Resumen Ejecutivo
La semana estuvo marcada por una clara divergencia entre flujos financieros y fundamentos macro, con mercados internacionales reaccionando a señales de moderación inflacionaria en Estados Unidos y a un menor riesgo geopolítico, mientras en Colombia los movimientos estuvieron dominados por factores idiosincráticos, principalmente fiscales y de financiamiento.
En el plano internacional, los datos de inflación en EE. UU. reforzaron las expectativas de recortes de tasas en 2026, favoreciendo activos de riesgo de forma selectiva y apoyando a los metales preciosos e industriales. Al mismo tiempo, el petróleo corrigió ante señales de sobreoferta y una reducción de la prima geopolítica, mientras los mercados accionarios mostraron desempeños mixtos, con liderazgo del sector tecnológico.
En Colombia, el foco se desplazó hacia el frente fiscal y financiero. La rebaja de la calificación soberana, el debate sobre la emergencia económica y la venta directa de TES a un inversionista extranjero definieron el tono de los mercados. Esta operación generó un choque de flujos significativo que fortaleció al peso colombiano y dio soporte a la renta fija local, pese a un entorno de elevada incertidumbre institucional. La política monetaria permaneció en pausa, con un Banco de la República cauteloso ante riesgos inflacionarios y fiscales.
El cierre del año deja un mensaje transversal: más allá del desempeño reciente de los mercados o de los escenarios de crecimiento para 2026, el nuevo ciclo estará definido por restricciones fiscales, financieras y políticas cada vez más vinculantes. En ese contexto, el debate económico entra en una fase menos marcada por estímulos y más condicionada por decisiones estructurales y por la reducción progresiva del margen de maniobra.
Estados Unidos
La semana posterior a la decisión de la Reserva Federal dejó un mensaje coherente, aunque con un nivel inusual de “ruido” estadístico asociado al cierre del gobierno: el mercado laboral se mantiene relativamente estable, la inflación continúa moderándose y el consumo no cede de forma relevante. En esa combinación, el banco central encuentra espacio para sostener una postura paciente, elevando el umbral de evidencia que necesitaría para retomar recortes de tasas antes de mediados de 2026, salvo un deterioro claro y persistente del empleo. La lectura de Oxford Economics refuerza esa interpretación: los datos recientes no cambian el diagnóstico, pero sí subrayan que el ciclo se está reequilibrando de manera gradual y con mediciones que requieren prudencia.
En el frente laboral, las solicitudes iniciales de desempleo siguieron dominadas por distorsiones estacionales, pero el nivel agregado continúa siendo consistente con condiciones relativamente estables. Las solicitudes iniciales cayeron a 224.000 en la semana terminada el 13 de diciembre, con un promedio móvil de cuatro semanas alrededor de 217.500, apenas por encima de 2024. Esa resiliencia contrasta con anuncios de despidos que todavía no se reflejan de forma clara en los reclamos, un recordatorio de que no todo despido termina en solicitud efectiva por indemnizaciones, transiciones rápidas o restricciones de elegibilidad. Las solicitudes continuas subieron a 1,897 millones (semana del 6 de diciembre), en un rango que sugiere contratación lenta más que una ruptura abrupta del mercado laboral. Un punto aparte lo aportó el segmento federal: repuntaron las solicitudes vinculadas a empleados del gobierno, consistente con el rezago del ajuste de personal y reclamaciones asociadas a salidas previas.
El reporte de nóminas confirmó una dinámica parecida: más estabilidad que fortaleza, y más moderación que deterioro. En noviembre, las nóminas no agrícolas aumentaron 64.000 empleos, superando expectativas, luego de una caída en octubre influida por la contracción del empleo público durante el cierre. Ajustando por ese efecto, la creación de empleo privado luce saludable: el empleo del sector privado avanzó en torno a 69.000 en noviembre y 52.000 en octubre, con un promedio reciente que todavía supera la tasa “de equilibrio” estimada por Oxford Economics. Sin embargo, el debate técnico es central: existe una probabilidad material de sobreestimación en las nóminas por efectos del modelo estadístico de nacimientos y muertes de empresas, por lo que el mercado, y la propia Fed, operan con cautela frente a revisiones potenciales. La tasa de desempleo subió hacia 4,6%, un movimiento parcialmente explicado por el aumento de la fuerza laboral y métricas afectadas por el proceso de recolección de datos tras el cierre, más que por un deterioro homogéneo del empleo. En salarios, el termómetro es favorable para la Fed: las ganancias horarias crecieron 0,1% mensual y alrededor de 3,5% interanual, un ritmo compatible con una inflación objetivo del 2% si la productividad acompaña.
En inflación, el IPC de noviembre sorprendió a la baja: 2,7% interanual en el índice general y 2,6% en la medida subyacente, con avances mensuales contenidos. La desinflación se explicó en buena parte por la moderación de servicios y, sobre todo, por un componente de vivienda inusualmente débil, que representa una porción decisiva del IPC subyacente. Aquí el matiz es crucial: la falta de datos de octubre y los ajustes metodológicos del BLS pueden haber amplificado la señal de corto plazo, en particular en algunas áreas geográficas donde las rentas medidas incluso habrían caído. Aun así, más allá del ruido, hay mensajes estructurales que sí parecen más duraderos: la presión de bienes asociada al traslado de aranceles muestra señales de agotamiento, la inflación de bienes subyacentes habría alcanzado un techo y el escenario base apunta a que la inflación subyacente continúe descendiendo durante 2026, apoyada por el rezago con que los precios de la vivienda se transmiten a alquileres y al OER.
El consumo, por su parte, mantiene el pulso. Las ventas minoristas generales se estancaron en octubre, pero casi por completo por la caída en vehículos tras el fin de un incentivo fiscal; excluyendo autos, el avance fue sólido y consistente con un crecimiento del consumo real cercano a 2% anualizado en el cuarto trimestre. Se observó fortaleza en categorías tradicionales y un repunte en ventas no presenciales, posiblemente asociado a adelanto de compras navideñas y una sensibilidad mayor a precios ante el riesgo de ajustes por aranceles. Persisten señales de enfriamiento en rubros ligados a vivienda, como materiales de construcción, reflejando que el canal inmobiliario sigue siendo un freno. En contraste, el efecto riqueza continúa impulsando el gasto de los hogares de mayores ingresos y patrimonio, con un mercado accionario que sostiene el segmento más discrecional del consumo agregado.
