiscal, la administración de Sanae Takaichi ha planteado un giro explícito frente a la austeridad, proponiendo presupuestos plurianuales y mayor inversión en sectores estratégicos como inteligencia artificial, semiconductores y defensa. El riesgo, naturalmente, es fiscal: Japón sigue siendo la economía con mayor relación deuda-PIB del mundo desarrollado, y cualquier relajación debe convivir con un mercado de bonos sensible a cambios de expectativas.
El frente estratégico también gana protagonismo. Tokio acelera su agenda de seguridad ante lo que define como creciente coerción regional, intensificando el rearmamento iniciado en 2023 y revisando reglas de exportación militar. En Asia, la política económica comienza a entrelazarse de forma más visible con la arquitectura de seguridad.
En China, el movimiento relevante no está en el corto plazo de crecimiento, sino en la arquitectura financiera. La participación de los bonos del Tesoro estadounidense dentro de sus reservas ha caído de cerca del 29% en 2011 a alrededor del 7%, reflejando una estrategia deliberada de diversificación y reducción de dependencia del dólar. Parte de esa rotación se canaliza hacia el oro, cuyas reservas oficiales superan las 2.300 toneladas, reforzando un enfoque de blindaje frente a riesgos de sanciones.
El sistema de pagos CIPS continúa expandiéndose como infraestructura alternativa para liquidaciones en renminbi, consolidando una estrategia de soberanía financiera más defensiva que hegemónica. La cuota del RMB en reservas globales sigue siendo limitada (alrededor del 2%), lo que confirma que Beijing prioriza resiliencia antes que convertibilidad plena.
En comercio, la Unión Europea elevó el tono frente a China, cuestionando la asimetría entre acceso a mercado y tratamiento de nación más favorecida. El déficit comercial europeo con China —superior a 350.000 millones de euros— mantiene presión política sobre la relación bilateral, en un momento en que la fragmentación comercial redefine alianzas.
Por su parte, India mantiene uno de los desempeños más sólidos del bloque. El PMI compuesto alcanzó 59,3, con manufacturas en 57,5 y servicios en 58,4, registrando el mayor crecimiento de nuevos pedidos desde noviembre. La economía india sigue consolidándose como uno de los principales polos de expansión dentro de Asia, beneficiándose de relocalización de cadenas productivas y dinamismo interno.
Finalmente, varios gobiernos asiáticos reaccionaron con cautela al nuevo arancel global anunciado por Estados Unidos, evaluando implicaciones legales y comerciales. Más allá del ruido coyuntural, la región continúa operando bajo un entorno de creciente segmentación comercial y competencia estratégica.
México y Brasil
México cerró 2025 consolidándose como el principal socio comercial de Estados Unidos, con exportaciones récord por USD 534.900 millones (+5,8%) y una participación histórica del 15,7% en el mercado estadounidense. Por primera vez, además, México se convirtió en el mayor destino de las exportaciones de EE. UU., que alcanzaron USD 338.000 millones, reflejo de una integración productiva cada vez más profunda bajo el T-MEC y del papel central del país en las cadenas de valor de América del Norte.
Ese posicionamiento adquiere mayor relevancia en el actual contexto comercial. El fallo de la Corte Suprema estadounidense que invalidó buena parte de los aranceles impuestos bajo la IEEPA fue recibido como una señal positiva, pero no eliminó del todo el riesgo. El nuevo arancel global temporal anunciado por la administración Trump introduce un impacto negativo de corto plazo, aunque con matices relevantes: México y Canadá podrían quedar exentos siempre que las mercancías cumplan con las reglas de origen del T-MEC. Aun así, sectores altamente integrados —automotriz, autopartes, electrónica, maquinaria, equipo eléctrico y dispositivos médicos— siguen expuestos, especialmente por sus márgenes estrechos y la necesidad de mantener flujos logísticos continuos. A escala macro, el choque sería más bien transitorio, pero suficiente para generar episodios de volatilidad cambiaria y menor dinamismo industrial en regiones exportadoras si la incertidumbre se prolonga.
