La distracción del dólar de la FED

En su declaración de políticas de septiembre, la Reserva Federal estadounidense tomó en consideración –de manera importante– el impacto de los eventos económicos mundiales sobre los Estados Unidos y, por lo tanto, sobre la política monetaria de ese país. De hecho, la decisión de la Fed para demorar la suba de las tasas de interés se debió en parte a que los responsables de las políticas estadounidenses prevén que la apreciación del dólar, al reducir los precios de las importaciones, le restará capacidad para alcanzar la meta de inflación del 2 %.

En realidad, aunque las fluctuaciones cambiarias pueden tener un impacto significativo sobre la inflación en otros países, las variaciones del dólar rara vez han incidido significativa o duraderamente sobre los precios en EE. UU. La diferencia, por supuesto, reside en el papel dominante del dólar estadounidense en la facturación del comercio internacional: los precios se fijan en dólares.

Así como el dólar suele ser la unidad de cuenta en los contratos de deuda, incluso cuando ni el prestatario ni el prestamista son entidades estadounidenses, la participación del dólar en la facturación del comercio internacional es aproximadamente de 4,5 veces la participación de EE. UU. en las importaciones mundiales y el triple de su participación en las exportaciones mundiales. El precio de aproximadamente el 93 % de las importaciones de EE. UU. se fija en dólares.

En este entorno, el traslado de las fluctuaciones cambiarias del dólar a los precios de las importaciones no petroleras es uno de los menores del mundo, tanto en el corto plazo (un trimestre) como en el largo plazo (dos años), por tres motivos principales. En primer lugar, no es frecuente que los contratos comerciales se renegocien y esto significa que los precios en dólares son «rígidos» durante un período prolongado –unos diez meses– a pesar de las variaciones en el tipo de cambio.

En segundo lugar, como la mayoría de los exportadores también importan insumos intermedios cuyos precios se fijan en dólares, las fluctuaciones del tipo de cambio tienen un impacto limitado sobre sus costos y, por lo tanto, sobre sus incentivos para cambiar los precios en dólares. En tercer lugar, los exportadores que desean mantener su participación en los mercados mundiales –donde los precios están denominados en gran medida en dólares– prefieren mantener estables sus precios en dólares para evitar ser víctimas de fluctuaciones idiosincrásicas los tipos de cambio.

El pequeño impacto que pueden tener los shocks en los precios de las importaciones sobre la inflación estadounidense es muy transitorio y la mayor parte de ese efecto desaparece gradualmente en tan solo dos trimestres. Una brusca apreciación del dólar estadounidense del 10 %, por ejemplo, reduciría la inflación de las importaciones no petroleras un 4,4 % acumulado en los siguientes 2-3 trimestres, pero su impacto inflacionario sería insignificante después de ese punto.

Si consideramos el gasto en bienes de consumo sobre las importaciones, esa apreciación del 10 % reduciría la inflación, según el índice de precios al consumidor (IPC), en tan solo 0,5 puntos porcentuales en los dos primeros trimestres. Y es probable que ese sea su techo, porque supone que los vendedores minoristas en EE. UU. trasladarán a los consumidores la totalidad de los aumentos en los precios de las importaciones.

En la práctica, es más probable que aumenten los márgenes minoristas y reduzcan el traslado de los costos. El traslado de precios estimado para los productos manufacturados importados, que representaría mejor al conjunto del consumo, es aún menor que para el total de las importaciones no petroleras.

Aunque estos factores protegen a EE. UU. de las presiones inflacionarias que derivan de las fluctuaciones en el tipo de cambio, aumentan la vulnerabilidad de otros países, especialmente de las economías emergentes. Debido a que los precios en dólares de la mayor parte de las importaciones de esos países no responden demasiado a las fluctuaciones en los tipos de cambio, el traslado de esos movimientos a los precios de las importaciones denominados en sus monedas locales se aproxima al 100 %.

El impacto de las variaciones en los tipos de cambio sobre la inflación para la mayoría de los países es entonces entre tres y cuatro veces mayor que para EE. UU. Una depreciación del 10 % de la lira turca, por ejemplo, aumentaría la inflación acumulada según el IPC entre 1,65 y 2,03 puntos porcentuales durante dos años, si todo lo demás se mantiene constante.

A pesar de este desequilibrio, es improbable que el dominio del dólar estadounidense como moneda de referencia para el comercio cambie pronto, en gran medida porque un cambio tal requeriría la coordinación de una enorme cantidad de exportadores e importadores en todo el mundo. El euro puede parecer un fuerte rival si consideramos el volumen del comercio entre los países de la zona del euro, pero no es una moneda tan usada como el dólar fuera de Europa.

Para decidir cuándo normalizar las tasas de interés, la Fed ha enfatizado considerablemente la debilidad de la inflación y los factores mundiales que inciden sobre ella. Pero, aunque es cierto que algunos eventos mundiales –en especial la baja de los precios de las materias primas, tal vez junto con el menor crecimiento de las economías emergentes y la creciente volatilidad financiera– pueden reducir la inflación, la apreciación del dólar no lo hará, al menos, de manera significativa. La apreciación del dólar no es entonces un motivo legítimo para demorar la normalización de las tasas de interés estadounidenses.

Traducción al español por Leopoldo Gurman.

Texto original: Gita Gopinath