En expectativas, el dato final de la Universidad de Michigan mostró una mejora de la confianza a 52,9 en diciembre, aunque por debajo de lo esperado, en un contexto donde la inflación acumulada desde la pandemia sigue pesando más en la psicología del consumidor que la tasa anual actual. Las expectativas de inflación a cinco años cedieron a 3,2%, una señal útil para la Fed, aunque insuficiente por sí sola para anticipar un giro inminente: el banco central parece más concentrado en preservar la estabilidad del empleo en un entorno donde las series de hogares, la medición de inflación y parte de las estadísticas de actividad aún están “contaminadas” por el episodio del cierre del gobierno.
Europa
La coyuntura europea continúa marcada por tensiones simultáneas en los planos económico, fiscal e institucional. En octubre, el superávit de la balanza por cuenta corriente de la Eurozona se amplió hasta 25.700 millones de euros, superando ampliamente las expectativas del mercado y mostrando un crecimiento interanual del 7,1%. El dato confirma que el bloque mantiene una posición externa sólida, apoyada en la contención de importaciones y en un sector exportador que, pese al débil crecimiento interno, sigue aportando estabilidad macroeconómica agregada.
Ese soporte externo contrasta con el deterioro persistente del clima de confianza. En diciembre, la confianza del consumidor de la Eurozona retrocedió hasta -14,6 puntos, un registro inferior al esperado y consistente con un entorno en el que los hogares continúan priorizando el ahorro frente al gasto. La moderación de la inflación no ha sido suficiente para recomponer expectativas, en un contexto donde pesan la incertidumbre fiscal, la fragmentación política y la percepción de fragilidad económica a mediano plazo.
En Alemania, los indicadores refuerzan la lectura de debilidad interna y ausencia de presiones inflacionarias. El índice de precios de producción de noviembre se mantuvo sin cambios en términos mensuales y profundizó su contracción interanual hasta -2,3%, confirmando que los costos industriales siguen ajustándose a la baja y que no hay señales de transmisión inflacionaria desde el lado de la oferta. En paralelo, el índice de confianza del consumidor GfK para enero cayó hasta -26,9 puntos, su nivel más bajo desde abril de 2024. El deterioro respondió a una caída en las expectativas de ingresos y a una menor disposición al consumo, pese a una ligera mejora en las expectativas económicas, una combinación que refleja cautela estructural más que un shock puntual.
En el Reino Unido, con una decisión dividida de 5 votos contra 4, la autoridad monetaria británica redujo los tipos de interés en 25 pb, situándolos en el 3,75%. Esta medida responde a la compleja tarea de armonizar una economía con escaso crecimiento y un mercado de trabajo en desaceleración, frente a una inflación que, aunque disminuye, permanece superior a la meta establecida.
Por otro lado, el consumo aportó señales similares de debilidad. En noviembre, las ventas minoristas moderaron su caída mensual a -0,1%, lejos del crecimiento esperado por el consenso, incluso en un periodo marcado por las promociones del Black Friday. La expectativa de un aumento de impuestos en el nuevo presupuesto ha comenzado a afectar el comportamiento de los hogares, elevando el riesgo de que el consumo no logre aportar un impulso relevante al cierre del año si la campaña navideña no sorprende al alza.
En Francia, el foco se desplazó con fuerza hacia el frente fiscal e institucional. El Gobierno reconoció que no logrará aprobar el presupuesto antes de finalizar el año, tras fracasar las negociaciones entre la Asamblea Nacional y el Senado. El escenario obliga a plantear una prórroga parcial de las cuentas vigentes mientras continúan las consultas políticas, prolongando la incertidumbre sobre la trayectoria fiscal de 2026. El bloqueo refleja no solo la dificultad para alcanzar consensos presupuestarios, sino también las tensiones internas generadas por concesiones previas en materia social y por la resistencia de sectores partidarios de un ajuste más severo del gasto.
A nivel comunitario, los líderes europeos iniciaron el debate sobre el presupuesto plurianual 2028–2034, con el objetivo de alcanzar un acuerdo antes de finales de 2026. La propuesta de la Comisión introduce un cambio sustancial en la arquitectura presupuestaria, con la creación de grandes fondos integrados que agruparían partidas históricas como agricultura, cohesión, migración y pesca, y una mayor centralización de la gestión en manos de los gobiernos nacionales. La discusión ha reabierto tensiones entre flexibilidad fiscal, prioridades estratégicas —como competitividad y defensa— y el temor a recortes en políticas tradicionales, en un contexto de creciente presión social y política.
En el ámbito financiero, la Autoridad Bancaria Europea volvió a poner sobre la mesa la fragmentación de los mercados de capitales como uno de los principales frenos a la competitividad del sistema bancario europeo frente a Estados Unidos. La insistencia en la necesidad de simplificación regulatoria, sin relajar los estándares prudenciales, refleja el reconocimiento de que el exceso de burocracia y la superposición normativa limitan la capacidad de escala, innovación y asignación eficiente de capital dentro de la Unión.
Las tensiones geopolíticas y el diseño de las sanciones continúan siendo otro eje relevante. El debate en torno al uso de activos rusos congelados, la ampliación del endeudamiento conjunto europeo y la reinterpretación de los Tratados ha expuesto fricciones profundas sobre el respeto al Estado de derecho y los límites institucionales de la integración fiscal. Al mismo tiempo, la eficacia de las sanciones económicas sigue siendo cuestionada, particularmente en sectores sensibles como los fertilizantes, donde Europa enfrenta un dilema entre objetivos geopolíticos, seguridad alimentaria y estabilidad social, con agricultores presionados por altos costos, precios agrícolas más bajos y una política climática que encarece la producción local.
Asia
La información de actividad de noviembre confirma que China llegó al tramo final del año con una desaceleración más amplia de lo que sugería la narrativa de la economía “en K”. El deterioro es visible, primero, en el consumo: el crecimiento de las ventas minoristas cayó a 1,3% interanual, desde 2,9% en octubre y 3,4% en el tercer trimestre, un registro que no solo es débil, sino que además se ubica en un nivel que, por su magnitud, sugiere un freno de la demanda interna de carácter más estructural que transitorio. La pérdida de tracción del gasto resulta aún más relevante al observar que fue generalizada por categorías, incluso después de ajustar por efectos de base asociados al adelanto del gasto festivo.