Los minerales críticos emergen como un eje estratégico. La Cámara Minera de México proyecta inversiones potenciales por hasta USD 43.000 millones en los próximos seis años, condicionadas a un entorno de mayor certidumbre jurídica, seguridad operativa y reglas claras para permisos ambientales y exploración. México cuenta con ocho de los cincuenta minerales críticos identificados a nivel global, lo que abre una ventana relevante de cooperación con Estados Unidos en el marco del plan bilateral y de la relocalización industrial. Sin embargo, el mensaje del sector es claro: sin reformas regulatorias y sin una alianza efectiva entre Estado e industria, el potencial difícilmente se traducirá en desarrollo productivo sostenido.
En Brasil, el contraste entre indicadores de actividad y fragilidad estructural se mantiene. Mientras algunos sectores, como el financiero y el energético, siguen sosteniendo el crecimiento agregado, la confianza empresarial industrial cayó a 48,2 puntos en febrero, entrando en zona de contracción, y las condiciones actuales del sector productivo descendieron a 43,8, reflejando un deterioro en la percepción operativa de los empresarios. Este desacople anticipa un escenario de crecimiento menos equilibrado.
En el plano macro, el desempeño reciente ofrece cifras que, en apariencia, respaldan al gobierno: crecimiento cercano al 3%, inflación alrededor de 4,3% y desempleo en mínimos históricos. No obstante, el trasfondo fiscal sigue siendo el principal foco de riesgo. El déficit nominal se sitúa cerca del 8,34% del PIB, explicado en gran medida por el servicio de la deuda, mientras la deuda pública bruta podría acercarse al 99% del PIB hacia 2030, muy por encima de la mediana de economías comparables. Este cuadro ha obligado al Banco Central a mantener tasas del 15%, una de las más altas del mundo, con efectos claros de desplazamiento sobre la inversión privada, que se mantiene en torno al 17.1% del PIB.
El debate político interno gira en torno a la sostenibilidad de este modelo. Más allá del gasto social —que no luce desproporcionado frente a pares— los verdaderos lastres aparecen en el sistema de pensiones y en un esquema tributario altamente complejo. El gasto pensional ya representa cerca del 10% del PIB, un nivel comparable al de economías envejecidas, pese a que Brasil mantiene una demografía relativamente joven. Sin reformas profundas, el deterioro fiscal seguirá erosionando la confianza y restando crecimiento potencial.
En este contexto, Brasil busca anclar su estrategia externa mediante alianzas Sur-Sur. El acuerdo reciente con India sobre minerales críticos y tierras raras apunta a reducir la dependencia de China y a asegurar insumos clave para la transición energética y la industria tecnológica. Este movimiento refuerza la lectura de fondo: América Latina no solo reacciona al reordenamiento global, sino que empieza a posicionarse como proveedor estratégico en un mundo de cadenas de suministro más fragmentadas.
Colombia
El DANE confirmó que la economía colombiana creció 2,6% en 2025, una cifra que mejoró frente al débil desempeño de 2024, pero que quedó por debajo del promedio de las expectativas, cercano a 2,8% según sondeos como el de Fedesarrollo. El dato no sorprendió por su magnitud sino por su composición: el crecimiento volvió a descansar en servicios y gasto corriente, mientras la inversión y los sectores transables permanecieron rezagados.
El mayor aporte provino de comercio, transporte, alojamiento y servicios de comida, con 4,6% y una contribución de 0,9 puntos porcentuales. Le siguió administración pública, defensa, educación y salud, con 4,5% y 0,8 pp. En contraste, minas y canteras cayó -6,2% y construcción -2,8%, dos ramas que históricamente anticipan el pulso de la inversión y del ciclo productivo.
En el cuarto trimestre, el PIB avanzó 2,3% interanual, por debajo del consenso de mercado que rondaba el 2,5% y lejos de estimaciones más optimistas que llegaron a hablar de 3%. Más revelador aún fue el crecimiento trimestral ajustado, apenas 0,1%, señal de una economía que cerró el año con menor tracción que la observada en los meses previos.