En la oferta, el panorama acompaña la desaceleración, aunque con matices. La producción industrial moderó su crecimiento a 4,8% interanual (desde 4,9% en octubre y 5,8% en el tercer trimestre), marcando el ritmo más lento desde el verano de 2024. La manufactura avanzada continúa superando al resto —automóviles, maquinaria especializada y segmentos de alta tecnología—, pero con un claro enfriamiento: el crecimiento que había estado cerca de 12% interanual hacia marzo se ha moderado hacia niveles alrededor de 8%, lo que indica que el motor que compensaba la debilidad de los sectores tradicionales también está perdiendo impulso.
La inversión es el punto más frágil del cuadro. La inversión en activos fijos acumulada hasta noviembre profundizó su caída a -2,6% interanual (desde -1,7%), un mínimo histórico, con señales de contracción tanto en el segmento estatal como en el privado. La inversión privada muestra un deterioro particularmente marcado: caída en construcción, contracción en servicios y pérdida de dinamismo en manufactura, donde el crecimiento se redujo hacia apenas 1,6% interanual. Aquí emerge una tensión central: el esfuerzo de Pekín por contener excesos de competencia y márgenes comprimidos mediante la agenda de “anti-involución” endurece el marco regulatorio justo cuando el sector privado requiere mayor visibilidad y rentabilidad esperada para retomar decisiones de inversión.
El sector inmobiliario sigue siendo el principal lastre. La inversión inmobiliaria total se contrae cerca de -15,9% interanual, mientras el financiamiento a desarrolladores continúa drenándose y las medidas adoptadas han sido, en la práctica, incrementales. Los precios de la vivienda siguen cayendo, con mayor debilidad en viviendas usadas de ciudades de primer nivel, y los inicios de vivienda permanecen sin señales claras de piso, en niveles cercanos al 27% de los máximos de 2021. A diferencia de ciclos anteriores, el mecanismo de estabilización temprana de los inicios no parece estar operando, prolongando el impacto negativo sobre la confianza y la demanda doméstica.
En contraste, el frente externo volvió a funcionar como válvula de escape. En noviembre, las exportaciones repuntaron 5,9% interanual en dólares, con un soporte relevante asociado a precios unitarios más bajos —la caída acumulada de precios de exportación desde marzo ronda 8%— y a la capacidad de China de sostener volumen en segmentos de manufactura avanzada. Las importaciones aumentaron 1,9% interanual, un resultado consistente con una demanda interna vacilante y con un patrón de comercio donde la oferta industrial se apoya más en competitividad en precios y en integración regional de cadenas que en tracción doméstica. Esa fortaleza exportadora, sin embargo, anticipa fricciones crecientes, al aproximarse cada vez más al espacio tradicional de Japón, Alemania y Corea.
En precios y condiciones financieras, el cuadro sigue siendo el de una economía con reflación incompleta. El IPC subió a 0,7% interanual (desde 0,2%), pero el IPP permanece claramente negativo en -2,2%, reflejando presiones persistentes en la industria y márgenes comprimidos. El financiamiento social total se mantiene creciendo a 8,5% interanual, sin aceleración visible que sugiera un impulso crediticio capaz de revertir la debilidad de inversión y consumo en el corto plazo.
Las reuniones de política de diciembre reiteraron un sesgo favorable al crecimiento para 2026, pero con una calibración cuidadosa: existe margen fiscal y monetario, aunque sin un giro hacia estímulos amplios. El apoyo se perfila anticipado y focalizado, con preferencia por instrumentos cuasi-fiscales y esquemas de relending orientados a infraestructura y vivienda. En esa lógica, el respaldo al consumo se concibe de forma indirecta —adopción de inteligencia artificial, subsidios industriales, incentivos a la inversión y apoyo salarial—, en lugar de transferencias masivas a los hogares. Este sesgo del lado de la oferta explica un escenario de crecimiento real relativamente elevado en 2026, pero con un crecimiento nominal más acotado, reflejando la dificultad de sostener una reflación duradera.
En Japón, el cierre del año se movió en una dirección distinta: normalización monetaria, pero con un tipo de cambio que sigue imponiendo costos. La inflación permanece por encima del objetivo: el IPC general se moderó a 2,9% interanual, mientras que la inflación subyacente se mantuvo en 3,0%. El gobierno respondió con subsidios a la electricidad y apoyos puntuales a hogares con niños, señal de que el costo político de la inflación sigue siendo relevante.
Con este telón de fondo, el Banco de Japón elevó la tasa en 25 pb hasta 0,75%, el nivel más alto desde 1995, dejando abierta la puerta a incrementos adicionales. La decisión se tomó con un yen débil, cercano a 155 por dólar, manteniendo activo el canal de traspaso de costos. En actividad real, el sentimiento empresarial mostró mejoras, la inversión corporativa siguió siendo resiliente —con énfasis en software— y las exportaciones se mantuvieron sólidas. En el frente fiscal, el nuevo gobierno enfrenta un deterioro del balance público, con un presupuesto suplementario de 18 billones de yenes y déficits primarios proyectados de 2% del PIB en 2025 y 2,5% en 2026-2027, con impacto de corto plazo acotado pero presión al alza en la parte larga de la curva y rendimientos a 10 años por encima de 2%.
México y Brasil
México
El cierre del año en México está marcado por una combinación incómoda de tensiones comerciales, ajustes fiscales y un proceso de relajación monetaria que entra en una fase más cautelosa. En el frente externo, la atención se concentró en la reacción de Corea del Sur ante la entrada en vigor, a partir del 1 de enero de 2026, de nuevos aranceles aplicables a países sin tratado comercial. La solicitud formal de “atención especial” por parte de Seúl refleja una preocupación concreta: que el endurecimiento arancelario termine afectando no solo los flujos comerciales, sino la estrategia de inversión de empresas asiáticas con presencia industrial en México.
La inquietud coreana se explica por el papel que México desempeña como plataforma manufacturera para América del Norte. Empresas como Hyundai, Kia, Samsung y LG han estructurado sus operaciones bajo el paraguas del T-MEC, aprovechando la posibilidad de exportar sin aranceles hacia Estados Unidos y Canadá. En ese contexto, cualquier modificación arancelaria que eleve costos de insumos o introduzca incertidumbre regulatoria erosiona el atractivo relativo del país frente a otras alternativas regionales. La referencia explícita a la revisión del T-MEC prevista para junio de 2026 añade una capa adicional de riesgo, al introducir dudas sobre la estabilidad de las reglas que han sustentado la llegada de capital asiático durante la última década.
En el plano interno, la política monetaria volvió a ocupar el centro del debate. Banxico recortó la tasa de referencia en 25 puntos básicos, hasta 7,00%, pero acompañó la decisión con un mensaje más prudente que en reuniones anteriores. La Junta reconoció que los ajustes fiscales previstos para 2026, en particular el incremento del IEPS a refrescos y bebidas saborizadas y la aplicación de aranceles a importaciones de países sin acuerdo comercial, podrían generar presiones inflacionarias en el corto plazo. Aunque el banco central señaló que estos efectos no serían necesariamente proporcionales ni permanentes, el diagnóstico implícito es que el proceso desinflacionario enfrenta nuevos choques de oferta en un contexto de crecimiento débil.
El debate sobre la “transitoriedad” de esos choques no es menor. En una economía con bajo dinamismo, márgenes estrechos y consumo contenido, los incrementos impositivos y arancelarios tienden a trasladarse de forma gradual a precios finales, extendiendo su impacto más allá de lo inicialmente previsto. Esa lectura se refleja en el sesgo al alza del balance de riesgos para la inflación, donde destacan la posible depreciación del peso, la persistencia de la inflación subyacente, las presiones de costos, los efectos de la política comercial y los riesgos climáticos.
En línea con ello, Banxico ajustó al alza sus previsiones para el cuarto trimestre de 2025, llevando la inflación general a 3,7% anual y la subyacente a 4,3%. El lenguaje utilizado por la Junta, al señalar que evaluará con mayor cuidado el momento oportuno para nuevos ajustes, refuerza la idea de que el ciclo de recortes entra en una fase menos lineal. La posibilidad de una pausa en el primer trimestre de 2026 emerge como un escenario operativo plausible, condicionada a la confirmación de que las presiones iniciales de precios sean acotadas y no se filtren de forma persistente al componente subyacente.
Brasil
En Brasil, la atención se desplazó hacia el frente externo y geopolítico, con el acuerdo entre la Unión Europea y el Mercosur nuevamente en el centro de la escena. Tras no concretarse la firma en la cumbre prevista, las autoridades europeas comunicaron su disposición a proceder con la firma a comienzos de enero, una señal orientada a mantener vivo un proceso que acumula más de dos décadas de negociaciones y que se ha visto entrampado por resistencias políticas internas dentro de la UE.
El aplazamiento volvió a poner de manifiesto las tensiones que atraviesa Europa, particularmente por la presión de los sectores agropecuarios en países como Francia e Italia, que temen una pérdida de competitividad frente a las exportaciones sudamericanas. El debate no es solo comercial, sino político y social, como lo evidencian las protestas de agricultores y la aprobación de cláusulas de salvaguarda en el Parlamento Europeo para proteger al sector frente a un eventual aumento de importaciones de carne, azúcar, arroz, miel y soja. Al mismo tiempo, el acuerdo abriría un mayor acceso para exportaciones europeas de automóviles, maquinaria, vinos y licores, lo que refuerza su carácter asimétrico en términos de sensibilidades políticas.
Desde el Mercosur, la señal fue de disposición a firmar, pero también de advertencia. Brasil dejó claro que, si el acuerdo no se concreta, el bloque priorizará negociaciones con otros socios estratégicos. Este mensaje busca elevar el costo de un nuevo aplazamiento y subraya la voluntad de diversificar alianzas comerciales en un entorno global marcado por el debilitamiento del multilateralismo. El traspaso de la presidencia pro tempore del Mercosur a Paraguay añade un elemento operativo relevante, dado que la coordinación política será clave si la firma se desplaza hacia enero.
La cumbre también evidenció fracturas internas dentro del bloque sudamericano en materia geopolítica, particularmente en relación con Venezuela. Mientras Brasil advirtió sobre los riesgos humanitarios y regionales de una intervención militar, otras posiciones, como la de Argentina, llamaron a respaldar una postura más dura frente al gobierno de Nicolás Maduro. Estas divergencias no son menores: introducen ruido político en un momento en el que el Mercosur intenta proyectarse como un actor coherente y confiable ante socios externos de gran escala como la Unión Europea.
Colombia
El cierre de 2025 deja una fotografía fiscal con dos relatos que compiten entre sí. Por un lado, el Ministerio de Hacienda sostiene que las cifras observadas y las decisiones de ejecución permitirán terminar el año con un déficit total de 6,2% del PIB, es decir, 0,9 puntos porcentuales por debajo de lo que se había proyectado en el Marco Fiscal de Mediano Plazo (MFMP). En esa misma narrativa, la deuda neta se ubicaría en 57,3% del PIB, cerca del ancla fiscal y 4,1 puntos por debajo de lo previsto inicialmente. La explicación oficial combina mayor recaudo relativo, gestión de liquidez y manejo activo de deuda, además de un ajuste adicional del gasto en el tramo final del año.
En ingresos, el Gobierno reconoce que la Ley de Financiamiento no fue aprobada, pero argumenta que, aun así, los ingresos tributarios aumentarían 0,3 puntos del PIB frente a 2024, apoyados en tributos externos, en el IVA interno y en una recuperación del impuesto de renta de sectores diferentes al petrolero, en un contexto de mejor desempeño de la actividad. En paralelo, la administración resalta una estrategia de optimización de excedentes de liquidez de entidades públicas mediante traslados asociados a utilidades, activos estratégicos y recursos de varios fondos nacionales, con el objetivo de fortalecer caja y reducir tensiones de financiamiento de corto plazo.