El debate técnico se concentró en la inversión. Desde distintos centros de análisis —incluido el entorno de Fedesarrollo— se enfatizó que el problema no es solo el nivel de crecimiento, sino su sostenibilidad. La tasa de inversión se habría ubicado alrededor de 16% del PIB, uno de los niveles más bajos en dos décadas. En el cuarto trimestre se reportó una contracción significativa de la formación bruta de capital, y la inversión extranjera directa cerró 2025 con una caída de 14,1%, prolongando la tendencia descendente desde el pico de 2023. En enero de 2026, el ingreso de IED fue cercano a US$480 millones, casi 46% menos que un año atrás.
Este telón de fondo coincidió con un deterioro en las finanzas públicas. El CARF estimó un déficit primario de 3,4% del PIB y un déficit total de 6,3% en 2025, con la deuda bruta del Gobierno Nacional Central en 64,7% del PIB. Aunque el gasto en intereses fue menor a lo programado por operaciones de manejo de deuda, el balance primario continúa mostrando una brecha relevante frente a la meta del Marco Fiscal de Mediano Plazo.
Sobre este contexto emergieron tres debates estructurales.
El primero es el de las inversiones forzosas. La iniciativa del Gobierno plantea ampliar el esquema de obligaciones crediticias más allá de los actuales Títulos de Desarrollo Agropecuario (TDA), obligando a las entidades financieras a canalizar una proporción de los recursos captados hacia líneas definidas como estratégicas, particularmente en el contexto de la emergencia climática y el apoyo a sectores productivos.
El argumento oficial es movilizar crédito sin aumentar impuestos ni recurrir a mayor endeudamiento tradicional. Sin embargo, la reacción del sector financiero fue inmediata. Asobancaria advirtió que imponer cupos obligatorios podría elevar las tasas promedio de colocación entre 50 y 100 puntos básicos, afectar la disponibilidad de crédito para otros segmentos y reducir el crecimiento económico en torno a 0,3 puntos porcentuales. La preocupación central no se limita al costo del crédito: se extiende al riesgo de que los recursos terminen financiando compra de TES u otras necesidades fiscales, desplazando crédito nuevo y alterando la asignación técnica del ahorro.
La discusión no es menor si se considera que el sistema financiero administra cerca de $800 billones en ahorro, distribuidos en millones de cuentas. En un momento en que la inversión privada ya muestra debilidad y la IED cae con fuerza, el diseño y la señal institucional de cualquier intervención sobre el canal de crédito adquieren un peso macroeconómico significativo.
El segundo debate es el del sistema pensional. Fitch Ratings advirtió que el límite propuesto a las inversiones internacionales de las AFP, reduciendo progresivamente la exposición externa desde niveles cercanos al 49% hasta 30%, implicaría una concentración mayor en activos locales, particularmente en TES, que ya representan una proporción significativa de los portafolios. La agencia recordó que los portafolios diversificados internacionalmente han entregado retornos promedio cercanos a 8,5%, frente a retornos cercanos a 3,8% en carteras exclusivamente locales, con mayor volatilidad.
A ello se suma el efecto del incremento del 23% en el salario mínimo sobre las rentas vitalicias. Al estar muchas de ellas indexadas al salario mínimo, el deslizamiento entre salario e inflación incrementa los pasivos actuariales de aseguradoras, obligando a fortalecer reservas técnicas y presionando rentabilidad. Fitch advirtió que las compañías podrían necesitar reforzar capital entre 15% y 20%, en un entorno donde cerca del 75% de las rentas vitalicias están denominadas en salarios mínimos.
El tercer debate es macroeconómico. Oxford Economics proyecta que el aumento del salario mínimo podría impulsar el crecimiento hasta 3,5% en 2026, por encima del consenso cercano a 2,8%, vía un consumo privado que crecería alrededor de 4,8%. Sin embargo, ese estímulo vendría acompañado de mayores presiones inflacionarias: la firma prevé que la inflación, que cerró 2025 en 5,1%, podría subir a 6,3% en 2026.
Ante ese escenario, el Banco de la República enfrentaría un dilema: un mayor dinamismo del consumo con inflación fuera del rango meta. Oxford anticipa que la tasa de política podría incrementarse hasta 10,5%, incluso con proyecciones de mercado que no descartan niveles cercanos a 12%. El impulso vía ingreso laboral podría convertirse en endurecimiento monetario, con impacto directo sobre crédito, inversión y costo de financiamiento del Estado.
En simultáneo, la firma proyecta un déficit fiscal de 7,1% del PIB en 2026, superior al objetivo oficial, y advierte que la estabilización de la deuda en torno a 64% del PIB dependerá de una consolidación primaria bajo la próxima administración. El ciclo electoral de 2026 aparece así como variable determinante para el perfil crediticio y la prima de riesgo soberano.
En el frente externo se tensionó. El déficit comercial de 2025 alcanzó US$16.377 millones, con importaciones por US$70.502 millones y una mayor dependencia de manufacturas provenientes de China, que representó alrededor del 27,5% del total importado. El presidente Gustavo Petro planteó la necesidad de corregir el déficit bilateral con China a través de una mayor diversificación exportadora y mayor inversión en energías limpias, en un contexto en el que las exportaciones siguen concentradas en hidrocarburos.
En consumo, el arranque de 2026 mostró matices. El gasto de los hogares en enero fue cercano a $101,01 billones, con crecimiento nominal de 8,03%, pero un avance real más moderado, de 2,54%, en un entorno de inflación anual alrededor de 5,35%. El crédito siguió creciendo (cerca de 20,1% anual), con tarjetas y consumo como aceleradores, pero esa dinámica suele convivir con un límite: el endeudamiento acumulado termina imponiendo prudencia, incluso en una economía donde el consumo de los hogares han venido sosteniendo la actividad ante la debilidad de la inversión.
Renta Variable
De la euforia tecnológica al escrutinio del capital
La conversación del mercado ya no gira en torno a si la inteligencia artificial es una burbuja. Esa etapa quedó atrás. La cuestión actual es más incómoda: qué modelos de negocio pueden quedar desplazados y cuánto tiempo tardará en justificarse el volumen extraordinario de inversión que las grandes compañías están destinando a infraestructura, centros de datos y capacidad de cómputo.
El ajuste reciente fue sintomático. La presión no se limitó a compañías de semiconductores o software; se extendió a aseguradoras, financieras y otros sectores con exposición indirecta a la disrupción tecnológica. Tampoco fue un movimiento selectivo basado en resultados trimestrales. La corrección tuvo rasgos de desarme de posiciones, con ventas que alcanzaron incluso activos tradicionalmente desconectados del ciclo tecnológico, como metales preciosos y criptoactivos.
Cuando la caída es transversal, el mercado suele estar reaccionando más a condiciones financieras que a fundamentos micro. En un entorno global caracterizado por elevados niveles de apalancamiento, cualquier cambio en narrativa o expectativa de tasas puede activar reducción de riesgo acelerada. Las ventas dejan de ser estratégicas y pasan a ser mecánicas.
En ese contexto vuelve a ganar relevancia Japón. Durante años, los diferenciales de tasas y la debilidad estructural del yen convirtieron al país en una fuente de financiamiento global. El llamado carry trade permitió apalancar posiciones en activos externos a bajo costo. Sin embargo, el fortalecimiento reciente del yen y la posibilidad de ajustes adicionales en la política monetaria japonesa alteran ese equilibrio. Si las rentabilidades domésticas continúan subiendo, el incentivo a financiar posiciones globales desde Tokio pierde atractivo. Ese cambio no es menor en un momento en que Estados Unidos debe refinanciar volúmenes significativos de deuda y compite por el capital internacional.