En gasto, el Ministerio insiste en la rigidez del presupuesto: cerca del 92% del Presupuesto General se describe como inflexible. Aun así, reporta un recorte adicional de al menos $2,3 billones, que se suma a los $12 billones definidos previamente en el Decreto de Aplazamiento, y lo presenta como un esfuerzo de consolidación fiscal que va más allá de la no aprobación de la Ley de Financiamiento. Complementa esa señal con acciones interinstitucionales orientadas a revisar eficiencia del gasto, buscando identificar ajustes permanentes que mejoren la calidad del gasto y sostengan una senda de mediano plazo.
El segundo relato, en cambio, llega desde el mercado y desde las agencias. La rebaja de Fitch Ratings de ‘BB+’ a ‘BB’, con cambio de perspectiva de negativa a estable, reintroduce el componente estructural del debate: déficit elevado, deuda subiendo frente al PIB y ausencia de un ancla fiscal creíble. Fitch fija un marco más exigente sobre 2026: proyecta un déficit del gobierno central de 6,5% del PIB en 2025 y un deterioro a 7,5% del PIB en 2026, con un déficit primario que subiría a 3,1% y una trayectoria de deuda consolidada del gobierno general que alcanzaría 62,8% del PIB en 2027. El punto crítico es la rigidez: se subraya que alrededor de 88% del gasto está comprometido en salarios, pensiones, transferencias e intereses, lo que acota la capacidad política y operativa de ajustar por el lado del gasto, sobre todo en la antesala electoral de 2026.
Ese choque de narrativas se amplifica con el episodio de financiamiento: el anuncio de una venta directa de TES por US$6.000 millones (aprox. $23 billones) a un inversionista extranjero. Desde el Gobierno, la transacción se plantea como un mecanismo para reducir necesidades de financiamiento de 2026 tras el hueco dejado por el hundimiento de la reforma, y como una señal de confianza en el mercado de deuda pública y en los fundamentales del país. Desde analistas y gremios, se instala un cuestionamiento distinto: la operación, por tamaño y por la discusión pública sobre tasas y transparencia, se lee como reflejo de programación fiscal exigida y de tensiones de caja. Las cifras difundidas sobre rendimientos por referencias largas —con vencimientos entre 2029 y 2040— alimentan el debate sobre costo de financiamiento y sobre la velocidad a la que se encarece el servicio de la deuda cuando la consolidación queda atrapada entre rigidez del gasto y límites políticos para subir ingresos.
En paralelo, el frente institucional se tensiona con la discusión sobre una emergencia económica para cerrar el desfinanciamiento del Presupuesto 2026. En los textos divulgados y en las reacciones públicas aparece un paquete tributario que incluye, entre otros elementos, la posibilidad de un aumento temporal del GMF de 4×1.000 a 5×1.000, ajustes al impuesto al patrimonio y medidas sobre sectores específicos. Aquí el eje no es solo económico, sino constitucional: gremios y centros de pensamiento cuestionan si el desfinanciamiento tras el hundimiento de una ley en el Congreso puede considerarse “hecho sobreviniente” en los términos exigidos por la Constitución, y advierten sobre el efecto de tramitarlo en un periodo de vacancia judicial. La ANDI, en particular, insiste en que existen herramientas ordinarias —aplazamiento o recorte de gasto— antes que el uso de facultades excepcionales, y recalca la necesidad de mantener previsibilidad jurídica para inversión y empleo.
En el bloque macro, Hacienda reporta una economía que habría acelerado en 2025. Señala que en el tercer trimestre el PIB creció 3,6% anual, el mayor registro desde 2015 si se excluye el rebote pospandemia, con soporte en consumo privado y recuperación de la formación bruta de capital fijo, especialmente en maquinaria y equipo. En el mercado laboral, ubica la tasa de desempleo en 8,2%, destacando aumento de participación y menor informalidad. En sector externo, reconoce ampliación del déficit de cuenta corriente por mayor dinamismo de demanda interna, pero lo mantiene en un rango que considera sostenible al ubicarlo en 2,4% del PIB, apoyado por remesas y exportaciones no tradicionales y de servicios. Adicionalmente, resalta el financiamiento del déficit externo vía IED bruta equivalente a 128,1% del déficit, y reporta reservas internacionales en US$66.141 millones.
Los indicadores de alta frecuencia del cierre de año se mueven en la misma dirección, aunque con matices. El ISE de octubre muestra un crecimiento cercano a 2,95% anual en serie original y un avance moderado en la comparación mensual ajustada, con el mayor aporte desde actividades terciarias, especialmente administración pública, educación y salud, y comercio/transporte/alojamiento. En demanda, la confianza del consumidor reportada por Fedesarrollo repunta en noviembre, con mejoras en condiciones económicas, expectativas y disposición a compras de bienes durables, vivienda y vehículos, lo que sugiere un cierre de año con mejor tono en percepción, incluso si esa percepción convive con un debate fiscal más áspero y con un costo de capital todavía alto.
En política monetaria, el Banco de la República decide mantener la tasa en 9,25% el 19 de diciembre, con votación dividida. El comunicado enfatiza que la inflación total bajó en noviembre frente a octubre, mientras la inflación básica se ubica por debajo del nivel de un año atrás, pero las expectativas a uno y dos años suben más que la inflación observada. El banco incorpora además el componente fiscal como parte del entorno: la no aprobación de la Ley de Financiamiento obliga a decisiones de ajuste del presupuesto 2026 y se convierte en una variable que incide en expectativas, primas de riesgo y condiciones financieras. En ese marco, la Junta mantiene el sesgo cauteloso y deja los siguientes movimientos condicionados a inflación, expectativas, actividad y balance de riesgos internos y externos.
El debate de ingresos laborales se agrega como otra capa de transmisión macro para 2026. Las señales políticas sobre un aumento del salario mínimo por encima de 12% intensifican el pulso entre Gobierno y gremios: el Ejecutivo lo defiende como protección del poder adquisitivo y soporte al consumo; sectores empresariales advierten impactos sobre costos laborales, empleo formal, indexación y persistencia inflacionaria. Fenalco, en particular, cuestiona los anuncios anticipados y plantea que comprometen la neutralidad del proceso de concertación, elevando el ruido político en un tema que termina impactando expectativas de inflación, decisiones de tasas y el comportamiento del consumo y la formalidad.