Disrupción estructural o escepticismo sobre rentabilidad
Conviven dos narrativas.
La primera es tecnológica: la IA alterará segmentos completos y los inversores están descontando disrupción antes de que los márgenes se ajusten.
La segunda es financiera: cuestiona si el capex masivo de gigantes como Amazon, Meta, Microsoft o Alphabet generará retornos proporcionales en el corto plazo. El mercado oscila entre ambas. Cuando el flujo de caja futuro es incierto y el costo de capital se mantiene elevado —tras unas minutas del FOMC que reflejan poca prisa por recortar tasas— los múltiplos se vuelven más sensibles al escepticismo.
Geopolítica y política monetaria
La semana estuvo marcada por el feriado de President’s Day en EE. UU. y el Año Nuevo Lunar en China, reduciendo liquidez. Las minutas del FOMC reforzaron la idea de una Reserva Federal paciente, lo que retrasó las expectativas de recortes hasta horizontes más lejanos. El dólar se apreció frente al euro y el yen, reflejando ajuste en el diferencial de tasas.
Al mismo tiempo, las tensiones entre Estados Unidos e Irán impulsaron el Brent por encima de 71 USD, mientras el oro volvió a máximos recientes. La combinación de riesgo geopolítico e inflación persistente introduce una capa adicional de volatilidad en múltiplos y primas de riesgo.
Desempeño regional
En Europa, los principales índices cerraron la semana con balance positivo. El CAC 40 destacó con avances impulsados por lujo y materiales, mientras el IBEX 35 avanzó apoyado en banca. Empresas como Air Liquide, LVMH y Hermès lideraron el desempeño.
En Estados Unidos, el S&P 500 cerró en 6.906 puntos (+1,0% semanal), el Nasdaq en 22.886 puntos (+1,5%) y el Dow Jones con un avance más moderado. El fallo de la Corte Suprema contra aranceles amplios propuestos por la administración Trump redujo una fuente transversal de incertidumbre comercial, favoreciendo el apetito por riesgo. No obstante, el tono monetario restrictivo y la geopolítica limitaron la expansión de múltiplos.
En Colombia, el MSCI COLCAP cerró alrededor de 2.417 puntos, con valorización semanal cercana al 2%, apoyado en el canal petróleo y en la lectura del PIB de 2025 como referencia para utilidades de 2026. Ecopetrol anunció reservas probadas por 1.944 millones de barriles equivalentes, reemplazando el 121% de su producción, lo que concentró flujo y negociación. Movimientos corporativos como la readquisición de acciones de Cementos Argos y anuncios de dividendos de Terpel también aportaron dinamismo.
Europa vs. Estados Unidos
Se amplía la divergencia. Las bolsas europeas continúan marcando récords, apoyadas en sectores tradicionales y múltiplos relativamente más bajos. Wall Street, en cambio, alterna avances y retrocesos con una dispersión sectorial pronunciada. Empresas vinculadas a comercio minorista como Walmart mostraron cautela en proyecciones, mientras que nombres asociados a ciberseguridad enfrentaron presión tras el lanzamiento de nuevas herramientas basadas en IA.
La transición de la AI-foria a la AI-fobia no implica el fin del ciclo tecnológico. Implica que el mercado exige ahora visibilidad en retornos, disciplina en capex y claridad en monetización. Mientras esa evidencia se consolida, la volatilidad seguirá siendo un componente estructural del panorama accionario global.
Renta Fija
La renta fija volvió a recordar que no es un activo pasivo. La semana estuvo marcada por ajustes en rendimientos, cambios de pendiente y una sensibilidad creciente al frente fiscal, tanto en mercados desarrollados como en Colombia.
Colombia: oferta, expectativas y prima
El mercado de TES tasa fija registró desvalorizaciones relevantes, con un ajuste promedio cercano a 44 puntos básicos y un claro empinamiento de la curva. El tramo corto y medio concentró presión, mientras el largo volvió a incorporar cautela estructural. El Ago-26 fue uno de los más castigados, en contraste con referencias intermedias que mostraron mayor estabilidad.
En TES UVR, el movimiento fue más contenido, alrededor de 11 pb en promedio, con valorizaciones puntuales en nodos específicos. La liquidez fue reducida, con menor profundidad en pantalla y operaciones concentradas en referencias líquidas.
El trasfondo no fue técnico sino macrofinanciero.
Primero, el ajuste en los Treasuries, que elevó la tasa libre de riesgo global.
Segundo, la expectativa de que la tasa terminal del Banco de la República se acerque a 11,75%, en un entorno donde el aumento del salario mínimo presiona expectativas de inflación y obliga a recalibrar la senda monetaria.
Tercero, la ampliación de la prima de riesgo, visible en CDS y en el tramo largo de la curva, en medio del debate sobre crédito dirigido e inversiones obligatorias.
Cuarto, el incremento del saldo de deuda. El stock de TES se ubicó alrededor de COP$741 billones, con un aumento mensual cercano a COP$14 billones, impulsado por adjudicaciones en COP y UVR y por operaciones convenidas de magnitud significativa.
La absorción de oferta ha descansado en bancos, AFP y flujos extranjeros. La capacidad existe; la pregunta es a qué nivel de tasa y con qué prima estructural.
Estados Unidos: fiscal y Fed en tensión controlada
En Estados Unidos, los Treasuries se movieron al alza en rendimientos, en promedio cerca de 5 pb, con mayor presión en la parte corta. El bono a 10 años gravitó alrededor de 4,08%-4,09%, mientras el 30 años avanzó hacia 4,7%, configurando un leve empinamiento.
Las minutas del FOMC reforzaron la idea de una Reserva Federal sin urgencia por recortar tasas. La inflación no ha cedido con la contundencia necesaria y los datos de actividad muestran una economía que no pierde dinamismo. A ello se sumó el fallo de la Corte Suprema que anuló aranceles amplios bajo la ley IEEPA, introduciendo incertidumbre sobre ingresos fiscales y potencial necesidad de mayor emisión.
El mercado reaccionó con volatilidad intradía, pero el mensaje final fue más sobrio: rendimientos cerca de máximos recientes y una curva que incorpora tanto prudencia monetaria como ruido fiscal.
En el mercado de Treasuries también pesa un ajuste estructural en la composición de la demanda externa. Las posiciones chinas en bonos del Tesoro estadounidense han venido reduciéndose de manera sostenida en los últimos años. Más allá del volumen absoluto, el dato relevante es que el peso de los Treasuries dentro de las reservas totales de China cayó desde aproximadamente 29% en 2011 a cerca de 7% en la actualidad.
En un contexto de emisión constante de nueva deuda por parte de Estados Unidos, esta reducción refleja una estrategia deliberada de diversificación y menor dependencia del dólar como activo central de reserva.
Europa: ajuste externo, fundamentos estables
La deuda europea replicó parcialmente el movimiento estadounidense, aunque con una dinámica más plana. El Bund a 10 años se mantuvo cerca de 2,74%, con leves movimientos en el tramo corto. En Italia y Francia los cambios fueron marginales y el diferencial BTP-Bund permaneció estable, señal de que no hubo deterioro en riesgo periférico.
El mercado europeo operó más por arrastre externo y posicionamiento que por cambios estructurales en fundamentales. La atención se traslada ahora a la oferta primaria y a los próximos datos macro que podrían redefinir expectativas sobre el ritmo de relajación del BCE.
Divisas
El mercado cambiario volvió a alinearse con la renta fija: dólar firme, monedas desarrolladas bajo presión y emergentes con volatilidad elevada.
El peso colombiano (COP) se depreció 1,7% en la semana y cerró en $3.717, pese al avance del petróleo. El movimiento respondió principalmente a la revaluación global del dólar y al aumento de la prima de riesgo local. La dinámica fue clara: el USD/COP llegó a marcar mínimos intradía cercanos a $3.667, pero revirtió con fuerza hasta cerrar en nuevos máximos recientes, confirmando que el impulso alcista sigue activo, aunque con menor volumen que en jornadas previas.