Renta variable
En Estados Unidos, la semana cerró con tono mixto y con un mercado claramente guiado por dos fuerzas que convivieron en tensión: por un lado, la lectura del CPI de noviembre, más baja de lo esperado, que reactivó la narrativa de un 2026 con una Reserva Federal más flexible; por el otro, señales cruzadas en empleo y actividad que mantuvieron la dispersión de escenarios macro, especialmente tras el ruido asociado al cierre de gobierno. En ese balance, el S&P 500 avanzó 0,1% hasta 6.834,50, el Dow Jones retrocedió 0,7% a 48.134,89, y el Nasdaq subió 0,5% para cerrar en 23.307,62, con el sesgo del flujo concentrado en tecnología.
La reacción fue especialmente visible en el universo growth, donde el “trade” de inteligencia artificial volvió a ejercer como ancla de apetito por riesgo. El impulso se alimentó de proyecciones corporativas y del comportamiento de megacaps vinculadas a semiconductores, con Nvidia ganando tracción por la expectativa de un marco más permisivo para ventas de chips avanzados hacia China, mientras el mercado volvió a premiar el posicionamiento estratégico en infraestructura digital. En ese mismo pulso, Oracle destacó con un repunte relevante después de que se conociera un acuerdo para estructurar la continuidad de operaciones de TikTok en EE. UU. a través de un nuevo consorcio, aunque el movimiento también dejó ver el escepticismo persistente sobre la velocidad a la que la compañía logra convertir en rentabilidad su ciclo de inversión en IA.
En contraste, el reporte de Nike castigó al segmento de ropa y calzado deportivo, en un contexto donde la debilidad del mercado chino y el régimen arancelario siguen presionando volúmenes y márgenes; la acción cerró con una caída marcada tras resultados que el mercado interpretó como insuficientes para estabilizar la dinámica competitiva en Asia.
En Europa, la jornada final fue consistente con un patrón estacional típico de cierre de año: rangos estrechos, menor actividad y un sesgo levemente positivo, con avance del Stoxx 600, el CAC 40 y el FTSE 100. A nivel sectorial, el liderazgo estuvo en metales preciosos y minería, con un avance cercano a 2,7% apoyado por el movimiento en la plata hacia máximos, mientras aeroespacial y defensa también acompañó al alza.
En Asia, el cierre fue más constructivo en índices, con avances en Hang Seng, Nikkei 225 y Shanghai, aunque el tono general siguió dominado por selectividad: el mercado premió sectores con visibilidad de demanda y penalizó negocios expuestos a márgenes comprimidos o a sensibilidad comercial.
En Colombia, el MSCI COLCAP terminó la semana con una corrección significativa, cayendo 2,8% hasta 2.048,99, y en la sesión descrita el índice cedió 0,30% hasta el entorno de 2.049 puntos. La lectura local estuvo condicionada por dos elementos. Primero, la decisión del Banco de la República de mantener la tasa en 9,25%, acompañada de un lenguaje más conservador sobre riesgos, en particular los fiscales tras el fracaso de la Ley de Financiamiento, lo que elevó la percepción de prima de riesgo y presionó valoraciones, con sensibilidad visible en nombres del sector financiero. Segundo, el contexto externo: el mejor tono global posterior al CPI tuvo un traslado limitado a activos colombianos, en parte por la asimetría entre un “risk-on” selectivo en EE. UU. y una narrativa doméstica donde el costo de capital y el frente fiscal tienden a dominar el múltiplo.
En el micro, la jornada estuvo atravesada por el rebalanceo de índices FTSE, que suele amplificar rotaciones y volúmenes. PF Cibest lideró la negociación con COP$99.926 millones, seguido por Grupo Sura con COP$59.298 millones e ISA con COP$50.145 millones. En noticias corporativas, Ecopetrol informó que su Junta aprobó destinar recursos de inversión al proyecto eólico Windpeshi (Uribia y Maicao, La Guajira), con el mensaje de que, al entrar en operación, multiplicaría por cinco la capacidad eólica instalada del país. Por su parte, Grupo Cibest confirmó un contrato de promesa de compraventa para la venta del 100% de Banistmo a Inversiones Cuscatlán Centroamérica S.A. por USD $1.418 millones, operación reportada con múltiplos de P/U 17,1x y P/VL 1,2x. En desempeño por especies, Promigas encabezó las alzas con +3,31%, seguida por BVC (+2,56%) y Cementos Argos (+2,43%). Las mayores caídas correspondieron a Grupo Argos (-2,68%), Conconcreto (-2,23%) y Grupo Aval (-2,18%).
Renta fija
En Estados Unidos, el mercado de renta fija operó en una sesión de bajo volumen y rangos acotados, con leves desvalorizaciones concentradas en el tramo corto de la curva. Los comentarios recientes de la Reserva Federal contribuyeron a moderar la urgencia de nuevos recortes, manteniendo presión en los vencimientos cortos y dando lugar a un aplanamiento marginal del spread 5s30s. A pesar de ese tono aún restrictivo en la comunicación, el mercado de opciones continuó reflejando un posicionamiento táctico hacia una caída del rendimiento del Treasury a 10 años hacia la zona de 4% en los próximos meses, señal de que las expectativas de moderación de tasas siguen presentes más allá del ruido de corto plazo.
En Europa, la renta fija cerró con desvalorizaciones generalizadas y un empinamiento bajista de las curvas, liderado por el tramo largo en Alemania y Francia, donde los rendimientos a 30 años alcanzaron niveles no vistos en más de una década. El movimiento respondió a una combinación de presión técnica y ajuste en las primas por plazo, en un entorno de cautela previo a intervenciones del Banco Central Europeo y con menor actividad por la cercanía del período festivo. Las ampliaciones fueron moderadas tanto en tasas core como periféricas, con estabilidad relativa en los spreads soberanos, en particular en el BTP–Bund, mientras los futuros reflejaron caídas consistentes con el sesgo de empinamiento.
En Colombia, los TES en pesos registraron valorizaciones generalizadas a lo largo de la curva, con caídas en los rendimientos entre 13,0 y 35,9 pbs, lideradas por el tramo largo. Este movimiento derivó en un aplanamiento de la curva, con compresiones de 7,8 pbs en el spread 2s10s y de 3,7 pbs en el 5s30s. Los TES UVR, en contraste, mostraron un desempeño mixto, con variaciones entre -14,5 y +9,4 pbs: los tramos cortos y medios concentraron desvalorizaciones, mientras las valorizaciones se observaron en el extremo largo.
El comportamiento técnico del mercado local estuvo fuertemente influido por una demanda externa excepcional, asociada al inicio de una colocación directa de deuda pública a un inversionista institucional extranjero de gran tamaño y vocación buy to hold. Los flujos ya ejecutados se acercan a COP$15 billones y podrían escalar hasta COP$23 billones, concentrados en una combinación de TCOs, referencias de largo plazo y papeles del portafolio del Ministerio de Hacienda. Esta operación redujo de manera significativa la presión de oferta en el mercado secundario, fortaleció la base estructural de tenedores foráneos y explicó el soporte observado tanto en los precios de los TES como en el mercado cambiario, en un contexto de liquidez doméstica aún ajustada.
Al desagregar la semana, la curva de TES Tasa Fija evidenció desvalorizaciones relevantes en la parte corta y media, particularmente en los vencimientos abril 2028 (+21,9 pbs), septiembre 2030 (+14,9 pbs) y agosto 2029 (+9,1 pbs). Este comportamiento estuvo asociado al mensaje cauteloso del Banco de la República al mantener la tasa en 9,25%, anclando los tramos cortos y medios a un carry elevado por más tiempo, y a la mención explícita de riesgos fiscales, que elevó la prima por riesgo en los nodos intermedios. En contraste, el extremo largo mostró valorizaciones destacadas —como septiembre 2036 (-18,0 pbs), julio 2046 (-11,8 pbs) y octubre 2050 (-11,0 pbs)— apoyadas por señales del Ministerio de Hacienda sobre un plan de manejo de deuda más activo para 2026, que moderó expectativas de emisión neta y favoreció la demanda por duración.
En los TES UVR, se observaron desvalorizaciones generalizadas, con mayor intensidad en UVR marzo 2041 (+37,9 pbs), UVR febrero 2037 (+19,0 pbs) y UVR abril 2029 (+15,9 pbs). El movimiento reflejó un repunte en las expectativas inflacionarias de mediano y largo plazo tras el comunicado del banco central, que reconoció presiones al alza en expectativas pese a la reciente moderación de la inflación observada y sin señales inmediatas de relajación en la política monetaria real.
Divisas
El dólar estadounidense cerró la semana con un tono algo más firme, apoyado principalmente en la debilidad del yen japonés tras la decisión del Banco de Japón de elevar la tasa de referencia a máximos de tres décadas sin ofrecer una guía clara sobre el ritmo futuro de normalización. La ausencia de señalización explícita sobre la tasa terminal limitó el atractivo del JPY y dio soporte relativo al billete verde frente a sus pares desarrollados, aun en un entorno donde los datos de inflación en Estados Unidos reforzaron la expectativa de una política monetaria menos restrictiva en 2026.
En el agregado semanal, el dólar registró una apreciación cercana a 0,3%, impulsada por un CPI interanual de 2,7% que consolidó la narrativa de recortes de tasas por parte de la Reserva Federal, aunque persistieron dudas asociadas a distorsiones temporales y al ruido político en torno al funcionamiento del gobierno. Entre las monedas desarrolladas, el euro se debilitó alrededor de 0,3%, pese al tono restrictivo del Banco Central Europeo, con la dinámica semanal dominada por el componente dólar. La libra esterlina avanzó marginalmente (+0,1%) tras el recorte de 25 pb del Banco de Inglaterra, amortiguado por una votación dividida y una comunicación prudente. El franco suizo se mantuvo prácticamente estable, con el Banco Nacional Suizo reiterando su disposición a intervenir si fuese necesario. El yen mostró un comportamiento volátil y terminó con ganancias semanales (+1,2%) en un clásico movimiento de sell the fact, mientras el mercado se reorientaba hacia la discusión sobre la tasa terminal. El yuan chino cedió alrededor de 0,3%, en un entorno de estabilidad esperada en tasas y condiciones crediticias internas.
En el G10, el dólar canadiense se mantuvo prácticamente estable, respaldado por un repunte parcial en los precios del petróleo, aunque contenido por señales de consumo interno aún débil, lo que refuerza la percepción de una política monetaria del Banco de Canadá en pausa tras el ciclo reciente de recortes.
En Colombia, el USD/COP registró una corrección marcada a la baja y cerró la semana en torno a COP$3.822, impulsado por uno de los choques de flujos más relevantes de los últimos años hacia el mercado de deuda local. La compra directa de aproximadamente USD $6.000 millones en bonos en moneda local por parte de un inversionista institucional extranjero fortaleció de forma contundente la demanda por pesos y llevó al COP a liderar las ganancias entre las monedas emergentes. El movimiento se produjo pese a que la decisión de política monetaria del Banco de la República se conoció después del cierre del mercado cambiario, lo que sugiere un catalizador dominado por flujos más que por expectativas monetarias.
En el resto de América Latina, el desempeño fue mixto. El real brasileño se apreció con fuerza (+2,3%), aun en presencia de mayor ruido político asociado a declaraciones sobre el acuerdo UE–Mercosur, que elevaron la volatilidad vía expectativas comerciales e inversión. El peso mexicano avanzó levemente (+0,2%) tras el recorte de 25 pb de Banco de México hasta 7,0% y la revisión al alza de las proyecciones de inflación de corto plazo, balanceando la percepción sobre el ritmo futuro de recortes. El peso chileno mostró variaciones acotadas y terminó con una leve apreciación (+0,3%), apoyado por el repunte del cobre en un contexto de estrechez de oferta, mientras el sol peruano permaneció prácticamente sin cambios.
Commodities
El petróleo cerró la semana con un sesgo bajista, en un entorno dominado por la relajación del riesgo geopolítico y por señales cada vez más claras de sobreoferta física. Las referencias WTI y Brent registraron caídas semanales de -1,4% y -1,0%, respectivamente, finalizando en torno a USD 56,66 y USD 60,53 por barril. El movimiento estuvo asociado, por un lado, a las discusiones en torno a un posible entendimiento entre Rusia y Ucrania, que redujeron la prima de riesgo geopolítica, y por otro, a la acumulación de crudo en tanqueros y a las dificultades para ubicar compradores en el mercado spot, reflejando un exceso de oferta global en el corto plazo.