El dólar, medido por el DXY, registró una valorización semanal cercana a 0,9%, finalizando alrededor de 97,8. La semana estuvo marcada por alta volatilidad intradía tras el fallo de la Corte Suprema de EE. UU. que anuló aranceles globales bajo poderes de emergencia. Inicialmente el dólar cedió terreno, pero el movimiento fue contenido. Un dato de inflación subyacente del consumo por encima de lo esperado y la lectura de resiliencia en la economía estadounidense reforzaron la cautela de la Reserva Federal y sostuvieron el sesgo favorable al dólar.
Aunque el PIB del cuarto trimestre sorprendió a la baja, el mercado lo interpretó como un resultado influido por factores transitorios. La narrativa dominante siguió siendo la divergencia monetaria: una Fed sin urgencia por recortar frente a bancos centrales europeos y británicos que enfrentan mayor presión para flexibilizar.
Entre monedas desarrolladas, el yen (JPY) se depreció alrededor de 1,5%, ubicándose en la zona de 155 por dólar, en un entorno de crecimiento japonés más débil de lo esperado en el cuarto trimestre. La libra esterlina (GBP) cayó cerca de 1,1%, cerrando alrededor de 1,3496 (GBPUSD), en medio de expectativas de recorte de tasas por parte del Banco de Inglaterra, tras un aumento en la tasa de desempleo.
En América Latina, el efecto del fallo judicial en EE. UU. generó un alivio inicial, pero fue transitorio. La región mostró desempeño mixto, mientras el caso colombiano evidenció mayor direccionalidad. El peso mantiene alta sensibilidad al dólar global y suma factores domésticos que amplifican los movimientos.
El comportamiento semanal dejó al USD/COP en extensión alcista, en línea con un DXY firme y con una percepción de riesgo local más elevada.
Commodities
La semana estuvo dominada por energía y por el regreso explícito del riesgo geopolítico al precio.
Petróleo
El petróleo registró un avance significativo entre el lunes 16 y el viernes 20 de febrero. El WTI subió aproximadamente 5,6%, cerrando cerca de USD 66,39 por barril, mientras el Brent avanzó alrededor de 5,8%, hasta USD 71,70.
El movimiento respondió principalmente a la escalada de tensiones entre Estados Unidos e Irán, que elevó la prima de riesgo geopolítico ante eventuales disrupciones en el Golfo Pérsico. El foco del mercado volvió a situarse en el Estrecho de Ormuz, un punto estratégico para el tránsito de crudo global. La narrativa de posible presión militar y el endurecimiento del discurso desde Washington incrementaron la cobertura táctica en energía.
El repunte se dio en un entorno de menor liquidez relativa por cierres parciales en Asia, lo que amplificó movimientos. El diferencial entre referencias podría ajustarse posteriormente por factores logísticos y regionales, pero el impulso de la semana fue claramente político.
Metales
Los metales preciosos e industriales mostraron comportamientos divergentes.
El oro avanzó alrededor de 1,0%, ubicándose en torno a USD 5.094 por onza, sostenido por demanda de refugio en un entorno de mayor incertidumbre geopolítica y volatilidad intradía. La presión sobre el riesgo global reforzó el posicionamiento defensivo.
La plata destacó con un avance cercano a 8,7%, hasta aproximadamente USD 84,2, reflejando la misma dinámica de flujos hacia refugio, aunque con mayor beta relativa.
En contraste, el cobre registró un incremento más moderado, cercano a 1,2%, alrededor de USD 593,5, aunque con señales de desaceleración en el impulso. El enfriamiento estacional de la demanda física en China durante el Año Nuevo Lunar, junto con inventarios más elevados y precios previamente tensionados, moderó la tracción en el metal industrial.
Productos agrícolas
En agrícolas, el cacao prolongó su corrección ante perspectivas de mejora en la oferta en África occidental y señales de demanda más contenida.
En Colombia, el mercado del café reflejó la combinación entre cotización internacional y tasa de cambio. La Federación Nacional de Cafeteros reportó para el viernes 20 de febrero un precio interno de referencia de aproximadamente COP 2.135.000 por carga de 125 kg de pergamino seco FR 94, frente a COP 2.120.000 el día previo. La pasilla se mantuvo en COP 10.000 por kilogramo.
El ajuste interno estuvo influenciado tanto por la dinámica del contrato internacional como por el comportamiento del dólar, variables que siguen determinando el ingreso efectivo del productor.
La semana, en conjunto, mostró un mercado de materias primas más sensible a factores políticos que a fundamentales estrictamente de oferta y demanda, con energía y metales preciosos liderando los movimientos.
Commodities y poder: del shock inflacionario a la reconfiguración del ciclo
El más reciente Commodity Markets Outlook – October 2025 del World Bank Group proyecta que el índice amplio de materias primas podría registrar una caída cercana al 7% en 2025 y un ajuste adicional de magnitud similar en 2026, completando cuatro años consecutivos de corrección tras el pico de 2022. La energía lidera el descenso, mientras metales estratégicos y oro siguen trayectorias diferenciadas.
No es un dato menor. Es una señal de transición de ciclo.
Entre 2021 y 2022, el mundo enfrentó un shock simultáneo de oferta, guerra, disrupciones logísticas y expansión monetaria previa. El resultado fue inflación global en máximos de cuatro décadas. Hoy el escenario es distinto. La energía muestra un sesgo bajista estructural por mayor oferta y menor impulso de demanda. El Brent proyectado en torno a USD 60 hacia 2026 no sugiere escasez, sino equilibrio con disciplina.
Para las economías desarrolladas, este ajuste facilita la convergencia inflacionaria y reduce presión sobre bancos centrales. Para las economías exportadoras, en cambio, el entorno es más exigente: menores ingresos extraordinarios obligan a una lectura fiscal prudente. En países como Colombia, el precio del crudo deja de ser un impulsor automático de ingresos y pasa a exigir mayor disciplina fiscal.
Pero la normalización no implica estabilidad absoluta. El informe muestra una divergencia relevante: mientras la energía corrige, los metales vinculados a electrificación, infraestructura eléctrica y centros de datos conservan resiliencia. No responden únicamente al ciclo industrial tradicional, sino a una transición tecnológica que redefine cadenas de valor. El cobre, el aluminio y otros minerales críticos se convierten en activos estratégicos en un mundo donde política industrial y seguridad económica pesan tanto como oferta y demanda.
El oro, por su parte, actúa como termómetro silencioso de fragmentación. Las compras sostenidas de bancos centrales reflejan una búsqueda de diversificación de reservas en un entorno de mayor tensión geopolítica y menor cooperación multilateral. No es especulación; es cobertura institucional.
El actual entorno de política económica en Estados Unidos, caracterizado por mayor activismo comercial y énfasis en soberanía energética, se ha consolidado como un factor estructural de volatilidad. No modifica la trayectoria general del ajuste proyectado por el Banco Mundial, pero sí eleva la sensibilidad del mercado a decisiones ejecutivas y comerciales.
La lectura es de fondo, no de coyuntura.
El ciclo de shock inflacionario por materias primas quedó atrás. Lo que emerge es una fase más compleja: energía con sesgo moderado, metales estratégicos diferenciados, alimentos sensibles a clima y política comercial, y activos refugio fortalecidos por incertidumbre geopolítica.
Los precios ya no se mueven exclusivamente por expansión económica. Se mueven por transición energética, rivalidad tecnológica, disciplina fiscal y decisiones políticas.
El comportamiento de los commodities hoy no puede interpretarse solo desde la oferta y la demanda; responde también a transformaciones estructurales del sistema económico global.
Fuente: World Bank Group, Commodity Markets Outlook, October 2025.
Nota del Autor
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