En paralelo, el mercado siguió de cerca el aumento de tensiones alrededor de las exportaciones de petróleo de Venezuela, ante advertencias de Estados Unidos sobre eventuales bloqueos a buques sancionados con destino final en Asia. No obstante, estas amenazas no lograron contrarrestar la presión bajista derivada del desbalance entre oferta y demanda. En este contexto, el Brent llegó a tocar niveles cercanos a USD 59, mínimos de varios meses, mientras el WTI se ubicó transitoriamente por debajo de USD 55, antes de estabilizarse hacia el cierre.
En metales preciosos, el oro avanzó 0,9% en la semana y se ubicó alrededor de USD 4.339 por onza, acercándose nuevamente a sus máximos anuales. El metal se vio respaldado por un dato de inflación en Estados Unidos más débil de lo esperado, que reforzó las expectativas de recortes de tasas en 2026, así como por la persistencia de tensiones geopolíticas y las compras estructurales de bancos centrales. Sin embargo, la fortaleza relativa del dólar limitó un avance más pronunciado.
La plata mostró un comportamiento sobresaliente, con un repunte semanal de 8,4%, superando los USD 66 por onza y marcando máximos históricos. El movimiento estuvo impulsado por flujos hacia activos con mayor beta en un escenario de tasas esperadas más bajas, así como por una demanda estructural sólida vinculada a la industria solar y a tecnologías asociadas a baterías, además del creciente interés por ETF respaldados en plata.
En metales básicos, el cobre subió 2,4% en la semana, alcanzando niveles cercanos a USD 548,6 por tonelada en algunas referencias y marcando nuevos máximos en mercados internacionales. El avance respondió al retorno de la narrativa de estrechez en la oferta minera, a un posicionamiento direccional positivo por parte de inversionistas y a expectativas de políticas económicas más activas en China, junto con la posibilidad de una política monetaria menos restrictiva en Estados Unidos tras los últimos datos de inflación. El conjunto de estos factores volvió a poner en primer plano los riesgos estructurales del lado de la oferta en el mercado del cobre.
2026: entre la resiliencia global y las decisiones que definirán el próximo ciclo
El tránsito hacia 2026 no estará definido por un nuevo shock externo ni por un cambio abrupto en las condiciones financieras globales, sino por la acumulación de decisiones postergadas y restricciones que comienzan a volverse vinculantes. Tras varios años en los que los mercados lograron convivir con desequilibrios fiscales, políticas monetarias extraordinarias y una elevada tolerancia al riesgo, el margen de maniobra se ha ido estrechando de forma silenciosa pero persistente.
En este nuevo tramo del ciclo, la discusión deja de girar en torno a estímulos y pasa a concentrarse en límites: fiscales, institucionales y políticos. La resiliencia observada en algunas economías no elimina estas restricciones; apenas las difiere. Y es precisamente en ese desfase —entre mercados que aún descuentan continuidad y realidades que exigen ajuste— donde se empieza a definir el verdadero costo de 2026.
Estados Unidos seguirá mostrando un desempeño relativo superior, apoyado en un mercado laboral que, aunque se desacelera, continúa siendo resiliente, y en un impulso de inversión tecnológica que ha funcionado como amortiguador del ciclo. Sin embargo, este mismo factor introduce un nuevo tipo de riesgo: no el de una recesión inmediata, sino el de una desconexión gradual entre expectativas, productividad efectiva y retornos del capital. El debate de fondo ya no es si la inteligencia artificial transformará la economía, sino cuándo lo hará de forma rentable y sostenible.
Europa enfrenta un escenario más exigente. El crecimiento seguirá condicionado por la competitividad, los costos energéticos y las restricciones fiscales, con trayectorias divergentes entre países. Asia, por su parte, continúa fragmentándose: Japón consolida un cambio de régimen tras décadas de deflación, mientras China intenta sostener el crecimiento en medio de desequilibrios estructurales, sobrecapacidad industrial y una demanda interna aún débil. En este contexto, varias economías emergentes asiáticas podrían beneficiarse indirectamente de la reconfiguración de las cadenas globales de valor.
En materia de inflación y política monetaria, 2026 no será el año de una relajación agresiva. Los bancos centrales avanzarán con cautela, conscientes de que el último tramo del proceso desinflacionario es el más complejo. Las tasas tenderán a bajar, pero permanecerán en niveles reales más altos que los observados en la década anterior. Este nuevo equilibrio redefine el entorno financiero: el costo de capital será estructuralmente más exigente y la asignación de recursos volverá a depender, en mayor medida, de fundamentos y productividad.
Desde la óptica de los mercados, este escenario favorece una lectura selectiva. Los retornos no vendrán de movimientos amplios, sino de la capacidad para identificar sectores, regiones y activos que se adapten mejor a un mundo de crecimiento moderado, tasas reales positivas y mayor protagonismo fiscal. La renta fija recupera relevancia estratégica, aunque con riesgos asociados a la sostenibilidad de las finanzas públicas. La renta variable, en especial en segmentos tecnológicos, enfrenta un equilibrio delicado entre innovación genuina y expectativas adelantadas.
Para economías como Colombia, 2026 representa algo más que un cambio de calendario. Es el inicio de una nueva fase del ciclo en la que la restricción fiscal, la inversión rezagada y la confianza se convierten en variables centrales. El crecimiento dependerá menos del consumo y más de decisiones estructurales que permitan recomponer la inversión, mejorar la competitividad y reducir la prima de riesgo. El entorno internacional ofrece oportunidades, pero no concesiones automáticas.
En síntesis, 2026 no será un año de euforia ni de colapso. Será un año de decisiones. Un punto medio del ciclo en el que la economía global seguirá avanzando, pero donde los márgenes de error serán más estrechos. En ese entorno, la prudencia estratégica, la correcta lectura del riesgo y la capacidad de anticipar cambios estructurales volverán a marcar la diferencia entre quienes simplemente resisten el ciclo y quienes logran posicionarse mejor para el siguiente tramo de la década.
Nota del Autor
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